Notatki z wykładu

Finanse przedsiębiorstw

Jarosław Kubiak

Moodle: Finanse przedsiębiorstw tryb niestacjonarny – 2012 – dr J Kubiak klucz: finanse2011

Quizy na moodlu to przykładowe pytania do egzaminu.

Egzamin: bez zadań, test wielokrotnego wybory 5-6 pytań, pytania otwarte 3-4 pytania krótkie, tabela do uzupełnienia (przepływy pieniężne)

Literatura

1. Rutkowski A. „Zarządzanie finansami” PWE Warszawa 2005

2. Krzemińska D. „Finanse przedsiębiorstwa” Wydawnictwo Wyższej Szkoły Bankowej w Poznaniu, Poznań 2005

3. Brigham E.F. Houston J.H. „Podstawy zarządzania finansami” tom I, II PWE Warszawa 2005

Temat: Finanse przedsiębiorstw

Dla potrzeb zarządzania finansowego każde przedsiębiorstwo w danym momencie może być traktowane jako zbiór:

Zjawiska ekonomiczne związane z gromadzeniem i wydatkowaniem środków pieniężnych na cele działalności gospodarczej firmy określa się mianem finansów przedsiębiorstwa.

Menager finansowy podejmuje:

- inwestycyjne – jakie aktywa ma posiadać przedsiębiorstwo (tzw. budżetowanie środków kapitałowych)

- decyzje o sposobach finansowania – jak zebrać środki konieczne do realizacji zaplanowanych inwestycji

Cel zarządzania finansami przedsiębiorstwa:

Podstawowym długookresowym celem przedsiębiorstwa jest maksymalizacja finansowych korzyści właścicieli, czyli maksymalizacja wartości firmy w długim okresie.

Dlaczego przyjmuje się kryterium wartości, a nie kryterium zysku?

Sprawozdania finansowe

BILANS – wybrane pozycje

AKTYWA

A. AKTYWA TRWAŁE

I. Wartości niematerialne i prawne

II. Rzeczowe aktywa trwałe

1. Środki trwałe (m.in.: grunty, budynki, urządzenia techniczne i maszyny, środki transportu)

2. Środki trwałe w budowie

3. Zaliczki na środki trwałe

III. Należności długoterminowe

IV. Inwestycje długoterminowe

1. Nieruchomości

2. Wartości niematerialne i prawne

3. Długoterminowe aktywa finansowe (m.in.: udziały, akcje, udzielone pożyczki)

4. Inne inwestycje długoterminowe

V. Długoterminowe rozliczenia międzyokresowe

B. AKTYWA OBROTOWE

I. Zapasy (materiały, półprodukty i produkty w toku, produkty gotowe, towary, zaliczki na dostawy)

II. Należności krótkoterminowe

III. Inwestycje krótkoterminowe (m.in. papiery wartościowe, udzielone pożyczki, środki pieniężne).

IV. Krótkoterminowe rozliczenia międzyokresowe

PASYWA

A. KAPITAŁ (fundusz) WŁASNY

Między innymi prezentowane są w tej pozycji: kapitał podstawowy, zysk (strata) z lat ubiegłych, zysk (strata) netto.

B. ZOBOWIĄZANIA I REZERWY NA ZOBOWIĄZANIA

I. Rezerwy na zobowiązania

II. Zobowiązania długoterminowe (m.in.: kredyty, pożyczki, zobowiązania z tytułu emisji dłużnych papierów wartościowych).

III. Zobowiązania krótkoterminowe (m.in: Z tytułu dostaw i usług, z tytułu wynagrodzeń, z tytułu podatków, ceł i ubezpieczeń społecznych, zaliczki, kredyty, pożyczki, zobowiązania z tytułu emisji dłużnych papierów wartościowych).

IV. Rozliczenia międzyokresowe

RACHUNEK ZYSKÓW I STRAT – wybrane pozycje

(wariant kalkulacyjny)

A. Przychody netto ze sprzedaży produktów, towarów i materiałów

B. Koszty sprzedanych produktów, towarów i materiałów

C. Zysk (strata) brutto ze sprzedaży (A-B)

D. Koszty sprzedaży

E. Koszty ogólnego zarządu

F. Zysk (strata) ze sprzedaży (C-D-E)

G. Pozostałe przychody operacyjne (m.in.: zysk ze zbycia niefinansowych aktywów trwałych, dotacje)

H. Pozostałe koszty operacyjne (m.in.: strata ze zbycia niefinansowych aktywów trwałych)

I. Zysk (starta) z działalności operacyjnej (F+G-H)

J. Przychody finansowe (m.in.: dywidendy i udziały w zyskach, odsetki, zysk ze zbycia inwestycji)

K. Koszty finansowe (m.in.: Odsetki, strata ze zbycia inwestycji)

L. Zysk (strata) na działalności gospodarczej (I+J-K)

M. Wynik zdarzeń nadzwyczajnych

N. Zysk (strata) brutto (L+/-M)

O. Podatek dochodowy

P. Pozostałe obowiązkowe zmniejszenia zysku

R. Zysk (strata) netto

WARIANT PORÓWNAWCZY różni się w stosunku do przedstawionego wyżej sposobem ustalania przychodów i kosztów działalności operacyjnej.

W przypadku przychodów konieczne jest ustalenie zmiany stanu produktów.

Natomiast koszty prezentowane są w układzie rodzajowym:

B. Koszty działalności operacyjnej

1. Amortyzacja

2. Zużycie materiałów i energii

3. Usługi obce

4. Podatki i opłaty

5. Wynagrodzenia

6. Ubezpieczenia społeczne i inne świadczenia

7. Pozostałe koszty rodzajowe

8. Wartość sprzedanych towarów i materiałów

Temat: Przeliczenie wartości pieniądza w czasie

FV – wartość przyszła

PV – wartość obecna

r – stopa procentowa dla okresu w którym dokonuje się kapitalizacji odsetek

n – liczba kapitalizacji

k – stopa dyskontowa

Zadanie

Zakładając, że lokuje 10 000 na lokacie w skali roku 8%, kapitalizacja kwartalna, lokuje na 3 lata. Jaką kwotę uzbieram za 3 lata?

12

FV= 10 000 (1+0,02) =12 682,42

odp. Po 3 latach uzbieram kwotę 12 682,42 zł.

Płatności okresowe (rentierskie)

Płatności okresowe to płatności, które występują w równej wysokości, w równych odstępach czasu i znana jest ich liczba.

  1. wartość przyszła płatności okresowych

FVA – wartość przyszła płatności okresowych

A – wartość płatności (renty)

n – liczba płatności

r – stopa procentowa

  1. wartość obecna płatności okresowych

PVA – wartość obecna płatności okresowej

k – stopa dyskontowa

Renta dożywotnia

Renta dożywotnia to system równych płatności występujących w równych odstępach czasu przez nieokreślony długi czas.

PVP – wartość obecna renty dożywotniej

PVP = A/k

A – stałą płatność

k – stopa dyskontowa

Zadanie

Ile należy wpłacić dziś na rachunek o oprocentowaniu 7% rocznie i rocznej kapitalizacji odsetek, aby przez kolejne 3 lata co roku móc wypłacać po 10 000 zł rocznie?

korzystamy ze wzoru:

Odp. Należałoby wpłacić na rachunek bankowy 26 243,16 zł

Temat: Zarządzanie kapitałem obrotowym

Kapitał obrotowy netto jest to część aktywów obrotowych przedsiębiorstwa, która jest finansowana kapitałem własnym i zobowiązaniami.

Kapitał obrotowy netto to różnica pomiędzy aktywami obrotowymi, a zobowiązaniami krótkoterminowymi.

KON = AO – Zkr

KON = Z + N + IK – Zkr

KON – kapitał obrotowy netto

AO – aktywa obrotowe

Z – zapasy

N – należności

IK – inwestycje krótkoterminowe

Zkr – zobowiązania krótkoterminowe

Cele zarządzania kapitałem obrotowym:

1. Zapewnienie utrzymania płynności finansowej

2. Dążenie do optymalizacji wielkości i struktury aktywów bieżących z punktu widzenia minimalizacji kosztów utrzymania tych aktywów

3. Zmierzanie do kształtowania struktury źródeł, finansowanie aktywów bieżących, sprzyjającej minimalizacji kosztów ich finansowania.

Przykładowe pytanie na egzamin

Wskaż, które podane niżej cechy dotyczące strategii agresywnej zarządzania kapitałem obrotowym netto:

  1. wyższy niż w branży poziom KON

  2. wysoki stan zapasów

  3. niższy niż w branży poziom wskaźnika wysokiej płynności

  4. wyższe koszty finansowania majątku obrotowego

  5. relatywnie niski poziom kapitału stałego

STRATEGIE KAPIATŁU OBROTOWEGO NETTO

Strategia zarządzania kapitałem obrotowym jest z jednej strony wynikiem polityki kształtowania przez przedsiębiorstwo majątku obrotowego, a z drugiej strony polityki kształtowania źródeł finansowania działalności. W obu tych politykach można przedstawić dwa modelowe (skrajne) warianty: konserwatywny i agresywny.

W zakresie kształtowania majątku obrotowego strategia konserwatywna polega na utrzymywaniu stosunkowo wysokich stanów środków pieniężnych, zapasów, jak też stosowaniu liberalnej polityki kredytowania odbiorców. Z kolei strategia agresywna jest odwrotnością strategii konserwatywnej i zmierza do ograniczenia do minimum wielkości majątku obrotowego. Charakteryzuje się więc stosunkowo niskim stanem środków pieniężnych, należności i zapasów.

W zakresie zarządzania zobowiązaniami krótkoterminowymi wariant konserwatywny strategii wyraża się w dążeniu do minimalizacji udziału krótkoterminowego zadłużenia w strukturze źródeł finansowania majątku firmy. Znaczny więc jest udział kapitału stałego (kapitał własny + zobowiązania długoterminowe). Polityka agresywna charakteryzuje się z kolei maksymalizacją kapitałów krótkoterminowych.

Złożenie dwóch strategii: kształtowania majątku obrotowego oraz źródeł finansowania, daje obraz całkowitej polityki zarządzania działalnością bieżącą przedsiębiorstwa. Należy podkreślić, że decyzja o przyjęciu danej strategii związana jest z podejściem przez przedsiębiorstwo do dylematu pomiędzy płynnością a zyskownością.

CHARAKTERYSTYKA STRATEGII ZARZĄDZANIA KAPITAŁEM OBROTOWYM

STRATEGIA AGRESYWNA

- Stosunkowo niski stan aktywów obrotowych

- Wysoki stopień wykorzystania zobowiązań krótkoterminowych w finansowaniu działalności przedsiębiorstwa

- Niski w stosunku do branży poziom kapitału obrotowego netto

- Zazwyczaj niższe koszty finansowania aktywów obrotowych

- Zwiększone ryzyko utraty płynności (wskaźnik płynności wysokiej niższy od średniej branżowej)

- Zwiększone ryzyko możliwości utraty sprzedaży (niskie stany zapasów, restrykcyjna polityka kredytu kupieckiego)

- Zwiększa możliwości korzystania z dźwigni finansowej i osłony podatkowej

STRATEGIA KONSERWATYWNA

- Stosunkowo wysoki stan aktywów obrotowych;

- Relatywnie niewielkie wykorzystanie zobowiązań krótkoterminowych;

- Wysoki w stosunku do branży poziom kapitału obrotowego netto;

- Zazwyczaj wyższe koszty finansowania majątku obrotowego;

- Ogranicza ryzyko utraty płynności (wskaźnik płynności wysokiej wyższy od średniej branżowej);

- Sprzyja maksymalizacji wielkości sprzedaży;

- Zmniejsza możliwości korzystania z dźwigni finansowej i osłony podatkowej.

Temat: Rachunek przepływów pieniężnych

RACHUNEK PRZEPŁYWÓW PIENIĘŻNYCH opisuje wszystkie wpływy i wydatki z działalności jednostki jakie wystąpiły w danym okresie. Może także być wykorzystywany dla celów planowania finansowego i odnosić się do przyszłych przewidywanych przepływów.

W celu umożliwienia właściwej analizy wpływów i wydatków przyjęty został podział wydatków na trzy segmenty:

- Działalność operacyjna obejmuje wszystkie wpływy i wydatki związane z bieżącą, podstawową działalnością przedsiębiorstwa

- Działalność inwestycyjna obejmuje wszystkie wpływy i wydatki związane z zakupem lub sprzedażą aktywów trwałych i krótkoterminowych aktywów finansowych oraz związane z nimi wszystkie pieniężne koszty i korzyści

- Działalność finansowa obejmuje wszystkie wpływy i wydatki związane z pozyskiwaniem oraz obsługą źródeł finansowania.

Segmenty działalności w przepływach pieniężnych nie w pełni pokrywają się jednak z segmentami działalności w rachunku zysków i strat.

Przepływy pieniężne z działalności operacyjnej mogą być sporządzane dwiema metodami: bezpośrednią oraz pośrednią. Przepływy z działalności inwestycyjnej i finansowej wykazywane są zawsze metodą bezpośrednią.

- Metoda bezpośrednia polega na tym, że oddzielnie wykazywane są strumienie wpływów i wydatków dotyczących poszczególnych segmentów działalności.

- Metoda pośrednia polega natomiast na dokonaniu odpowiedniej korekty wyniku finansowego netto. Korekta ta ma na celu wyeliminowanie tych czynników, które sprawiają, że wynik finansowy netto nie jest zgodny z przepływem pieniężnym z działalności operacyjnej

RACHUNEK PRZEPŁYWÓW PIENIĘŻNYCH – METODA BEZPOŚREDNIA

Wersja uproszczona – dla potrzeb planowania finansowego

A. Przepływy środków pieniężnych z działalności operacyjnej

I. WPŁYWY

  1. 1. Sprzedaż

    2. Inne wpływy z działalności operacyjnej

II. WYDATKI

  1. 1. Dostawy i usługi

    2. Wynagrodzenia netto

    3. Ubezpieczenia społeczne i zdrowotne oraz inne świadczenia

    4. Podatki i opłaty o charakterze publicznoprawnym

    5. Inne wydatki operacyjne

III. PRZEPŁYWY PIENIĘŻNE NETTO Z DZIAŁALNOŚCI OPERACYJNEJ (I-II)

B. Przepływy środków pieniężnych z działalności inwestycyjnej

I. WPŁYWY

1. Zbycie wartości niematerialnych i prawnych (WNiP) oraz rzeczowych aktywów trwałych

  1. 2. Zbycie inwestycji w nieruchomości oraz WNiP

3. Z aktywów finansowych, w tym: zbycie aktywów finansowych, dywidendy i udziały w zyskach, spłata udzielonych pożyczek długoterminowych, odsetki, inne wpływy z aktywów finansowych.

II. WYDATKI

1. Nabycie wartości niematerialnych i prawnych oraz rzeczowych aktywów trwałych

2. Inwestycje w nieruchomości oraz wartości niematerialne i prawne

3. Na aktywa finansowe, w tym: nabycie aktywów finansowych, udzielone pożyczki długoterminowe

III. PRZEPŁYWY PIENIĘŻNE NETTO z działalności INWESTYCYJNEJ (I-II)

C. Przepływy środków pieniężnych z działalności finansowej

I. WPŁYWY

  1. 1. Wpływy netto z wydania udziałów (emisji akcji) i innych instrumentów kapitałowych oraz dopłat do kapitału

    2. Kredyty i pożyczki (zaciągnięcie)

    3. Emisja dłużnych papierów wartościowych

    4. Inne wpływy finansowe

II. WYDATKI

  1. 1. Nabycie udziałów (akcji) własnych

    2. Dywidendy i inne wypłaty na rzecz właścicieli

    3. Inne niż wypłaty na rzecz właścicieli, wydatki z tytułu podziału zysku

    4. Spłaty kredytów i pożyczek

    5. Wykup dłużnych papierów wartościowych

    6. Płatności zobowiązań z tytułu leasingu finansowego

    7. Odsetki

    8. Inne wydatki finansowe

III. PRZEPŁYWY PIENIĘŻNE NETTO z działalności FINANSOWNEJ (I-II)

D. Przepływy pieniężne netto, razem (A.III + B.III+C.III)

E. Środki pieniężne na początek okresu

F. Środki pieniężne na koniec okresu (E + D)

RACHUNEK PRZEPŁYWÓW PIENIĘŻNYCH – METODA POŚREDNIA

A. Przepływy środków pieniężnych z działalności operacyjnej

I. Zysk (strata) netto (wynik finansowy)

II. Korekty razem

1. Amortyzacja + do wyniku finansowego

2. Zmiana stanu zapasów >0 - od wyniku finansowego

<0 + do wyniku finansowego

3. Zmiana stanu należności >0 - od wyniku finansowego

<0 + do wyniku finansowego

4. Zmiana stanu zobowiązań >0 + do wyniku finansowego

<0 - od wyniku finansowego

5. Zapłacone odsetki od kredytu + do wyniku finansowego

6. Otrzymane odsetki, dywidendy - od wyniku finansowego

7. Wydatki na działalności inwestycyjnej strata to + do wyniku finansowego

zysk to – od wyniku finansowego

8. Inne

III. PRZEPŁYWY PIENIĘŻNE NETTO Z DZIAŁALNOŚCI OPERACYJNEJ (I+II)

Przykładowe zadanie na egzaminie:

Operacje:

1) emisja obligacji 1 mln

2) otrzymanie dywidendy 50 000

3) spadek stanu należności 10 000

4) sprzedaż środka trwałego 20 000 (wartość księgowa 18 000)

Działalność operacyjna

2) otrzymanie dywidendy – 50 000

3) spadek stanu należności + 10 000

4) sprzedaż środka trwałego – 2 000

Działalność finansowa

1) emisja obligacji + 1 mln

4) sprzedaż środka trwałego + 20 000

Działalność inwestycyjna

2) otrzymanie dywidendy + 50 000

ZADANIE DO ROZWIĄZANIA NA WYKŁADZIE

Poniżej przedstawiono uproszczony rachunek zysków i strat oraz bilans otwarcia i zamknięcia roku 200X przedsiębiorstwa „K-T” S.A. Na podstawie tych sprawozdań oraz informacji dodatkowych zamieszczonych poniżej proszę sporządzić metodą pośrednią zestawienie przepływów pieniężnych na rok 200X.

Informacje dodatkowe:

1. Zapłacone odsetki od kredytów bankowych wynoszą 70 000

2. Przedsiębiorstwo nie dokonywało wypłaty dywidend z zysku roku poprzedniego

3. Podstawa opodatkowania podatkiem dochodowym = zyskowi brutto (stawka podatku 30%)

4. Wartość podatku naliczonego jest równa wartości podatku zapłaconego

Temat: Okres konwersji gotówki

Cykl operacyjny (eksploatacyjny – to okres od momentu zakupu surowców, materiałów, do uzyskania gotówki za sprzedane wyroby. Składa sięz okresu utrzymywania zapasów i okresu spływu należności

Okres konwersji gotówki jest okresem między dokonaniem płatności, a uzyskaniem wpływów środków pieniężnych. Nazywany jest często cyklem od gotówki do gotówki. Długość okresu konwersji gotówki jest zdeterminowana :

1. długością okresu utrzymywania (konwersji) zapasów (OUZ), który trwa od momentu ich zakupu do sprzedania wyrobu gotowego,

2. długością okresu spływu należności (OSN)

3. długością okresu regulowania zobowiązań (ORZ) (odroczenia płatności).

OKG = CO – ORZ

OKG = OUZ + OSN – ORZ

Okres konwersji gotówki jest równy okresowi jaki upływa od faktycznego wydatkowania środków na opłacenie zasobów potrzebnych do produkcji (materiały i praca) do uzyskania wpływów pieniężnych ze sprzedaży produktów. Wyraża liczbę dni na jaką przedsiębiorstwo musi zapewnić inne niż zobowiązania bieżące źródła finansowania działalności bieżącej.

OKG – liczba dnia na jaką firma musi zapewnić inne niż zobowiązani bieżące źródła finansowania działalności bieżącej. Można zinterpretować również jako okres „zamrożenia kapitału w aktywach bieżących”.

Zakup materiału spływ gotówki

OUZ OSN

cykl operacyjny = CO

OUZ – okres utrzymania zapasów, liczba dni jaka upływa od zakupy pierwszego artykułu do wyrobu, kończąc na sprzedaży

OSN – okres spływu należności

ORZ - okres regulowania zobowiązań

OKG – okres konwencji gotówki

ORZ OKG

wydatek gotówki

CO = OUZ + OSN

OKG = OUZ + OSN – ORZ

Cel i uwarunkowania zarządzania okresem konwersji gotówki

Okres konwencji gotówki może być skrócony przez

1. redukcję okresu utrzymania zapasów

2. skrócenia okresu spływu należności

3. wydłużenia okresu regulowania zobowiązań

Biorąc pod uwagę maksymalizację stopy zwrotu z zaangażowanego kapitału, celem firmy powinno być maksymalne skrócenie okresu konwersji gotówki. Działania zmierzające do tego powinny być prowadzone tylko w takim stopniu, w jakim nie zwiększą kosztów i nie zmniejszą sprzedaży. Wybór środków zmierzających do skrócenia OKG zależy przede wszystkim od pozycji firmy w branży – od jej relacji z dostawcami i odbiorcami.

Cykle cząstkowe okresu konwersji gotówki oblicza się wg wzorów :

Okres przeciętny stan zapasów (Z) x liczba dni w okresie (O)

Utrzymywania =

Zapasów (OUZ) koszt związany z zapasami (Kz)

Okres przeciętny stan należności (N) x liczba dni w okresie (O)

Spływu =

Należności (OSN) przychody ze sprzedaży (S)

Okres przeciętny stan zobowiązań bieżących (Zb) x liczba dni w okresie (O)
Regulowania =
Zobowiązania (ORZ) zakupy z odroczonym terminem płatności (lub odpowiednie koszty) (KZb)

Określenie odpowiedni koszt oznacza koszt w związku z którym powstaje zobowiązanie

Należy pamiętać, że ukształtowanie wartości okresu konwersji gotówki i jego składowych jest silnie determinowane warunkami branżowymi, pozycją rynkową przedsiębiorstwa oraz skłonnością do podejmowania ryzyka przez przedsiębiorców (patrz strategie). Nie da się zatem określić uniwersalnej – uznawanej za najkorzystniejszą wartości OKG. Ewentualne analizy porównawcze należy przeprowadzać w odniesieniu do wartości branżowych.

Temat: Kredyt kupiecki – jako źródło finansowania

Kredyt kupiecki (handlowy) udzielany jest przez sprzedawcę nabywcy w transakcjach między przedsiębiorstwami i ma formę odroczenia zapłaty w stosunku do daty sprzedaży. Z punktu widzenia warunków, na jakich jest pozyskiwany, można wyróżnić klasyczną oraz nieklasyczną postać kredytu kupieckiego.

W klasycznej postaci kredytu nabywca ma możliwość uzyskania skonta, jeżeli zapłaci wkrótce po dacie sprzedaży. Natomiast w przypadku gdy będzie chciał korzystać z odroczenia płatności obowiązuje go zapłata w pełnej wysokości. W tym przypadku możemy wyróżnić część bezpłatną kredytu - w okresie w którym można otrzymać skonto (okres manipulacyjny – tzw. „okres skonta”) oraz płatną - część kredytu jaka przekracza kredyt bezpłatny (np. zapis: 2%/7 zapłata 30, oznacza że nabywca otrzyma 2% skonta jeśli zapłaci do 7 dnia, jeżeli nie to ostateczny termin zapłaty wynosi 30 dni).

W nieklasycznej postaci kredytu sprzedawca nie daje możliwości otrzymania skonta za wcześniejszą płatność. Ta forma kredytu zdecydowanie dominuje w transakcjach między przedsiębiorstwami w Polsce.

Koszt kredytu kupieckiego zależy od jego formy. I tak przy klasycznej postaci kredytu kosztem będzie nieskorzystanie ze skonta, co daje możliwość dokonania zapłaty w odroczonym terminie. Roczny koszt kredytu kupieckiego jest liczony wg formuły:

Roczny nominalny % skonta 360 (365)

koszt kredytu = x

kupieckiego 100% - % skonta okres kredytu – okres skonta

Płatny okres kredytowania („obciążony kosztem”), który jest brany przy obliczeniach kosztu jestwięc różnicą pomiędzy pełnym „ostatecznym” terminem płatności, a terminem skorzystania ze skonta („okres skonta”) W okresie skonta (w okresie manipulacyjnym) kredyt jest bowiem „bezpłatny”. Natomiast w przypadku nie udzielania skonta (postać nieklasyczna kredytu) firma zaciągająca kredyt kupiecki otrzymuje go bezpłatnie.

Koszt kredytu kupieckiego w klasycznej postaci jest najczęściej wyższy od bankowego, a nawet uznawany za najdroższą formę finansowania. Przy podejmowaniu decyzji należy wówczas porównać go z kosztem innego dostępnego źródła finansowania.

Zadanie 1

A. Czy nabywca powinien zapłacić w krótszym terminie i skorzystać z opustu cenowego, czy też powinien skorzystać z kredytu kupieckiego (płacić w ostatecznym terminie) jeżeli:

- warunki oferowanego kredytu kupieckiego są następujące : 1/7 zapłata 30 dni

- roczna stopa oprocentowania kredytu finansującego zakup wynosi 12,5 %

B. Czy nabywca powinien zmienić decyzję, jeżeli okres zapłaty w pełnej wysokości zostanie wydłużony do 40 dni?

Udziel odpowiedzi porównując koszty obu kredytów

Do obliczeń proszę przyjąć liczbę dni w roku = 360.

Zadanie 2

Firma X kupuje od swojego głównego dostawcy na warunkach 1,5%/5, 55. i aktualnie płaci w terminie 5 dni korzystając ze skonta. W związku ze wzrostem zapotrzebowania na środki pieniężne i problemami z płynnością, rozważa dokonywanie płatności w terminie 55 dni. Przedsiębiorstwo może zaciągnąć kredyt bankowy o oprocentowaniu wynoszącym 9% rocznie. Czy finansowanie działalności bieżącej kredytem kupieckim będzie na podanych warunkach tańsze od finansowania kredytem bankowym?

Zadanie 3

Planowana sprzedaż w pewnym przedsiębiorstwie ma wynosić 4 mld zł. rocznie. Koszty sprzedanych towarów wyniosą 3 mld zł. Oblicz, jakie będą wpływy gotówkowe ze sprzedaży jeżeli w 1 roku wszystko będzie sprzedawane za gotówkę, w 2 roku 70% za gotówkę i 30% na kredyt kupiecki z okresem płatności 30 dni, a w 3 roku 20% za gotówkę, a 80% z okresem płatności 15 dni

Temat: Przyczyny utrzymywania zapasów w przedsiębiorstwie

ZAPASY MATERIAŁÓW :

- Ułatwiają planowanie produkcji

- Zmniejszają ryzyko związane ze zmianami cen materiałów

- Chronią przed ryzykiem braku podaży materiałów

- Umożliwiają prowadzenie polityki uzyskiwania rabatu za jednorazowy zakup

ZAPASY PRODUKCJI W TOKU :

- Zapewniają płynność produkcji poprzez utworzenie zapasu buforowego produktów przesuwanych z jednego procesu do drugiego

ZAPASY WYROBÓW GOTOWYCH :

- Zmniejszają ryzyko braku możliwości sprzedaży przy wahaniach popytu

- Stabilizują produkcję, zmniejszając koszty spowodowane zmianą rodzaju produkowanego dobra

METODY OGRANICZENIA STANU ZAPASÓW

KLASYFIKACJA KOSZTÓW ZAPASÓW

I. Koszty utrzymania zapasów (holding cost)

1. zmieniające się wprost proporcjonalnie do wielkości zapasów:

a. koszty finansowania zapasów (koszt utraconych korzyści)

b. koszty magazynowania

c. ubezpieczenia

2. zmieniające się nieliniowo w stosunku do średniego okresu magazynowania

a. zepsucia zapasów

b. starzenia się zapasów

II. Koszty zamawiania (ordering cost)

  1. a. koszty dostawy, rozładunku

    1. b. opłaty pocztowe, telefoniczne

III. Koszty braku zapasów (stockout cost)

  1. a. utrata zysku na sprzedaży, trwała utrata klienta

    b. dodatkowe koszty związane z koniecznością natychmiastowego zakupu

    c. dodatkowe koszty spowodowane zatrzymaniem procesu produkcji

MODEL OPTYMALNEJ WIELKOŚCI ZAMÓWIENIA

EOQ (Economic Order Quantity)

I. Model podstawowy. Założenia:

- istnieją dwa rodzaje kosztów: utrzymania zapasów – zmieniające się wprost proporcjonalnie do wielkości zapasów, oraz zamawiania – zmieniające się wprost proporcjonalnie do liczby zamówień

- cena jednostkowa zapasów jest stała (nie uwzględnia się możliwego rabatu za ilość)

- zamówiona partia od razu w całości trafia do magazynu

- w modelu może być uwzględniony czas między złożeniem zamówienia a otrzymaniem partii (okres dostawy)

II. Zmienne modelu EOQ

S – roczne zużycie zapasów

C – koszty utrzymania zapasów wyrażone w procentach wartości średniego poziomu zapasu w skali okresu (koszty finansowania, ubezpieczenia, magazynowania)

P – cena jednostkowa zapasów

F – stały koszt złożenia jednego zamówienia

Q – wielkość zamówienia

Optymalna wielkość partii powinna minimalizować całkowite koszty zapasów. Przy stosunkowo dużych partiach towaru zamówienia składane są rzadziej i koszt ich składania jest zatem mniejszy. Z drugiej strony rosną jednak koszty utrzymania zapasów. Odwrotna sytuacja jest przy zamawianiu stosunkowo małych partii: koszt utrzymania spada, a koszt dostaw rośnie.

Wyprowadzenie wzoru na optymalną wartość dostawy w modelu EOQ:

Poziom zapasów spada liniowo od Q do zera.

Chcąc ustalić optymalną wielkość zamówienia, Q, należy policzyć pochodną z funkcji kosztu całkowitego i przyrównać ją do zera.

PRZYKŁAD.

Firma zużywa rocznie 50 000 szt. produktu, którego cena = 11 zł. Koszt utrzymania zapasów (obejmujący finansowanie, ubezpieczenie, magazynowanie) wynosi 16% wartości średniego poziomu zapasów w skali roku. Koszt jednego zamówienia jest stały i wynosi 365 zł (komunikacja, transport, rozładunek). Jaka powinna być wielkość jednego zamówienia?

Obliczenie optymalnej wielkości zamówienia:

PUNKT ZAMÓWIENIA

Punkt zamówienia to poziom zapasów, przy którym składane jest zamówienie. Obliczany jest jako oczekiwane zużycie zapasów w okresie między złożeniem zamówienia o otrzymaniem towaru.

Jeżeli w przykładzie przyjmiemy, że firma musi czekać 7 dni na realizację zamówienia, wówczas zużycie zapasów w okresie dostawy wyniesie:

PUNKT ZAMÓWIENIA = ………………………………………………………………………..

Temat: Koncepcja gospodarki zapasami „Just-in-time”

System „Just-in-Time” (w skrócie JIT), co po polsku można wyrazić jako: „dokładnie na czas”, oznacza sterowanie dostawami surowców, materiałów, towarów w sposób pozwalający na synchronizowanie intensywności strumieni dopływu i odpływu, a tym samym redukcję zapasów. Został on wprowadzony do praktyki gospodarczej przez koncern Toyota pod nazwą: kanban (jap.: kartka, etykieta - która stanowi podstawę ręcznego informacyjnego systemu sterowania produkcji). Stosowany jest głównie do zarządzania zapasami produkcji niezakończonej, a więc dokonującej się w ramach jednego przedsiębiorstwa produkcyjnego.

Najistotniejszym aspektem filozofii JIT są stosunkowo niskie poziomy zapasów. Wiąże się to z faktem, iż są one w tym systemie postrzegane jako zło konieczne, a ich część w postaci zapasów buforowych nawet jako straty. W przypadku przyjęcia takiego podejścia, eliminacja marnotrawnych praktyk i dążenie do doskonalenia przepływów rzeczowych składników majątku obrotowego stają się niemal konieczne dla prowadzenia bieżącej działalności firmy. Dlatego zwolennicy takiego podejścia zalecają redukcję zapasów, aby pozwoliła ona na identyfikacje wszelkich nieprawidłowości, które przy dużym poziomie rezerw nie są bezpośrednio widoczne.

Rezygnacja z „buforów” pociąga za sobą odrzucenie niepewności, a więc konieczność niezwykle precyzyjnego przewidywania popytu, zapotrzebowania na materiały i towary i natychmiastowego korygowania w razie zakłóceń w produkcji czy w dostawach. Wymaga to wysokich kwalifikacji pracowników, których praca staje się niezwykle odpowiedzialna.

Doświadczenia japońskie wskazują, że redukcja zapasów daje przedsiębiorstwu m.in. następujące korzyści: zmniejszenie powierzchni produkcyjnej (magazynowej), obniżenie kosztów sterowania procesami produkcji, zwolnienie części kapitału obrotowego, przeznaczonego dotychczas na finansowanie zapasów, zwiększenie produktywności zapasów, poprawa jakości produkcji. Zapasy w niektórych gałęziach przemysłu w Japonii obniżyły się o ponad połowę, a w przemyśle elektrycznym aż o 84%. Pociągnęło to za sobą znaczną oszczędność czasu pracy oraz od 50 - 80 procentowy przyrost wydajności pracy.

Oczywiście absolutne wyeliminowanie zapasów jest niemożliwe. System JIT „zachęca jednak do ich „maksymalnej minimalizacji”, oczywiście poprzez stopniowe, ale konsekwentne redukowanie materiałów, produktów i towarów na składzie, gdyż tylko takie działanie uchroni od marnotrawstwa.

Temat: Inwestycje kapitałowe.

INWESTYCJE KAPITAŁOWE

Podstawę do podjęcia decyzji o inwestycji w papiery wartościowe stanowi ich wycena.

Wycena papieru wartościowego polega na obliczeniu obecnej wartości oczekiwanych przepływów środków pieniężnych, jakie ten papier ma przynieść.

OBLIGACJE

Obligacja to papier wartościowy o charakterze wierzycielskim, w którym emitent stwierdza, że jest dłużnikiem właściciela obligacji i zobowiązuje się do spełnienia określonego świadczenia.

Parametry obligacji istotne dla ich wyceny:

- stopa oprocentowania obligacji; sposób naliczania odsetek

- termin zapadalności obligacji (wykupu)

- wartość nominalna

- świadczenia niepieniężne do których zobowiązał się emitent.

Ważniejsze rodzaje obligacji

I. OBLIGACJA KUPONOWA – Nabywca otrzymuje wartość nominalną w terminie wykupu oraz odsetki w regularnych odstępach czasu.

Formuła na wycenę obligacji kuponowej:

gdzie:

Vo - wartość obligacji

It - odsetki w okresie t

N - wartość nominalna obligacji – cena wykupu.

k - stopa dyskontowa – wymagana przez inwestora stopa zwrotu

Wpływ stopy dyskontowej oraz terminu wykupu na wartość obligacji

Skarb Państwa emituje obligacje kuponowe: 2 letnie i 6 letnie. Oba rodzaje obligacji mają tę samą wartość nominalną równą 1000zł oraz to samo oprocentowanie równe 8% / rocznie. Oblicz wartość tych obligacji przy trzech rożnych wartościach stopy dyskontowej

a) k=8%

b) k=6%

c) k=10%

Ad a)

k=8%

i=8%

i=k

Jeżeli oprocentowanie obligacji jest równe stopie dyskontowej to niezależnie od terminu wykupu obligacji wartości tych obligacji są równe i są równe wartości nominalnych.

Ad b)

k=6%

i=8%

i>k

W przypadku gdy oprocentowanie obligacji jest wyższe od stopy dyskontowej wartość obligacji jest wyższa od wartości nominalnej. Im dłuższy okres pozostaje do wykupu, tym większa wartość obligacji.

Ad c)

k=10%

i=8%

i<k

Jeżeli oprocentowanie obligacji jest niższe od stopy dyskontowej wartość obligacji jest niższa od wartości nominalnej. Im dłuższy termin pozostaje do wykupu obligacji, tym niższa wartość obligacji.

Wartość wyceny obligacji określa maksymalną cenę za jaką inwestor może nabyć obligację jeśli chce uzyskać wymaganą stopę zwrotu.

Przykładowe pytanie na egzaminie

Oprocentowanie obligacji 2 letnich i 4 letnich wynosi 10%, wartość obu obligacji jest równa w tym przypadku:

  1. jeżeli stopa dyskontowa k=10% wartości tych obligacji są wyższe od wartości nominalnej

  2. jeżeli k=11% wyższą wartość ma obligacja 4 letnia

  3. jeżeli k=9% wartość obu obligacji są wyższe od wartości nominalnej

  4. jeżeli k=9% obie obligacje warto kupić niezależnie od ich ceny na rynku

II. OBLIGACJA DYSKONTOWA (ZERO-KUPONOWA) – Emitent zobowiązuje się do wypłaty posiadaczowi obligacji określonej kwoty pieniężnej w terminie wykupu.

W przypadku takiej obligacji występuje więc tylko jeden przepływ pieniężny.

Formuła na wycenę obligacji dyskontowej:

III. OBLIGACJA ZAMIENNA – Obligacja ta przynosi dochód w postaci odsetek jej właścicielowi, który ponadto w określonym czasie może zamienić ją na akcje zwykłe emitenta.

Parametrami charakteryzującymi obligację zamienną (determinującymi jej wycenę) są m.in.:

  1. - współczynnik konwersji: liczba akcji jaką posiadacz obligacji uzyska za jedną obligację

    - cena konwersji: określa ile właściciel obligacji zamiennej zapłaci za jedną akcję

Wzór na wycenę obligacji zamiennej:

V0 – wartość obligacji

i – stopa procentowa obligacji

It – wartość odsetek oczekiwanych w okresie t

It = it * N

n – liczba okresów odsetkowych pozostających do wykupu obligacji

k – stopa dyskontowa czyli żądana przez inwestora stopa zwrotu z inwestycji o podobnym poziomie ryzyka

Wk – współczynnik konwersji

P – cena konwersji

Przedsiębiorstwo decyduje się na emisję obligacji zamiennych może liczyć między innymi na następujące korzyści:

Rodzaje ryzyka związanego z inwestowaniem w obligacje :

Stopa zwrotu z obligacji

Stopą zwrotu z obligacji jest stopa k, spełniająca przy danej cenie P0 równanie

gdzie:

Po – cena obligacji

Temat: Akcje

Akcja to papier wartościowy reprezentujący część kapitału akcyjnego spółki. Posiadacz akcji staje się współwłaścicielem przedsiębiorstwa.

Z punktu widzenia spółki akcja jest instrumentem finansowania kapitałem własnym.

Podstawowe rodzaje akcji to akcje zwykłe i uprzywilejowane. Uprzywilejowanie może dotyczyć między innymi: prawa głosu, pierwszeństwa do podziału majątku w przypadku likwidacji, wypłaty dywidendy.

Wycena akcji:

gdzie:

V a – wartość akcji

Dt – dywidenda z tytułu posiadania akcji w okresie t,

k – stopa dyskontowa – wymagana przez inwestora stopa zwrotu,

Pn – przewidywana cena akcji w momencie n (n – moment sprzedaży)

Jeżeli założymy, ze n-> → ∞, to:

Przypadek wyceny akcji o zerowym wzroście (o stałej dywidendzie)

gdzie D to wartość stałej dywidendy.

Przypadek wyceny akcji o stałym wzroście (tzw. model Gordona)

UWAGA ZAŁOŻENIE: k > g

gdzie:

D0 – ostatnia zapłacona dywidenda

D1 – pierwsza z oczekiwanych dywidend (płatna przy końcu bieżącego roku)

g – oczekiwana stała stopa wzrostu dywidendy

Możliwości szacowania oczekiwanej stopy wzrostu dywidendy:

1) Na podstawie danych historycznych (np. przeciętna stopa wzrostu dywidend dotychczas wypłacanych przez spółkę)

2) Na podstawie stopy zwrotu z reinwestowanej części zysku i wskaźnika zysku zatrzymanego

Metoda ta zakład, że dzięki reinwestycji zysków zatrzymanych możliwe będzie wypracowanie dodatkowej części zysku, o którą wzrośnie wartość przyszłych zysków, a co za tym idzie, przy założeniu o stałości proporcji podziału zysku między dywidendy a zysk zatrzymany, wzrośnie wartość dywidendy.

Według tej metody g można wyznaczyć jako:

g = stopa zwrotu z reinwestowanej części zysku * wskaźnik zysku zatrzymanego

Najczęściej przyjmuje się, że stopa zwrotu z reinwestowanej części zysku jest równa stopie zwrotu z kapitału własnego (ROE) (z dotychczasowych inwestycji, których rezultat znamy). A zatem g można wyznaczyć jako:

g = ROE * wskaźnik zysku zatrzymanego

Szacowanie wartości akcji spółek pozagiełdowych

Wartość akcji uzyskamy mnożąc prognozowany zysk netto danego przedsiębiorstwa przez oszacowaną wartość mnożnika zysku przedsiębiorstw wzorcowych.

Oszacowanie wskaźnika P/E polega na uśrednieniu wskaźników P/E spółek o zbliżonej charakterystyce (technologii, pozycji rynkowej, wielkości, poziomowi zadłużenia).

W oparciu o metody mnożnikowe dokonaj wyceny akcji spółki „X”.

Temat: Koszty kapitału.

Koszt kapitału przedsiębiorstwa jest średnią ważoną kosztu poszczególnych składników kapitału. Wagami są udziały tych składników w kapitale służącym do finansowania działalności.

gdzie:

WACC - średnioważony koszt kapitału,

ui – udział i-tego źródła (składnika) kapitału w wartości kapitału ogółem

ri – koszt i-tego źródła (składnika) kapitału

n – liczba źródeł (składników) kapitału

Koszt kapitału poszczególnych źródeł jest uzależniony od wymaganej stopy zwrotu, jakiej oczekują ich dostarczyciele. Wypłaty jakich dokonuje przedsiębiorstwo na rzecz swoich wierzycieli i właścicieli decydują o osiąganej przez nich stopie zwrotu z inwestycji. Dla firmy te wydatki są kosztem wykorzystania kapitału.

KOSZT KAPITAŁU OBCEGO

- liczony wg nominalnej stopy oprocentowania długu z jakiego korzysta firma

rD = i (1 – T)

gdzie:

rD - koszt długu

i - nominalna stopa procentowa

T –stopa podatku dochodowego

Efektywny koszt finansowania długiem uwzględnia korzyści z „osłony podatkowej” („tarczy podatkowej”). Odsetki płacone od zadłużenia są bowiem kosztem uzyskania przychodu, co pozwala na zmniejszenie wydatków na podatek dochodowy.

Warunek wykorzystania osłony podatkowej w pełnym zakresie: Zysk przed spłatą odsetek i opodatkowaniem musi być co najmniej równy kwocie odsetek.

Stopa, a stawka podatku dochodowego

Relacje między stopą, a stawką podatku w zależności od ukształtowania się wyniku działalności operacyjnej

1. Jeżeli firma generuje stratę na działalności operacyjnej, to spada = 0%. Korzyści tarczy podatkowej na odsetkach nie występują.

2. Jeżeli zysk operacyjny jest większy od kwoty odsetek od długu, to stawka podatku = stopie (19%)

3. Jeżeli zysk operacyjny jest mniejszy od kwoty odsetek od długu to stawka podatku > stopy podatku. Nie wszystkie odsetki przyczyniają się do obniżenia podstawy opodatkowania stopa = stawka * (zysk operacyjny/ odsetki)

Model Gordona

Ponieważ stopa dyskontowa k wyraża oczekiwaną stopę zwrotu dla inwestora kupującego akcję, to dla przedsiębiorstwa będzie stanowiła koszt kapitału własnego. Wysokość tej stopy informuje jaki zwrot musi wypracować przedsiębiorstwo, aby akcjonariusze nie sprzedawali akcji co będzie się wiązało ze spadkiem wartości rynkowej firmy.

Koszt kapitału wyznaczony przy założeniu stałej dywidendy wynosi

re =D/P

re – koszt kapitału

D – stała dywidenda

P – cena akcji

Koszt kapitału wyznaczony przy założeniu o dywidendzie rosnącej ze stratą stopy wynosi:

Model CAPM

Model CAPM stosowany jest do oszacowania spodziewanego zwrotu z inwestycji w akcji danej spółki. Ponieważ oczekiwany zwrot inwestora jest jednocześnie wymaganiem dla przedsiębiorstwa, model ten jest stosowany do oszacowania kosztu kapitału własnego.

W modelu CAMP duże znaczenie ma portfel rynkowy. Jest to portfel, który składa się z wszystkich papierów wartościowych o dodatnim ryzyku występującym na rynku, a udziały poszczególnych akcji w tym portfelu są proporcjonalne do udziałów tych papierów na rynku.

Model CAPM można zapisać w postaci równania

premia za ryzyko rynkowe (przeciętne)

re - oczekiwana stopa zwrotu z inwestycji w akcji spółki

rf - stopa zwrotu z inwestycji wolnej od ryzyka

rm – stopa zwrotu z portfela rynkowego

βe – współczynnik beta (miara ryzyka)

β – to wskaźnik wrażliwości zmian stopy zwrotu akcji danej firmy w stosunku do zmiany stopy zwrotu z portfela rynkowego. Im większa zmienność kursów akcji, a zatem większe ryzyko inwestycji

Trzy przypadki ukształtowania się wskaźnika beta:

1. β należy (0,1) akcje o takim beta charakteryzuje się mniejszą wrażliwością zmian ich kursu w stosunku do zmian cen na całej giełdzie. Ryzyko inwestowania w takie akcje jest zatem mniejsze niż przeciętnie na giełdzie.

2. β = 1 akcje o tym wskaźniku beta charakteryzują się tym samym poziomem ryzyka co przeciętne ryzyko całej giełdy

3. β > 1 akcje o takim wskaźniku beta zmieniają swój kurs w sposób bardziej niż proporcjonalny w stosunku do zmian całej giełdy. Inwestycje w te akcje można zatem polecić inwestorom o większej skłonności do ponoszenia ryzyka.

KOSZT KAPITAŁU WŁASNEGO

Wypracowany w przedsiębiorstwie zysk może zostać wypłacony właścicielom w formie dywidend (wypłat z zysku) lub reinwestowany. Przy szacowaniu kosztu kapitału pochodzącego z zysków zatrzymanych przyjmuje się, że właściciele firmy decydując o pozostawieniu zysku w celu jego reinwestycji w przedsiębiorstwie, oczekują minimum takiej stopy zwrotu jaką mogliby uzyskać nabywając za środki uzyskane dzięki wypłaconej dywidendzie akcje obarczone identycznym ryzykiem. Koszt kapitału z zysków zatrzymanych może być zatem wyliczony na podstawie oczekiwanej stopy zwrotu z akcji danej firmy.

Metody szacowania kosztu kapitału własnego z zysków zatrzymanych:

- przypadek akcji o zerowym wzroście (o stałej dywidendzie)

gdzie P – cena akcji,

stąd,

przy założeniu, że k (wymagana stopa zwrotu dla inwestora) = re (koszt kapitału własnego)

- przypadek akcji o stałym wzroście

stąd, gdy k = re:

Koszt kapitału własnego gromadzonego tym sposobem jest wyższy od kosztu kapitału w postaci zysku zatrzymanego. Wynika to z kosztów jakie przedsiębiorstwo musi ponieść w związku z emisją i dystrybucją akcji.

gdzie:

W – Koszt emisji i dystrybucji przypadający na jedną akcję.

re - koszt kapitału własnego,

rf - stopa zwrotu z inwestycji wolnej od ryzyka ,

βe - wskaźnik beta dla kapitału własnego firmy,

rm - stopa zwrotu z portfela rynkowego

Krańcowy koszt kapitału i optymalny preliminarz inwestycji

WACC jest średnim ważonym kosztem każdej nowo pozyskanej jednostki pieniężnej. Nie jest to ani średni koszt pieniądza pozyskanego w przeszłości, ani przeciętny koszt środków, które firma pozyska w bieżącym roku. Koszt kapitału znajduje zastosowanie przede wszystkim w ocenie efektywności inwestycji, a jego wykorzystanie do tego celu wymaga posługiwania się krańcowym kosztem kapitału.

Analizując problematykę kosztu kapitału i jego zastosowania w ocenie efektywności inwestycji należy zaznaczyć, iż wagi w formule WACC odzwierciedlają docelową (optymalną)strukturę finansowania firmy. Nowy kapitał powinien być więc pozyskiwany w ten sposób (w takich proporcjach), by zachować określoną wcześniej przez przedsiębiorstwo, optymalną dla niego strukturę kapitału.

Krańcowy koszt kapitału (MCC)

Krańcowy (marginalny) koszt kapitału - koszt ostatniej jednostki pieniężnej nowego kapitału, który pozyskuje przedsiębiorstwo. Koszt krańcowy rośnie, gdy w danym okresie pozyskuje się coraz więcej kapitału.

Przykład. Zakład się, iż optymalna struktura kapitału firmy „X” to 40% długu (DŁ) oraz 60% kapitału własnego (KW). Każda nowa jednostka kapitału powinna więc być pozyskiwana w 40% z długu w 60% z kapitału własnego.

I. Zakładamy, że przy obecnej wielkości kapitału:

- i = 10% T = 30%, a zatem rD = 7%

- rez –koszt kapitału własnego z zysków zatrzymanych = 15%

- Firmie wystarcza kapitał własny pochodzący z zysków nie podzielonych i w takim przypadku WACC = 0,4 * 7%+ 0,6 * 15% = 11,8%

II. Działalność rozwojowa firmy powoduje, że roczne zyski zatrzymane mogą nie pokryć zapotrzebowania na nowy kapitał własny.

Zakładamy, że:

- w danym roku firma może pozostawić w przedsiębiorstwie z wypracowanych zysków 4 200 000 złotych (zysk zatrzymany).

- w przypadku konieczności emisji nowych akcji koszt kapitału akcyjnego wynosi 16%,

Ile nowego kapitału może pozyskać firma „X” zanim wyczerpie zyski zatrzymane i będzie musiała dokonać emisji akcji, co spowoduje zwiększenie WACC? Należy określić punkt nieciągłości (BP, breakeven point) określający całkowitą kwotę kapitału, który firma może osiągnąć do momentu, w którym pozyskanie kapitału nie powoduje wzrostu WACC (w rozważanym przypadku: do momentu, gdy nie będzie musiała sprzedać nowych akcji).

gdzie BPZZ – punkt nieciągłości dla zysków zatrzymanych

A zatem firma „X” może pozyskać ogółem 7 000 000 złotych składających się z 4 200 000 zysków zatrzymanych oraz 2 800 000 nowego długu, przy dotychczasowym koszcie. Dopóki firma nie pozyska więcej niż 7 000 000 nowego kapitału, każda jednostka pieniężna ma średni koszt 11,8%. Od kwoty 7 000 000 następuje skokowy wzrost kosztu kapitału do poziomu: WACC = 0,4 * 7% + 0,6 * 16% = 12,4%.

Wzrost wynika z faktu, że powyżej BPZZ każde 70 groszy kapitału własnego kolejnej złotówki kapitału kosztować będzie 16%, a nie 15%.

III. Inną przyczyną skokowej zmiany WACC może być wzrost kosztu długu.

Zakładamy, że:

  1. - w przypadku pozyskania nowego długu powyżej oprocentowania wyniosłaby 11%

    - A, zatem rD = 11% * (1-30%) = 7,7%

Ile nowego kapitału może pozyskać firma „X” zanim wyczerpie tańszy kapitał obcy i będzie musiała pozyskać go po nowym, wyższym koszcie, co spowoduje zwiększenie WACC? W tym przypadku poszukujemy punktu nieciągłości dla długu (BPDŁ)

Od kwoty 9 000 000 następuje skokowy wzrost kosztu kapitału do poziomu:

WACC = 0,4 * 7,7% + 0,6 * 16% = 12,68%.

A zatem dla przedziału nowego kapitału od 0 do 7 000 000 WACC wynosi 11,8%, powyżej 7 000 000 wzrasta do 12,4%, a następnie przy 9 000 000 znów skokowo wzrasta do 12,68%.

Wykres krańcowego kosztu kapitału (MCC)

OPTYMALNY PRELIMINARZ INWESTYCJI

Wyżej wskazano, iż koszt kapitału zależy od tego, ile kapitału firma pozyskuje. Można więc postawić pytanie, jakiego kosztu użyć do podejmowania decyzji inwestycyjnych (do preliminowania inwestycji)? Zgodnie z koncepcją analizy marginalnej, przedsiębiorstwo powinno się rozwijać do momentu, w którym przychód krańcowy jest równy kosztom krańcowym. Krzywą kosztu krańcowego jest MCC, natomiast krzywą przychodu krańcowego jest krzywa możliwości inwestycyjnych – IOS (ang. Investment Opportunity Schedule). Przedstawia oczekiwaną stopę dochodu z każdej możliwej inwestycji. Punkt, w którym krzywa IOS przecina krzywą MCC, koszt WACC jest określony jako krańcowy koszt kapitału. Użycie tego kosztu w ocenie efektywności inwestycji zapewnia podjęcie właściwych decyzji w zakresie przyjęcia lub odrzucenia projektów.

Temat: Ocena efektywności inwestycji.

INWESTCJE: proces wydatkowania środków na aktywa, z których można oczekiwać dochodów pieniężnych w późniejszym okresie.

Każde przedsiębiorstwo posiada pewną liczbę możliwych projektów inwestycyjnych. Rolą menedżera finansowego jest określenie (za pomocą odpowiednich technik) ich efektywności, określenie ich wartości.

W większości metod oceny efektywności inwestycji wykorzystywany jest rachunek dyskontowy. Przyszłe oczekiwane wartości przepływów pieniężnych są sprowadzane do ich wartości obecnej (aktualizowane). Podstawowe znaczenie dla wartości mierników ma więc stopa dyskontowa.

INWESTYCJE MATERIALNE

Klasyfikacja inwestycji materialnych ze względu na ich cel:

- mające na celu odtworzenie środków trwałych lub ich wymianę w celu obniżenia kosztów produkcji,

- rozwojowe: rozwijanie istniejących produktów, ekspansja na nowe rynki,

- obowiązkowe: dotyczące najczęściej bezpieczeństwa pracy lub ochrony środowiska

Etapy oceny efektywności inwestycji (etapy preliminowania inwestycji) w oparciu o techniki zdyskontowanych przepływów środków pieniężnych (DCF).

1. Oszacowanie wydatków inwestycyjnych oraz oczekiwanych przepływów pieniężnych wynikających z projektu. Ocena efektywności inwestycji dokonywana jest w oparciu o przepływy pieniężne a nie dane księgowe (przychody, koszty, zyski). Strumienie środków pieniężnych są bowiem podstawą do wyceny wartości przedsiębiorstwa (porównaj wykład 1).

W tym celu należy stworzyć plan finansowy przedsięwzięcia (zestawienia finansowe pro forma)

2. Określenie stopy dyskontowej

3. Obliczenie mierników oceny efektywności inwestycji

4. Analiza wrażliwości mierników efektywności inwestycji na zmianę istotnych parametrów.

Zasady doboru przepływów pieniężnych uwzględnianych w ocenie efektywności inwestycji:

1. Wartość projektu zależy od przyszłych przepływów pieniężnych; strumienie pieniężne generowane w przeszłości nie mają znaczenia dla wartości projektu.

2. Brane pod uwagę są tylko przepływy pieniężne ściśle związane z inwestycją (incremental cash flow).

3. Przepływy pieniężne kalkulowane dla potrzeb pomiaru efektywności różnią się od przepływów pieniężnych szacowanych dla potrzeb badania płynności finansowej tym, że nie uwzględniają przepływów finansowych. Nie obejmują więc podziału korzyści pomiędzy właścicieli a wierzycieli (dostarczycieli kapitału). A zatem: nie uwzględnia się przepływów związanych z kredytami, przepływów zwiększających czy zmniejszających kapitał własny, wypłaty dywidend i innych przepływów finansowych. Przepływy pieniężne dla potrzeb badania inwestycji obejmują na ogół nakłady inwestycyjne oraz skorygowane przepływy operacyjne (tzw. free operating cash flow). Korekta przepływów operacyjnych polega na odjęciu od przepływu z działalności operacyjnej ustalonego w rachunku przepływów pieniężnych pro forma, tarczy podatkowej na zapłaconych odsetkach od kredytu. Takie dobranie przepływów ma na celu umożliwienie oceny efektywności projektu jako całości, bez uwzględnienia podziału korzyści z inwestycji dla dostarczycieli kapitału.

4. W ostatnim okresie horyzontu prognozy przepływów powinno się uwzględniać wartość likwidacyjną projektu. Należy określić wartość gotówki jaka zostałaby po upłynnieniu możliwych do sprzedaży składników majątku po pokryciu istniejących na koniec okresu prognozy zobowiązań. (ustalanie wartości – na wykładzie)

Stopa dyskontowa w ocenie efektywności inwestycji:

Najczęściej przyjmowane sposoby ustalania stopy dyskontowej:

1.najczęściej za stopę dyskontową przyjmowany jest koszt kapitału danego przedsiębiorstwa. Koszt kapitału to średnia stopa zwrotu jaką firma musi zaoferować dostarczycielom kapitału (właściciele i wierzyciele). Określa wydatki jakie przedsiębiorstwo musi ponieść, aby pozyskać źródła finansowania

zwrotu z alternatywnego zastosowania kapitału – koszt utraconych korzyści. Jest to dochód alternatywny możliwy do osiągnięcia przez inwestora w przypadku gdyby ulokował kapitał w inne przedsięwzięcie o podobnym stopniu ryzyka .

INWESTYCJE ODTWORZENIOWE

Decyzje inwestycyjne w projektach odtworzeniowych.

W przypadku, gdy rozważany projekt jest odtworzeniowym, oznacza to, że firma posiada środki trwałe, które mają zostać zastąpione. Jeżeli obecnie wykorzystywana technologia ma przed sobą wciąż okres efektywnego funkcjonowania to jej odsunięcie lub sprzedaż może oddziaływać na strumienie pieniężne na 3 sposoby:

  1. - utracone korzyści z tytułu amortyzacji

    - utracona wartość likwidacyjna

    - przychody ze sprzedaży wymienianego majątku

Poza tym w przepływach sporządzanych dla potrzeb analizy efektywności projektu odtworzeniowego należy oczywiście uwzględnić:

  1. - wydatek na zakup nowych urządzeń

    - oszczędność kosztów eksploatacji (różnica między nowym a starym oprzyrządowaniem)

    - przepływy pieniężne związane z tarczą podatkową na amortyzacji

    - wartość likwidacyjną nowego majątku

    - zmiany w wartości sprzedaży

PRZYKŁAD

Dwa lata temu przedsiębiorstwo kupiło maszynę za 150 000 zł. Wówczas oszacowano, że maszyna będzie funkcjonować dziesięć lat, a jej wartość rynkowa na koniec tego okresu wyniesie 0 zł. Dla celów podatkowych przyjęto amortyzację liniową wg stawki 10% rocznie. Do dnia dzisiejszego dokonano odpisów amortyzacyjnych na kwotę 30 000 zł. Roczny koszt eksploatacji tej maszyny wynosi 200 000 zł. Na rynku pojawiła się maszyna wykonująca te same zadania, przy rocznym koszcie eksploatacji 170 000 zł. Nowa maszyna kosztuje 240 000 zł i będzie funkcjonować osiem lat, a jej wartość rynkowa po tym czasie ma wynosić 20 000 zł. Dla celów podatkowych przyjęto amortyzację liniową wg stawki 12,5% rocznie (ośmioletni okres umorzenia). Obecnie stara maszyna może być sprzedana za 110 000 zł. W przypadku wymiany maszyny roczna wartość przychodów ze sprzedaży pozostanie bez zmian. Podatek dochodowy wynosi 30%. Określ przepływy pieniężne jakie należy wziąć pod uwagę przy ocenie efektywności tej inwestycji.

Temat: Mierniki efektywności inwestycji

Wartość zaktualizowana netto - NPV (Net Present Value), to różnica pomiędzy zdyskontowanymi wpływami a wydatkami związanymi z przedsięwzięciem, w pewnym horyzoncie czasu. Przepływy pieniężne dyskontowane są na moment początkowy przedsięwzięcia.

gdzie:

NCFt – przewidywane przepływy pieniężne netto ( przepływ netto = wpływ – wydatek ) związane z rozważaną inwestycją w kolejnych okresach,

k – stopa dyskontowa,

n – liczba okresów w danym horyzoncie.

Reguły podejmowania decyzji przy użyciu NPV:

  1. - JEŻELI NPV > 0 inwestycję można zaakceptować gdyż:

    o zdyskontowane przepływy pieniężne netto przewyższają zdyskontowaną wartość nakładów,

o jeżeli k jest kosztem kapitału: przepływy pieniężne z tej inwestycji wystarczą na pokrycie kosztu kapitału oraz zapewnią uzyskanie dodatkowej premii, dzięki której wzrasta wartość firmy realizującej projekt,

o jeżeli k jest kosztem alternatywnym: Przepływy zapewniają osiągnięcie wyższej stopy zwrotu niż w inwestycji alternatywnej.

  1. - JEŻELI NPV < 0 inwestycję należy odrzucić gdyż:

    o zdyskontowane przepływy pieniężne netto są niższe od zdyskontowanej wartość nakładów

o jeżeli k jest kosztem kapitału: przepływy pieniężne z tej inwestycji nie wystarczą na pokrycie kosztu kapitału; realizacja projektu prowadzi do zmniejszenia wartości firmy realizującej projekt,

  1. o jeżeli k jest kosztem alternatywnym: projekt jest mniej korzystny od alternatywnego

    - JEŻELI NPV = 0 inwestycję można zaakceptować gdyż:

  1. o zdyskontowane przepływy pieniężne netto są równe zdyskontowanej wartości nakładów

o jeżeli k jest kosztem kapitału: koszt kapitału został pokryty, nie uzyskano jednak dodatkowej premii, dzięki której wzrosłaby wartość przedsiębiorstwa

  1. o jeżeli k jest kosztem alternatywnym: projekt rozpatrywany i projekt alternatywny przynoszą takie same korzyści.

Wewnętrzna stopa zwrotu – IRR (internal rate of return)

Wewnętrzna stopa zwrotu to taka wartość stopy dyskontowej, dla której NPV = 0

Żądana stopa dyskontowa k jest parametrem wstawianym do rachunku, natomiast IRR jest zmienną, której wartość trzeba wyliczyć.

Reguły podejmowania decyzji przy użyciu IRR:

- jeżeli IRR > od stopy dyskontowej, można zaakceptować inwestycję; wewnętrzna stopa zwrotu jest ważna od kosztu kapitału (lub od kosztu utraconych korzyści)

- jeżeli IRR< od stopy dyskontowej, inwestycja należy odrzucić; wewnętrzna stopa zwrotu jest mniejsza od kosztu kapitału (lub od kosztu utraconych korzyści)

PORÓWNANIE METOD NPV i IRR

- NPV jest miarą bezwzględną wyrażającą w jednostkach pieniężnych o ile zmieni się wartość przedsiębiorstwa. IRR jest miarą względną, określającą procentowo efektywność inwestycji. IRR nie odzwierciedla więc różnic w rozmiarach inwestycji, natomiast NPV nie informuje o rentowności inwestycji.

- W obliczeniach IRR przyjmuje się, iż przepływy środków pieniężnych uzyskiwane dzięki wdrożeniu projektu są reinwestowane po wewnętrznej stopie zwrotu. W przypadku NPV zakłada się reinwestowanie po stopie równej przyjętej stopie dyskontowej – najczęściej po koszcie kapitału. W praktyce bardziej prawdopodobne jest wystąpienie sytuacji w przypadku której przepływy te są reinwestowane po koszcie kapitału; rzadko bowiem inwestycje mają charakter powtarzalny – umożliwiają osiąganie identycznej wewnętrznej stopy zwrotu.

- Ocena opłacalności pojedynczego przedsięwzięcia rozwojowego przeprowadzona na podstawie NPV pokrywa się z oceną opartą na IRR pod warunkiem, że stopa procentowa stanowiąca podstawę dyskonta przy obliczaniu NPV stanowi równocześnie stopę graniczną do której porównujemy IRR. Taka sama decyzja o przyjęciu lub odrzuceniu, będzie podjęta w przypadku projektów niezależnych. Jednak NPV i IRR „mogą dać inną kolejność” dla projektów wzajemnie wykluczających się. Podstawową przyczyną niejednoznaczności oceny jest zróżnicowanie rozłożenia w czasie wartości przepływów pieniężnych netto poszczególnych przedsięwzięć, jak też różna długość okresu obliczeniowego uwzględnionego w rachunku. Wówczas zaleca się podejmowanie decyzji przy użyciu NPV. Jeśli metoda ta stosowana jest właściwie (dobór horyzontu, stopy dyskontowej) zapewnia dokonanie spójnego i racjonalnego wyboru.

Projekty niezależne – to takie, których przepływy środków pieniężnych nie są naruszone, przy przyjęciu lub odrzuceniu jednego z projektów

Projekty wzajemnie wykluczające się – to takie z których tylko jeden może zostać przyjęty do realizacji.

Wady IRR:

W celu wyeliminowania niektórych wad IRR oraz ograniczenia liczby przypadków, w których NPV i IRR dają przeciwne wskazówki w zakresie wyboru projektów wzajemnie wykluczających się, można zastosować miarę MIRR – czyli zmodyfikowaną wewnętrzną stopę zwrotu.

Zmodyfikowana wewnętrzna stopa zwrotu – MIRR (modified internal rate of return)

MIRR jest zmodyfikowaną wewnętrzną stopą zwrotu, przy założeniu, że przepływy pieniężne netto reinwestowane są po koszcie kapitału (po tej samej stopie co przy NPV).

FOCFt – operacyjne przepływy pieniężne związane z projektem w okresie t

CFIt – nakłady inwestycyjne w okresie t

Kryteria podejmowania decyzji są takie jak w przypadku IRR.

MIRR zakłada reinwestowanie po koszcie kapitału natomiast IRR po stopie = IRR projektu.

Wskaźnik zyskowności inwestycji – PI (profitability index)

Wskaźnik zyskowności dla projektu inwestycyjnego, to iloraz zaktualizowanych przepływów pieniężnych netto związanych z inwestycją i nakładów inwestycyjnych

Zasady podejmowania decyzji przy użyciu PI:

  1. - jeżeli PI > 1,

inwestycję można przyjąć, oznacza to, że dzięki realizacji projektu nie tylko pokryty został koszt kapitału, ale uzyskano dodatkową premię, dzięki której wzrasta wartość firmy realizującej projekt;

  1. - jeżeli PI < 1,

odrzucić projekt, jeżeli wskaźnik zyskowności ma wartość mniejszą od 1, oznacza to, że nie został pokryty koszt kapitału, zaś realizacja projektu prowadzi do zmniejszenia wartości przedsiębiorstwa;

  1. - jeżeli PI = 1,

inwestycję można zaakceptować, gdyż koszt kapitału został pokryty, nie uzyskano jednakże dodatkowej premii (wartość firmy nie zmieni się). Jeżeli stopa dyskontowa przyjęta została jako koszt utraconych korzyści, wówczas można stwierdzić, że projekt rozpatrywany i projekt alternatywny przynoszą takie same korzyści.

PI podobnie jak IRR, to miara względna, nie odzwierciedlająca różnic w rozmiarach inwestycji. Między innymi w związku z tym, że w ocenie efektywności inwestycji priorytet przyznaje się tworzeniu nadwyżki z przedsięwzięcia (a nie efektywności z jednostki nakładów), wśród miar oceniających efektywność inwestycji większość autorów na pierwszym miejscu stawia NPV (wartość zależy od rozmiarów przedsięwzięcia).

Okres zwrotu – (payback period)

Okres zwrotu nakładów inwestycyjnych , określa czas, w którym uzyskane wpływy pieniężne z inwestycji zrównoważą się z nakładem inwestycyjnym.

Okres zwrotu to najmniejsze n, dla którego spełniona jest nierówność:

Okres zwrotu informuje o tym, jak szybko odzyskane zostaną poniesione nakłady inwestycyjne. Okres zwrotu może być liczony na podstawie wartości bieżących przepływów pieniężnych, a także na podstawie wartości zdyskontowanych. W tym ostatnim przypadku chodzi zatem o wyznaczenie minimalnego n, dla którego spełniona jest nierówność:

Zalety okresu zwrotu:

Wady okresu zwrotu:

Temat: Dźwignia finansowa

RYZYKO FINANSOWE związane jest ze sposobem finansowania działalności. Dotyczy niepewności, co do kształtowania się wyniku finansowego netto w przedsiębiorstwie korzystającym z długu. Ryzyko finansowe jest tym większe im większy jest udział kapitału obcego obciążonego oprocentowaniem w kapitale ogółem firmy.

Stosowanie dźwigni finansowej polega na powiększaniu udziału długu w finansowaniu działalności przedsiębiorstwa dla zwiększenia oczekiwanej stopy zwrotu z kapitału własnego. Efekt dźwigni jest tym większy, im większy jest udział kapitału obcego w strukturze kapitału.

Przykład.

Oznaczenia

EBIT – zysk przed spłatą odsetek i przed opodatkowaniem

EPS – zysk na jedną akcję (miernik rentowności kapitału własnego)

Dane wstępne

Wartość przedsiębiorstwa 16 000 000 zł

Cena jednej akcji przedsiębiorstwa 20 zł

Stawka podatku dochodowego 20%

Rozpatrujemy rentowność kapitału własnego mierzoną wskaźnikiem EPS, przy różnych wariantach EBIT, dla dwóch sposobów finansowania przedsiębiorstwa.

Wariant A B C D E
Wartość EBIT 100 000 500 000 1 000 000 1 500 000 2 000 000

I. sposób finansowania: 100% kapitału własnego

N – liczba akcji potrzebna do pokrycia kapitału własnego wartości 8 000 000 = 800 000

Wariant A B C D E
Wartość EBIT 100 000 500 000 1 000 000 1 500 000 2 000 000
Podatek doch. (20 000) (100 000) (200 000) (300 000) (400 000)
Zysk netto 80 000 400 000 800 000 1 200 000 1 600 000
EPS 0,1 0,5 1 1,5 2

II. sposób finansowania: 50% kapitału własnego, 50% kapitału obcego

n – liczba akcji potrzebna do pokrycia kapitału własnego wartości 4 000 000 = 400 000

i – stopa oprocentowania długu = 10%

Wariant A B C D E
Wartość EBIT 100 000 500 000 1 000 000 1 500 000 2 000 000
Odsetki (I) (400 000) (400 000) (400 000) (400 000) (400 000)
Zysk brutto (300 000) 100 000 600 000 1 100 000 1 600 000
Podatek doch. 60 000 (20 000) (120 000) (220 000) (320 000)
Zysk netto (240 000) 80 000 480 000 880 000 1 280 000
EPS -0,6 0,2 1,2 2,2 3,2

Różnica w wartości EPS między sposobem finansowania z udziałem długu a sposobem finansowania bez długu (sposób II – sposób I).

Wariant A B C D E
Wartość EBIT 100 000 500 000 1 000 000 1 500 000 2 000 000
EPS -0,7 -0,3 0,2 0,7 1,2

Komentarz:

Metody wyznaczania granicznego poziomu EBIT:

Miernikiem oceny ryzyka finansowego jest stopień dźwigni finansowej - DFL (degree of financial leverage), będący relacją względnej zmiany zysku netto przypadającego na jedną akcję (EPS) do względnej zmiany zysku operacyjnego (EBIT).

Wskaźnik ten jest wyliczany dla danej wartości zysku operacyjnego (EBIT). Jego wartość informuje o ile procent zmieni się zysk netto na jedną akcję na skutek jednoprocentowej zmiany zysku operacyjnego.

Poziom wskaźnika DFL jest wysoki w sytuacji w której zysk netto jest bliski zera (gdy EBIT jest bliski wartości odsetek od długu).

Im większy jest udział długu w kapitale ogółem i relatywnie większe koszty finansowe, tym silniejsze są efekty mnożnikowe dźwigni (większa wartość DFL).

Zadanie.

1. Firma „ Z&Z” S.A., której kapitał własny finansowany jest przez 40 tys. akcji planuje nową inwestycje. Wartość inwestycji wynosi 1 mln złotych. Zarząd firmy rozważa dwie możliwości finansowania tego przedsięwzięcia :

A) Emisja 10 tys. nowych akcji - w ten sposób pokrycie całości nakładu inwestycyjnego.

B) Zaciągnięcie kredytu w Banku „R” w wysokości 600 tys. zł oprocentowanego 11 % rocznie

+ pokrycie pozostałej części emisją akcji po cenie za akcję jak w wersji A

Pesymistyczna prognoza przewiduje, że sprzedaż wyniesie 1,1 mln zł rocznie a koszty ich produkcji 0,6 mln. (bez kosztów finansowych). Prognoza optymistyczna mówi natomiast o przychodach w wysokości 1,5 mln oraz kosztach produkcji 0,8 mln (bez kosztów finansowych). Prawdopodobieństwo spełnienia prognozy pesymistycznej wynosi 30%, a optymistycznej 70%. Stawka podatku dochodowego wynosi 40 %. Posługując się wskaźnikiem EPS proszę doradzić sposób finansowania tej inwestycji. Uzasadnij odpowiedź.


Wyszukiwarka