Jak porównywać wskaźniki? 

Czy rentowność na poziomie 7% to dużo czy mało? Czy roczny przyrost kapitału własnego o 
10%  wystarczy,  aby  spółkę  uznać  za  dobrze  prosperującą?  Czy  zyski  muszą  co  kwartał 
rosnąć, aby uznać firmę za stabilną? 

Często  zadajemy  sobie  takie  pytania,  nie  dostrzegając  w  nich  błędnego  rozumowania. 
Niestety  albo  właśnie  szczęśliwie,  nie  ma  na  nie  jednoznacznych  odpowiedzi.  Wszystko 
zależy od obecnej koniunktury w realnej gospodarce i sytuacji innych spółek z branży. 

Dlaczego  wiedzy  znalezionej  w  raportach  finansowych  nigdy  nie  powinniśmy  traktować 
bezwzględnie?  

Wyobraźmy  sobie  spółkę,  która  przez  ostatnie  kilka  lat  utrzymuje  marżę  operacyjną  w 
okolicach  7%.  Żeby  poprawnie  ocenić  czy  to  dużo  czy  mało  musimy  znaleźć  jakiś  punkt 
odniesienia.  Coś  z  czym  będziemy  mogli  porównać  naszą  wartość.  Teoretycznie  możemy 
wziąć  kilka  innych  spółek.  Sprawdzić  jaka  jest  wśród  nich  średnia  marża,  a  następnie 
porównać ją z naszą. Pomysł jest dobry tylko jeśli wzięlibyśmy wszystkie spółki notowane na 
giełdzie i z nich wyciągali średnią. Jeśli nasza próbka będzie zbyt mała może się okazać, że 
porównujemy spółkę z branży informatycznej, ze spółkami typowo produkcyjnymi.  

Już sama specyfika poszczególnych branż sprawia, że takie porównania nie mają większego 
sensu,  gdyż  może  się  okazać,  że  nawet  najlepsze  spółki  produkcyjne  nie  osiągają  takiej 
marży jak przeciętna spółka usługowa. 

Różnice  wynikające  z  tejże  specyfiki  branży  są  czasem  tak  ogromne,  że  spółka  słaba 
fundamentalnie  może  wydać  nam  się  okazją  życia.  Tabela  poniżej  przedstawia  średnie 
wartości wybranych wskaźników za ostatni kwartał  dla kilka branż. 

 

Spółka budowlana o rentowności w okolicach 10% będzie uznawana za silną. Taka sama 
rentowność w przemyśle chemicznym nie zrobi na nikim wrażenia. Podobnie jest z innymi 
wskaźnikami.  Spółki  z  branży  rynku  kapitałowego  są  obecnie  nadpłynne,  a  więc  mają  w 
zanadrzu  dużo  gotówki  i  aktywów,  które  można  szybko  upłynnić,  natomiast  branża 
ubezpieczeniowa  cierpi  na  brak  płynności.  To  samo  jest  z  zadłużeniem.  Dla  banku 
zadłużenie w okolicach 90% kapitału to norma. W pozostałych branżach taka wartość jest 
niemal nie do pomyślenia. A to tylko kilka przykładów. 

 

 

Wniosek  jest  taki,  że  fundamenty  spółki  zawsze  należy  porównywać  tylko  i  wyłącznie  z 
fundamentami spółek 

z tej samej branży. 

W  praktyce  oznacza  to,  że  analizując  raport  finansowy  spółki  z  dajmy  na  to  branży 
spożywczej,  powinniśmy  przeanalizować  wszystkie  inne  spółki  spożywcze  i  dokonać 
porównania otrzymanych wskaźników. Wtedy będziemy dokładnie wiedzieli czy rentowność 
w okolicach 7% to dużo czy mało. 

Poniżej  widzimy  zestawienie  rentowności  i  wartości  dla  spółek  z  pewnej  branży.  Dobór 
wskaźników jest tutaj przypadkowy. Chodzi tylko o zobrazowanie pewnego zjawiska. 

 

Po  analizie  tabelki  możemy  dojść  do  wniosku,  że  jedna  spółka  z  branży  ma  poważne 
kłopoty (mocno ujemna rentowność). Średnia rentowność w branży to ok. 2-5%. Tylko jedna 
spółka wyraźnie odstaje od innych (rentowność ponad 13%). Niestety spółka ta została już 
zauważona  przez  inwestorów  (C/WK  równe  1,86  przy  średniej  w  branży  na  poziomie  ok. 
0,6 – 0,8). 

W takim wypadku dobrą strategią byłoby poczekanie na ewentualny spadek ceny akcji, a co 
za tym idzie wskaźnika C/WK do wartości bliższych średniej. 

Analizę  możemy  też  zacząć  od  drugiej  strony.  Wybieramy  spółkę  o  względnie  małym 
wskaźniku C/WK i czekamy na poprawę rentowności. Jeśli druga od góry spółka poprawiła 
by  swoją  rentowność  do  ok.  10%  to  przy  obecnym  niedowartościowaniu,  jej  kurs 
poszybowałby w górę. 

Porównanie spółek z tej samej branży ma jeszcze jedną zaletę, którą doskonale widać na 
wykresie historycznym. 

 

 

 

Obie  linie  przedstawiają  zmiany  rentowności  różnych  spółek  z  tej  samej  branży.  Wykresy 
idealnie  oddają  charakter  poszczególnych  przedsiębiorstw.  W  okolicach  2008  roku  wiele 
firm przeżywało głęboki kryzys. Firma czerwona odczuła go dosyć poważnie (w najgorszym 
momencie jej rentowność wynosiła -5%), jednak udało jej się wytrzymać na rynku. Kilka lat 
po tym incydencie jej rentowność dosłownie eksplodowała przebijając poziom 20%. 

Spółka  żółta  przeżyła  ten  okres  znacznie  spokojniej.  Kryzys  nie  zrobił  na  niej  większego 
wrażenia i choć rentowność tej spółki też spadła, to zostało to płynnie rozłożone, tak że w 
żadnym momencie spółka nie miała ujemnej rentowności. 

Jak to możliwe, że spółka, która w czasach kryzysu była na prostej drodze do bankructwa, 
nagle po jego zakończeniu osiąga niesamowite wyniki? Otóż, taka podatność rentowności 
na wahania nie oznacza, że spółka była słaba fundamentalnie, a jedynie, że bardzo dużo 
inwestuje.  W  czasach  kryzysu,  gdy  każdy  szanuje  gotówkę,  spółce  ciężko  było  utrzymać 
płynność  co  odbiło  się  na  rentowności.  W  hossie,  taka  otwarta  pozycja  skutkuje 
rewelacyjnymi wynikami.  

Którą  spółkę  preferować?  Wybór  znów  zależy  tylko  i  wyłącznie  od  przekonań  inwestora. 
Jeśli  zależy  nam  na  stabilności  portfela, lepszym  wyborem  będą  spółki  uzyskujące  niemal 
stałe  wyniki  na  przestrzeni  kwartałów.  Zyski  będą  mniejsze,  ale  przewidywalne.  Jeśli 
jesteśmy  w  stanie  zaakceptować  znaczne  wahania,  możemy  pokusić  się  o  wybór  spółki 
odpowiadającej „czerwonemu” profilowi. 

Niezależnie od decyzji, przeprowadzając analizę fundamentalną intensywnie korzystajmy z 
porównań  wskaźników  z  innymi  spółkami  w  ramach  tej  samej  branży.  Porównania  z 
losowymi spółkami, nie dość, że nam nie pomogą to jeszcze zaciemnią rzeczywisty obraz 
analizowanej firmy.