WYKŁAD 1

INWESTYCJE – WPROWADZENIE

Przesłanki do inwestowania

1. Rozpoznanie niezaspokojonych potrzeb rynkowych lub innych okazji w otoczeniu

2. Wzrastająca konkurencja krajowa i międzynarodowa

3. Globalizacja rynków

4. Dekapitalizacja majątku trwałego istniejących przedsiębiorstw

5. Efekty nakładów na badania i rozwój

6. Niezadowolenia właścicieli

7. Rewolucja techniczna , technologiczna i informatyczna

8. Ekspansja prywatnego kapitału

Inwestycje – bieżące zaangażowanie zasobów w celu późniejszego osiągnięcia zysków

Zyski = korzyści

Opłacalność efektywność

Na inwestycje można spojrzeć także z innej perspektywy – z punktu widzenia wydatków i wpływów w ciągu pewnego okresu. W tym ujęciu celem inwestycji jest otrzymanie takiego rozkładu w czasie tych przepływów, który byłby najbardziej pożądany. Celem inwestycji może zatem być uzyskanie strumienia przepływów pieniężnych, które byłyby najbardziej atrakcyjne dla inwestorów.

Inwestycje – to celowo wydatkowany kapitał przez inwestora, nakierowany na osiągnięcie określonych korzyści w przyszłości. Sztuka inwestowania to umiejętność identyfikacji możliwości inwestycyjnych.

W co można inwestować?

Klasyfikacja inwestycji ze względu na przedmiot

• Finansowe – akcje, obligacje, lokaty, inne

• Rzeczowe – nowe rozbudowa, modernizacyjne, odtworzeniowe

• Niematerialne – badania i rozwój , szkolenie kadr, promocja i reklama

Ze względu na cel:

• Finansowe – lokaty bankowe, akcje udziały, obligacje, udziały w funduszach inwestycyjnych

• Rzeczowe lokacyjne – dzieła sztuki, metale szlachetne, przedmioty koneserskie, nieruchomości

• Rzeczowe produkcyjne – nieruchomości, maszyny i urządzenia, wartości niematerialne i prawne, zapasy

• Inne – inwestycje w kadry, badania naukowe, kolekcjonowanie, inwestycje socjalne

Cechy inwestycji rzeczowych – praktycznie:

1. Wiążą się zawsze z odłożeniem bieżącej konsumpcji przez właścicieli i oczekiwaniem na określone korzyści w przyszłości

2. Obciążone są relatywnie wysokim ryzykiem inwestycyjnym

3. Długi czas przygotowania i realizacjo projektu inwestycyjnego

4. Zakłócenia w działalności operacyjnej firmy

5. Cechuje je zwykle długi okres zamrożenia kapitału

6. Determinują stan finansów w długiej perspektywie

7. Wiążą się z wydatkowaniem znacznych środków pieniężnych

8. Wielu uczestników procesu inwestycyjnego

9. Monitoring firmy przez instytucje finansujące projekt

10. Skutki inwestycji są zwykle nieodwracalne

Wykład II

Rachunek efektywności projektów inwestycyjnych

niepewność a ryzyko - niepewność - ogólne, ryzyko - niepewność którą możemy zmierzyć

zasoby --> process --> wyniki - ocena efektywności

efektywność finansowa efektywność ekonomiczna
opłacalność
ujęcie mikroekonomiczne ujęcie makroekonomiczne
wzrost wartości dla przedsiębiorstwa dobrobyt dla społeczeństwa
stopa zwrotu, okres zwrotu, NPV, IRR ENPV, EIRR, B/C

przedsięwzięcie inwestycyjne:
-działanie zorganizowane, które zmierza do osiągnięcia określonego celu
-zespół powiązanych ze sobą czynności
-docelowy, określony rzeczowo i finansowe program inwestycyjny

cechy:
-wyraźnie określony cel
-jednorazowy charakter działania pod kątem wyznaczonego celu
-złożoność działania, uczestnictwo wielu podmiotów
-własna autonomiczna organizacja

projekt inwestycyjny
-odwzorowanie przedsięwzięcia inwestycyjnego
-projekt inwestycyjny dotyczy indywidualnego przedsięwzięcia
-tworzy proces o określonym cyklu: faza przed inwestycyjna, inwestycyjna, operacyjna
-celem projektu jest optymalna kombinacja wszystkich elementów technicznych i ekonomicznych, mająca na względzie minimalizację ryzyka

jak podjąć racjonalną decyzję inwestycyjną?
patrzymy na początku na ryzyko, stopę zwrotu, płynność (czas, nakłady)

płynność stopa zwrotu ryzyko WYNIK
akcje 4 4 2 10
obligacje 5 5 3 13
lokaty 7 2 7 16
nieruchomości 1 6 6 13
dzieła sztuki 1 6 6 13
metale szlachetne 1 6 6 13
badania i rozwój 1 5 6 12

płynność zależy od fizycznego miejsca obrotu

parametry oceny inwestycji
-kwota okresowych przepływów strumieni pieniężnych CF
-wielkość dochodu ze sprzedaży
-kwota nakładu początkowego
-zakres czasowy przepływów strumieni pieniężnych

projekt inwestycyjny - to opracowanie którego celem jest analiza opłacalności inwestycji, dlatego nazywa się też studium wykonalności projektu inwestycyjnego (feasibility study)

Wykład 3. Rachunek efektywności projektów inwestycyjnych.

Rodzaje zasady, zakres stosowania, kryteria oceny, sposoby kalkulowania przepływów Pieniężnach

Problemy fazy operacyjnej należy rozpatrywać z punktu widzenia krótkiego i długiego okresu

• Faza realizacji

• Faza przed inwestycyjna

Shit in, shit out

Rodzaje rachunku

• Z punktu widzenia momentu sporządzania i pełnionej funkcji

- prospektywny (ex ante) – przeprowadzany przed rozpoczęciem realizacji przedsięwzięcia i oparty na danych prognostycznych

- retrospektywny (ex post) – przeprowadzany podczas realizacji przedsięwzięcia inwestycyjnego lub po jego zakończeniu

• Z punktu widzenia celu

- rachunek bezwzględny (absolutny – umożliwia podjęcie decyzji inwestycyjnej dotyczącej pojedynczych przedsięwzięć inwestycyjnych według zasady przyjąć- odrzucić

- rachunek względny (relatywny, porównawczy) – dokonanie wyboru najbardziej efektywnego przedsięwzięcia z pośród kilku – który lepszy

• Ze względu na sposób przeprowadzania

- rachunek cząstkowy – oparty za zestawie wskaźników cząstkowych dotyczących różnych aspekt,ów przedsięwzięcia inwestycyjnego

- rachunek syntetyczny (jednowskaźnikowy) – zapewniający ocenę w postaci jednego syntetycznego wskaźnika uwzględniającego podstawowe mierzalne elementy kształtujące poziom efektywności

* metody proste

* metody złożone

Piramida du ponta

Cechy rachunku efektywności

• Kryterium różnicujące

- częstotliwość przeprowadzania

- okres planowania, obiekt którego dotyczy

- cel przeprowadzania

- elementy oceny

• Rachunek kosztów

- regularnie w określonych odstępach czasu

- jednookresowy

- przedsiębiorstw jako całość

- krótkoterminowa

Zasady dokonywania oceny efektywności

• Zasada przyrostowości – dotyczy postępującego (przyrostowego) ujmowania finansowych elementów uwzględniających w ocenie efektywności i oznacza konieczność ujmowania przyrostów nakładów i efektów, które następują w związku z realizacją danego przedsięwzięcia inwestycyjnego, nie zaś ich wartości nominalnych.

• Zasada uniwersalności – postuluje stosowanie takich metod oceny efektywności, które bez zmian lub przy niewielkich tylko modyfikacjach mógłby służyć do oceny opłacalności różnych przedsięwzięć.

• Zasada porównywalności – dotyczy możliwości bezpośredniego porównywania nakładów i efektów związanych z realizacją ocenianych przedsięwzięć inwestycyjnych

- porównywalność przedmiotowa

- porównywalność czasowa

• Zasada kompleksowości – polega na uwzględnianiu wszystkich przepływów związanych z projektem

• Zasada jednoznaczności – oznacza ustalenie takiej procedury jej prowadzenia aby uzyskane za pomocą danej metody rezultaty były takie same niezależnie od tego kto sporządzał daną ocenę

• Zasada obiektywności – dotyczy głównie danych liczbowych, założeń i innych elementów uwzględnianych w ocenie które muszą być obiektywne a nie subiektywne

• Zasada spójności – zakłada konsekwentne traktowanie w ocenie efektywności takich elementów jak stopa dyskontowa, inflacja i rodzaj waluty, w jakiej jest dokonywana ocena efektywności

W jaki sposób przechodzimy miedzy stopą realną a nominalną i jaki związek ma to z cenami stałymi i zmiennymi?

ZADANIE - W JAKI SPOSÓB PRZECHODZIMY, ZALEŻNOŚĆ MIEDZY STOPĄ REALNĄ A NOMINALNĄ
Stopa nominalna to ustalone oprocentowanie umowne - na przykład po tej stopie właściciele nieruchomości spłacają kredyty hipoteczne.
Realną stopę procentową oblicza się, odejmując stopę inflacji od stopy nominalnej.
Przykład
Wpłaciliśmy 1000zł na roczną lokatę o oprocentowaniu nominalnym 2%. Po roku otrzymujemy zatem 1020zł. Jeżeli jednak przez ten czas ceny wzrosły o 3%, to żeby kupić te same towary lub usługi, które rok wcześniej kosztowały 1000zł, potrzeba teraz 1030zł. Tak więc realna stopa zwrotu wynosi w tym przypadku -1%. Jest to różnica między nominalną stopą procentową (2%) a stopą inflacji (3%).

Zakres stosowania metod :

1. Wzrost znaczenia procesów inflacyjnych

2. Wzrost poziomu niepewności i ryzyka prowadzenia działalności gospodarczej

3. Konieczność uwzględniania dominującego znaczenia skutków zewnętrznych

4. Internacjonalizacja procesów inwestycyjnych

5. Kompleksowe programy inwestycyjne

6. Zmiana i ciągłe różnicowanie form inwestowania

7. Rozwój teoretycznych podstaw oceny efektywności

Kryteria oceny

-efektywność

Zakres projektu inwestycyjnego

Zakres studium wykonalności – wykonalność ekonomiczno-finansowa

1. Podsumowanie – prezentacja zasadniczych wniosków każdego rozdziału

2. Geneza i historia projektu

3. Analiza rynku i koncepcja marketingowa

4. Nakłady materiałowe (przybliżone zapotrzebowanie na materiały, ich obecne i potencjalne możliwości dostaw, ogólne, roczne szacunki kosztów materiałów krajowych i zagranicznych

5. Lokalizacja, teren budowy i środowisko

6. Strona techniczna projektu

7. Organizacja i koszty ogólnozakładowe

8. Zasoby ludzkie

9. Harmonogram realizacji

10. Prognozy finansowe – sprawozdania

11. Ocena

W celu wprowadzenia porządku w przygotowywaniu prognoz przepływów Pieniężnych wykorzystać można klasyczny podział na przepływy

- inwestycyjne

- operacyjne

- finansowe

Metoda zaktualizowanej wartości przepływów Pieniężnach – są dwie podstawowe wersje wyceny tą metodą:

• FCFF – czyli wartość przepływów dla firmy, łącznie z wydatkami pieniężnymi na obsługę zadłużenia

• FCFE – czyli wartość przepływów pieniężnych dla dostawców kapitału (akcjonariuszy, udziałowców) jest to wartość gotówki, która po obsłudze zadłużenia pozostaje w firmie

Porównanie dwóch ujęć

Ujęcie standardowe	Ujęcie właścicielskie
Zysk netto	Zysk netto
+amortyzacja	+ Amortyzacja
+koszty finansowe*(1-T)	-ZKON
-ZKON- zmiana kapitału obrotowego netto	- nakłady inwestycyjne
- Nakłady inwestycyjne	- (spłata kapitału kredytu – zaciągnięte nowe kredyty

= NFN=FCFF =NPN= FCFE

METODY OCENY OPŁACALNOŚCI
metoda DCF

przepływy operacyjne

przepływy inwestycyjne FCFF

Przepływy finansowe FCFE

Dyskontowanie kosztem kapitału obcego

Dyskontowanie kosztem kapitału własnego

1. Dyskontowanie

2. Metody statyczne

3. Metody dynamiczne

Zmienność wartości pieniądza w czasie – wynika z ryzyka, kosztu utraconych korzyści i inflacji

Dyskontowanie – rolę narzędzia sprowadzającego nakłady i efekty w rachunku inwestycyjnym do porównywalności czasowej, pełni stopa dyskontowa, której poziom jest wyrazem wymaganej przez inwestora stopy zwrotu kapitału. Przeciwieństwem dyskontowania jest oprocentowanie.

Porównywalność czasową składników rachunku osiągniemy , sprowadzając ich wartość na określony moment, zwykle moment sporządzania oceny racjonalizacji decyzji inwestycyjnej. Aby móc porównywać przyszłe wydatki i wpływy z wydatkami i wpływami uzyskiwanymi obecnie, musimy je uaktualnić to znaczy ustalić ich wartość bieżącą. Technikę obliczania tej wartości nazywamy dyskontowaniem

Stopa dyskontowa – poziom stopy dyskontowej uwzględnia:

1. Oczekiwaną stopę zwrotu – wyraża ona minimalną rentowność przy której inwestor jest gotów zaangażować swój kapitał w przedsięwzięcie i może być ustalona na poziomie stopy oprocentowania wolnych od ryzyka państwowych długoterminowych lokat kapitałowych np. obligacji i bonów skarbowych

2. Ryzyko

- premia za ryzyko inwestowania

- w praktyce przypisuje się liczbową wartość tej premii zależnie od subiektywnej oceny skali ryzyka np.

- 5% dla projektu zakładającego modernizację istniejących mocy wytwórczych

-10% dla projektu nowego

- 20% dla przedsięwzięcia o charakterze spekulacyjnym

3. stopa inflacji

Dobór stóp procentowych i cen do projektu

• Ceny realne – po skorygowaniu cen nominalnych o inflację, cena realna oznacza ze wartość towarów wyrażona jest w cenach stałych. Stopa procentowa realna

• Cena zmienna – uwzględnia inflację. Analiza w cenach zmiennych wymaga stopy nominalnej

• Równanie fischera

(1+stopa nominalna)=(1+stopa realna)*(1+stopa inflacji)

Stopa nominalna= (1+stopa realna)*(1+stopa inflacji)-1

Stopa realna = (1+stopa nominalna)/(1+stopa inflacji)-1

Sposoby określania stóp dyskontowych

Informacja dla inwestorów

Z inwestycji podobnych:

• Dochód roczny (np. FCFF)/nakładów inwestycyjnych

• Dochód roczny (np. FCFE)/kapitałów własnych

CAPM

CAPM – model wyceny aktywów kapitałowych

Ri= Rf+βi(Rm-Rf)

Ri – oczekiwana stopa zwrotu z i tego aktywa

Rf- stopa zwrotu z aktywa wolnego od ryzyka

Rm – oczekiwana stopa zwrotu z portfela rynkowego

(Rm-Rf) – premia z ryzyko rynkowe

Βi – współczynnik beta kapitału własnego

WACC – średnio ważony koszt kapitałów

Klasyfikacja metod oceny opłacalności

U podstawy podziału metod oceny na dwie główne grupy leży próba ujęcia lub pomijanie aspektów zmienności pieniądza w czasie

Metody statyczne (tradycyjne) – nie uwzględniają zmienności pieniądza w czasie

Metody dynamiczne (dyskontowe) – uwzględniają zmienność pieniądza w czasie

Metody opłacalności inwestycji:

Statyczne:

• Rachunek porównawczy kosztów

• Rachunek porównawczy zysków

• Rachunek porównawczy stóp zwrotu

• Okres zwrotu nakładów

Dynamiczne:

• NPV MNPV

• IRR, MIRR

• PI

METODY STATYCCZNE

Okres zwrotu:

Zalety i wady metody prostego okresu zwrotu

Zalety:

• Jest prosta i zrozumiała

• Uwzględnia wyższe ryzyko przedsięwzięć długookresowych

• Sprzyja zachowaniu płynności zaangażowanych w przedsiębiorstwie kapitałów

• Opłacalność przedsięwzięcia jest wyrażona przez czas

Wady:

• Nie uwzględnia zmienności wartości pieniądza w czasie

• Opiera się na memoriałowym mierniku korzyści netto (zysku)

• Nie informuje o opłacalności przedsięwzięcia inwestycyjnego, lecz o jego płynności

• Nie można na jej podstawie skonstruować obiektywnego bezwzględnego kryterium decyzyjnego

• Nie uwzględnia korzyści netto generowanych przez przedsięwzięcie inwestycyjne w okresie kiedy nakłady inwestycyjne w pełni się zwrócą

• Preferuje przedsięwzięcia inwestycyjne o krótkim ekonomicznym cyklu życia

• Nie nadaje się do bezwzględnej opłacalności niekonwencjonalnych przedsięwzięć inwestycyjnych

Metody dynamiczne – NPV – Wartość bieżąca netto – suma zdyskontowanych przepływów pieniężnych

Profil NPV – charakterystyka

• Profil NPV ma nachylenie ujemne, co oznacza że wraz ze wzrostem stopy dyskontowej maleje wartość NPV

• Wraz ze wzrostem wartości stopy dyskontowej, maleje wartość współczynnika dyskonta i tym samym zmniejszają się poszczególne wartości NCF

• Zależność ta nie jest liniowa , lecz wykładnicza

• Stopa dyskontowa wyraża graniczną oczekiwaną stopę zwrotu od zainwestowanego kapitału

Liczenie współczynnika dyskontowego na egzaminie !!!!!!!!!!!!!!!!!!!!!!!!

Zalety i wady metody NPV

Zalety:

• Korzyść netto jest wyrażona przepływem pieniężnym netto

• Uwzględnia zmienność wartości pieniądza w czasie

• Zakłada całego cyklu życia przedsięwzięcia inwestycyjnego

• Pozwala zbudować obiektywne bezwzględne kryterium decyzyjne

• Wiąże przedsięwzięcie inwestycyjne z długotrwałym celem działania firmy (wzrost wartości)

• Może być stosowana do szacowania opłacalności zarówno dla przedsięwzięć konwencjonalnych i niekonwencjonalnych

• Pozwala prowadzić analizy związane z ryzykiem przedsięwzięcia inwestycyjnego i umożliwia prostą reprezentację uzyskanych wyników

• spełnia zasadę addytywności

• Jest metodą multiplikatywną

Wady:

• Utrudniony wybór odpowiedniego poziomu stopy dyskontowej

• Nie pokazuje relatywnej opłacalności przedsięwzięcia inwestycyjnego

• Zakłada płaską krzywą rentowności

• Przyjmuje założenie o równości stopy kapitalizacji wykorzystywanej do reinwestycji dodatnich przepływów pieniężnych netto

• Ma statyczny charakter

IRR – wewnętrzna stopa zwrotu

Zalety IRR:

• Jest prosta w interpretacji

• Ujmuje w bezwzględnej ocenie opłacalności korzyści netto z całego cyklu życia przedsięwzięcia inwestycyjnego

• Zwiera informacje i poziomie marginesu bezpieczeństwa (IRR-kgr)

• Pozwala określić graniczny koszt kapitału jaki może być wykorzystany do sfinansowania danego przedsięwzięcia inwestycyjnego

• Pozwala zbudować obiektywne bezwzględne kryterium decyzyjne

• Może być stosowana w bezwzględnej ocenie opłacalności przedsięwzięcia inwestycyjnego także w sytuacji gdy nie jest jeszcze znana stopa dyskontowa

Wady IRR:

• Nie może być w sposób bezpośredni wykorzystywana do bezwzględnej oceny opłacalności nietypowych przedsięwzięć inwestycyjnych

• Zakłada że stopa reinwestycji dodatnich przepływów pieniężnych netto równa się obliczonej wewnętrznej stopie zwrotu

• Nie uwzględnia w pełni zmienności wartości pieniądza w czasie (zakłada że wartość pieniądza w czasie równa jest wewnętrznej stopie zwrotu danego przedsięwzięcia inwestycyjnego)

• Zakłada płaską krzywą rentowności co utrudnia sformułowanie bezwzględnego kryterium decyzyjnego dla modelu za zmienną w czasie stopą dyskontową (więcej niż jedna wartość granicznej stopy zwrotu)

• Nie spełnia zasady addytywności.

IRR>stopy dyskontowej

Indeks rentowności

NCF+ - dodatnie przepływy pieniężne w tym okresie

NCF- - ujemne przepływy pieniężne w tym okresie

R – stopa dyskontowa

Zmodyfikowana NPV (MNPV)

Rei – przewidywana stopa reinwestycji przepływów

NCF0 – suma nakładów inwestycyjnych niezbędnych do uruchomienia projektu

N – liczba okresów trwania projektu

MIRR – zmodyfikowana wewnętrzna stopa zwrotu

Zalety MIRR:

• Korzyść netto jest wyrażona przez przepływ pieniężny netto

• Jest prosta w interpretacji. Zawiera informacje o poziomie marginesu bezpieczeństwa

• Pozwala określić graniczą stopę zwrotu która może być bezpośrednio porównywana z kosztem kapitału

• Uwzględnia w bezwzględnej ocenie opłacalności korzyści netto z rynkowego cyklu życia (przedsięwzięcia inwestycyjnego)

Wady MIRR

• Nie spełnia zasady addytywności

• Trudności w formułowaniu bezwzględnego kryterium decyzyjnego dla modelu ze zmienną w czasie stopą dyskontową (więcej niż jedna wartość stopy granicznej)

Addytywność, multiplikatywność, uniwersalizm

• Cecha addytywności – oznacza, że wartość bieżąca netto dwóch lub więcej projektów jest równa sumie wartości bieżących netto poszczególnych projektów

• Cecha multiplikatywności – oznacza że pomnożenie wszystkich przepływów projektu przez jakąkolwiek liczbę spowoduje , że NPV takiego projektu będzie równe NPV wyjściowej postaci projektu przemnożonej przez tę liczbę

• Zasada uniwersalności – postuluje stosowanie takich metod które mogłyby służyć do oceny opłacalności różnych przedsięwzięć (np. odtworzeniowych, modernizacyjnych i rozwojowych, typowych lub nietypowych) a także pozwalałaby podejmować decyzje dotyczące zarówno pojedynczych przedsięwzięć inwestycyjnych jak i inwestycji wzajemnie się wykluczających.

PROBLEMY DECYZYJNE – WZGLĘDNA OCENA INWESTYCJI

Przesłanki do inwestowania
-rozpoznanie niezaspokojonych potrzeb rynkowych lub innych okazji w otoczeniu
-wzrastająca konkurencja krajowa i międzynarodowa
-globalizacja rynków
-dekapitalizacja majątku trwałego inwestujących przedsiębiorstw
-efekty nakładów na badanie i rozwój
-niezadowolenie właścicieli
-rewolucja techniczna, technologiczna i informatyczna
-ekspansja prywatnego kapitału

2. inwestycje definiuje się jako bieżące zaangażowanie zasobów w celu późniejszego osiągnięcia zysków

opłacalność nie równa się efektywność

3. Klasyfikacja inwestycji:
-finansowe: akcje, obligacje, lokaty
-rzeczowe: nowe, rozbudowa, modernizacyjne, odtworzeniowe
-niematerialne: badania i rozwój, szkolenie kadr, promocja w reklamę

Cechy inwestycji rzeczowych:
-wiążą się zawsze z odłożeniem bieżącej ko
-obciążone są relatywnie wysokim ryzykiem inwestycyjnym
-długi czas oczekiwania, przygotowana projektu inwestycyjnego
-zakłócenia w działalności operacyjnej firmy
-długi okres zamrożenia kapitału
-determinują stan finansów w długiej perspektywie czasowej
-wiążą się z wydatkowaniem znacznych środków pieniężnych
-skutki inwestycji są nieodwracalne