Finanse przedsiębiorstw

Wykład 3

2

Ogólne zasady szacowania
przepływów gotówki



Przepływy gotówki – nie zyski księgowe



Przepływy muszą uwzględniać podatki



Tylko przepływy przyrostowe



Kapitał obrotowy – początkowe nakłady i

uwolnienie



Bez kosztów pozyskania kapitału (z emisji akcji

czy odsetek od kredytów)



Koszty utraconych możliwości

3

Źródła przepływu gotówki –
1

Początkowe nakłady związane z projektem:



koszt nabycia maszyny (zakupu, instalacji,
etc.)



cena sprzedaży starej maszyny (gdy projekt
dotyczy wymiany starej na nową) +/- podatek,



wszelkie niezbędne koszty (np. szkolenia),



wstępne nakłady na kapitał obrotowy

4

Źródła przepływu gotówki –
2

Przyszłe przepływy wynikające z projektu:



przyrostowe przychody (minus przyrostowe
koszty sprzedaży),



wszelkie redukcje kosztów dotyczące
materiałów i płac,



zmiany w kosztach wydziałowych,



oszczędności lub straty wynikające ze wzrostu
lub spadku kosztu amortyzacji,



bez kosztów finansowania!

5

Źródła przepływu gotówki
– 3

Przepływ końcowy:



wartość końcowa maszyn (+/- podatek),



wszelkie koszty związane np. z likwidacją
maszyn,



gotówka odzyskana z uwolnionego kapitału
obrotowego

Przykład – obecnie

Wynagrodzenie operatora maszyny (rocznie)

24 000

Utrzymanie maszyny (rocznie)

6 000

Naprawy (rocznie)

5 000

Wartość początkowa

40 000

Oczekiwany czas życia

10 lat

Wiek

5 lat

Oczekiwana wartość rezydualna

0

Amortyzacja (rocznie)

4 000

Wartość rynkowa

10 000

Stopa podatkowa

34%

6

Firma rozważa zastąpienie starej maszyny nową.
Dane dotyczące starej maszyny:

Przykład – propozycja

Dane dotyczące nowej maszyny:

Wymagana stopa zwrotu to 30%. Jaka powinna być

decyzja?

7

Maszyna w pełni zautomatyzowana

(brak potrzeby operatora)
Koszt zakupu

55 000

Instalacja

6 000

Utrzymanie (rocznie)

6 000

Naprawy (rocznie)

2 500

Czas życia

5

Oczekiwana wartość rezydualna

0

Decyzje

Decyzje inwestycyjne

Aktywa Pasywa

Aktywa bieżące Zobowiązania

bieżące

Aktywa trwałe Zobowiązania

długoterminowe

Kapitał własny

8

Decyzje

Decyzje finansowe (struktura finansowa)

Aktywa Pasywa

Aktywa bieżące Zobowiązania

bieżące

Aktywa trwałe Zobowiązania

długoterminowe

Kapitał własny

9

Struktura kapitałowa

Aktywa Pasywa

Aktywa bieżące Zobowiązania

bieżące

Struktura Zobowiązania

kapitałowa długoterminowe

Kapitał własny

10

Koszt kapitału



Koszt kapitału to współczynnik
obrazujący zarówno strukturę kapitału,
koszt jego poszczególnych składników,
jak i poziom ryzyka związanego z
danym przedsięwzięciem.



Koszt kapitału to minimalna stopa
zwrotu jakiej wymaga dany dawca
kapitału.

11

Do czego potrzebny nam koszt
kapitału danej firmy?



do bieżącego zarządzania wartością
przedsiębiorstwa



do oceny projektów inwestycyjnych
charakteryzujących się takim samym
ryzykiem jak dotychczasowa działalność
przedsiębiorstwa,



do wyceny przedsiębiorstwa metodą
dochodową

12

WACC

Średnioważony koszt kapitału (WACC – weighted

average cost of capital) jest wypadkową kosztu

kapitału własnego oraz kosztu kapitałów obcych.

WACC = k

D

(1-T) w

D

+ k

E

w

E

gdzie:
w

D

i w

E

– wagi poszczególnych składników kapitału (wg

wartości rynkowych)

k

D

i k

E

– koszt długu i koszt kapitału własnego

T – stopa podatkowa.

13

Koszt długu - k

D



Koszt kapitału obcego (długu) – jest to koszt
obejmujący odsetki od zaciągniętego długu,
inaczej „cena” jaką przedsiębiorstwo zapłaci
za zewnętrzne źródła finansowania.



Zazwyczaj koszt ten jest mniejszy od kosztu
kapitału własnego, jednak w miarę
zwiększania udziału kapitałów obcych w
strukturze finansowania koszt ten rośnie za
sprawą wzrostu ryzyka utraty płynności i
bankructwa.

14

Koszt kapitału własnego -
k

E



Koszt kapitału własnego to stopa zwrotu
wymagana przez właścicieli firmy określona
na podstawie stopy zwrotu z alternatywnych
projektów o podobnym ryzyku.



Najczęściej stosowane metody jego
obliczenia to:

◦

Model zdyskontowanych dywidend (model Gordona)

◦

Model wyceny aktywów kapitałowych (CAPM)

15

Model zdyskontowanych dywidend:

k

E

= + g

D

1

– dywidenda płacona na koniec okresu

P

0

– bieżąca cena akcji

g – stopa wzrostu dywidendy

Model Gordona

16

D

1

P

0

Przykład

k

E

– model Gordona



Jaki jest koszt kapitału własnego
(stopa zwrotu oczekiwana przez
akcjonariuszy), jeśli bieżąca cena akcji
wynosi 40 zł, ostatnio wypłacona
dywidenda wynosiła 3 zł i oczekuje się,
że będzie rosła średnio 5% rocznie?

17

Model CAPM

Model wyceny aktywów kapitałowych:

k

E

= k

RF

+ β ( k

M

- k

RF

)

k

RF

– stopa wolna od ryzyka

β – współczynnik beta
k

M

– stopa zwrotu z portfela

rynkowego

k

M

- k

RF

– premia za ryzyko rynkowe

β ( k

M

- k

RF

) – premia za ryzyko danej spółki

18

Parametry CAPM

k

RF

– stopa wolna od ryzyka, najczęściej stopa zwrotu z

obligacji skarbowych

k

M

–

stopa zwrotu z portfela rynkowego, najczęściej

portfelem rynkowym jest wybrany indeks giełdowy

k

M

- k

RF

– premia za ryzyko rynkowe, spotykane

podejście (Damodaran) to szacowanie premii dla
danego kraju w odniesieniu do premii za ryzyko
rynkowe na rynku amerykańskim za pomocą np.
ratingu danego kraju

β

– współczynnik beta jest miarą zmienności cen akcji

danej spółki odniesioną do reszty rynku. Inaczej
mówiąc, jest to miara ryzyka związana z daną akcją.

19

20

Jak obliczyć współczynnik
beta?

Beta jest współczynnikiem kierunkowym

linii trendu na płaszczyźnie zwrotów z
rynku i z akcji:

x

y











Zwrot z rynku

Zwrot na akcji