Finanse przedsiębiorstw
Wykład 3
2
Ogólne zasady szacowania
przepływów gotówki
Przepływy gotówki – nie zyski księgowe
Przepływy muszą uwzględniać podatki
Tylko przepływy przyrostowe
Kapitał obrotowy – początkowe nakłady i
uwolnienie
Bez kosztów pozyskania kapitału (z emisji akcji
czy odsetek od kredytów)
Koszty utraconych możliwości
3
Źródła przepływu gotówki –
1
Początkowe nakłady związane z projektem:
koszt nabycia maszyny (zakupu, instalacji,
etc.)
cena sprzedaży starej maszyny (gdy projekt
dotyczy wymiany starej na nową) +/- podatek,
wszelkie niezbędne koszty (np. szkolenia),
wstępne nakłady na kapitał obrotowy
4
Źródła przepływu gotówki –
2
Przyszłe przepływy wynikające z projektu:
przyrostowe przychody (minus przyrostowe
koszty sprzedaży),
wszelkie redukcje kosztów dotyczące
materiałów i płac,
zmiany w kosztach wydziałowych,
oszczędności lub straty wynikające ze wzrostu
lub spadku kosztu amortyzacji,
bez kosztów finansowania!
5
Źródła przepływu gotówki
– 3
Przepływ końcowy:
wartość końcowa maszyn (+/- podatek),
wszelkie koszty związane np. z likwidacją
maszyn,
gotówka odzyskana z uwolnionego kapitału
obrotowego
Przykład – obecnie
Wynagrodzenie operatora maszyny (rocznie)
24 000
Utrzymanie maszyny (rocznie)
6 000
Naprawy (rocznie)
5 000
Wartość początkowa
40 000
Oczekiwany czas życia
10 lat
Wiek
5 lat
Oczekiwana wartość rezydualna
0
Amortyzacja (rocznie)
4 000
Wartość rynkowa
10 000
Stopa podatkowa
34%
6
Firma rozważa zastąpienie starej maszyny nową.
Dane dotyczące starej maszyny:
Przykład – propozycja
Dane dotyczące nowej maszyny:
Wymagana stopa zwrotu to 30%. Jaka powinna być
decyzja?
7
Maszyna w pełni zautomatyzowana
(brak potrzeby operatora)
Koszt zakupu
55 000
Instalacja
6 000
Utrzymanie (rocznie)
6 000
Naprawy (rocznie)
2 500
Czas życia
5
Oczekiwana wartość rezydualna
0
Decyzje
Decyzje inwestycyjne
Aktywa Pasywa
Aktywa bieżące Zobowiązania
bieżące
Aktywa trwałe Zobowiązania
długoterminowe
Kapitał własny
8
Decyzje
Decyzje finansowe (struktura finansowa)
Aktywa Pasywa
Aktywa bieżące Zobowiązania
bieżące
Aktywa trwałe Zobowiązania
długoterminowe
Kapitał własny
9
Struktura kapitałowa
Aktywa Pasywa
Aktywa bieżące Zobowiązania
bieżące
Struktura Zobowiązania
kapitałowa długoterminowe
Kapitał własny
10
Koszt kapitału
Koszt kapitału to współczynnik
obrazujący zarówno strukturę kapitału,
koszt jego poszczególnych składników,
jak i poziom ryzyka związanego z
danym przedsięwzięciem.
Koszt kapitału to minimalna stopa
zwrotu jakiej wymaga dany dawca
kapitału.
11
Do czego potrzebny nam koszt
kapitału danej firmy?
do bieżącego zarządzania wartością
przedsiębiorstwa
do oceny projektów inwestycyjnych
charakteryzujących się takim samym
ryzykiem jak dotychczasowa działalność
przedsiębiorstwa,
do wyceny przedsiębiorstwa metodą
dochodową
12
WACC
Średnioważony koszt kapitału (WACC – weighted
average cost of capital) jest wypadkową kosztu
kapitału własnego oraz kosztu kapitałów obcych.
WACC = k
D
(1-T) w
D
+ k
E
w
E
gdzie:
w
D
i w
E
– wagi poszczególnych składników kapitału (wg
wartości rynkowych)
k
D
i k
E
– koszt długu i koszt kapitału własnego
T – stopa podatkowa.
13
Koszt długu - k
D
Koszt kapitału obcego (długu) – jest to koszt
obejmujący odsetki od zaciągniętego długu,
inaczej „cena” jaką przedsiębiorstwo zapłaci
za zewnętrzne źródła finansowania.
Zazwyczaj koszt ten jest mniejszy od kosztu
kapitału własnego, jednak w miarę
zwiększania udziału kapitałów obcych w
strukturze finansowania koszt ten rośnie za
sprawą wzrostu ryzyka utraty płynności i
bankructwa.
14
Koszt kapitału własnego -
k
E
Koszt kapitału własnego to stopa zwrotu
wymagana przez właścicieli firmy określona
na podstawie stopy zwrotu z alternatywnych
projektów o podobnym ryzyku.
Najczęściej stosowane metody jego
obliczenia to:
◦
Model zdyskontowanych dywidend (model Gordona)
◦
Model wyceny aktywów kapitałowych (CAPM)
15
Model zdyskontowanych dywidend:
k
E
= + g
D
1
– dywidenda płacona na koniec okresu
P
0
– bieżąca cena akcji
g – stopa wzrostu dywidendy
Model Gordona
16
D
1
P
0
Przykład
k
E
– model Gordona
Jaki jest koszt kapitału własnego
(stopa zwrotu oczekiwana przez
akcjonariuszy), jeśli bieżąca cena akcji
wynosi 40 zł, ostatnio wypłacona
dywidenda wynosiła 3 zł i oczekuje się,
że będzie rosła średnio 5% rocznie?
17
Model CAPM
Model wyceny aktywów kapitałowych:
k
E
= k
RF
+ β ( k
M
- k
RF
)
k
RF
– stopa wolna od ryzyka
β – współczynnik beta
k
M
– stopa zwrotu z portfela
rynkowego
k
M
- k
RF
– premia za ryzyko rynkowe
β ( k
M
- k
RF
) – premia za ryzyko danej spółki
18
Parametry CAPM
k
RF
– stopa wolna od ryzyka, najczęściej stopa zwrotu z
obligacji skarbowych
k
M
–
stopa zwrotu z portfela rynkowego, najczęściej
portfelem rynkowym jest wybrany indeks giełdowy
k
M
- k
RF
– premia za ryzyko rynkowe, spotykane
podejście (Damodaran) to szacowanie premii dla
danego kraju w odniesieniu do premii za ryzyko
rynkowe na rynku amerykańskim za pomocą np.
ratingu danego kraju
β
– współczynnik beta jest miarą zmienności cen akcji
danej spółki odniesioną do reszty rynku. Inaczej
mówiąc, jest to miara ryzyka związana z daną akcją.
19
20
Jak obliczyć współczynnik
beta?
Beta jest współczynnikiem kierunkowym
linii trendu na płaszczyźnie zwrotów z
rynku i z akcji:
x
y
Zwrot z rynku
Zwrot na akcji