Polityka pieniężna
Wykład 14: Polityka pieniężna
w EMU
Polityka pieniężna
Wykład 14: Polityka pieniężna
w EMU
Instrumenty EBC
• Stopy procentowe: stopa refinansująca, (marginal refinancing
rate – obecnie 0,25%), stopa pożyczkowa (marginal lending
rate – obecnie 1,00%), stopa depozytowa (deposit rate –
obecnie 0%);
• Stopa pożyczkowa i stopa depozytowa mają charakter tzw.
standing facilities, dostępnych w każdym momencie;
normalnie, wyznaczają one pasmo wahań dla stóp overnight
na rynku międzybankowym (floor and ceiling);
• Operacje otwartego rynku na okres 7 dni (MTO – main
refinancing operations), operacje 3-miesięczne (LTRO – long-
term refinancing operations), zarówno repo jak i reverse repo;
• W okresie kryzysu 2008-2009 EBC wprowadził dodatkowo
operacje na 1, 6 i 12 miesięcy (LTRO);
• Szeroki zakres papierów wartościowych akceptowanych w
ramach OOR (na kwotę łączną 12,2 biliona €, w tym ponad
połowa papierów prywatnych);
PP UE US
2
Operacje pieniężne w Eurosystemie
Operacje polityki
pieniężnej
Typ transakcji
Okres
zapadalności
(maturity)
Częstotliwoś
ć
Dostarczanie
płynności
Absorbowanie
płynności
Operacje otwartego rynku
Główne operacje
refinansowe (MRO)
Transakcje repo
tydzień
Tygodniowo
Długoterminowe
transakcje finansowe
(LTRO)
Transakcje repo
3 miesiące- 3
lata
Miesięcznie,
Nieregularnie
Operacje dostrajające
Transakcje repo
Swapy walutowe
Transakcje reverse
repo
Depozyty
terminowe
Swapy walutowe
zróżnicowany
Nieregularnie
Operacje strukturalne
Transakcje repo
Zakupy outright
Sprzedaż
certyfikatów EBC
Sprzedaż outright
Zróżnicowane
Zróżnicowane
Instrumenty stałe (standing facilities)
Marginal lending
facility (MLF)
Transakcje repo
1 dzień
(overnight)
Na życzenie
Marginal deposit
facility (MDF)
Depozyty
1 dzień
(overnight)
Na życzenie
PP UE US
3
Dostęp do operacji pieniężnych
Eurosystemu i wymagane zabezpieczenia
• System polityki pieniężnej Eurosystemu jest otwarty dla uprawnionych
instytucji kredytowych na jednakowych warunkach dla wszystkich;
• Instytucja kredytowa musi spełnić warunki:
– Podlega systemowi rezerwy obowiązkowej;
– Podlega (zharmonizowanemu) nadzorowi bankowemu;
– Musi być finansowo zdrowa;
– Musi podpisać odpowiednie porozumienie z EBC;
• Na 6334 instytucji kredytowych w strefie euro tylko 2267 spełnia kryteria
operacyjne dla OOR, 2395 spełnia kryteria dla MLF, 2789 spełnia kryteria dla
MDF (stan na koniec 2012r);
• Średnia liczba instytucji kredytowych uczestnicząca w MRO w 2010r
wyniosła 145, w LTRO 94;
• Instytucje kredytowe uczestniczą w OOR za pośrednictwem swoich
narodowych banków centralnych;
• Zabezpieczenia pod transakcje OOR (collateral) muszą spełniać określone
kryteria;
• Mogą to być aktywa płynne i niepłynne (marketable, non-marketable);
PP UE US
4
Kontrola i wycena ryzyka na
zabezpieczeniach
•
Wszystkie aktywa wykorzystywane jako
collateral podlegają ocenie ryzyka utraty
wartości;
•
Przyjmuje się wartość rynkową pomniejszoną o
pewien określony procent (Haircut-adjusted
values);
•
Wartość liczona metodą mark-to-market;
•
Limity na wykorzystywanie niezabezpieczonych
instrumentów dłużnych;
•
Minimalne wymagane ratingi na obligacjach
suwerennych i prywatnych;
PP UE US
5
Inflacja i podstawowa stopa procentowa EBC w strefie euro, 01.1997-04.2014, r/r,
%
1
9
9
7
M
0
1
1
9
9
7
M
0
7
1
9
9
8
M
0
1
1
9
9
8
M
0
7
1
9
9
9
M
0
1
1
9
9
9
M
0
7
2
0
0
0
M
0
1
2
0
0
0
M
0
7
2
0
0
1
M
0
1
2
0
0
1
M
0
7
2
0
0
2
M
0
1
2
0
0
2
M
0
7
2
0
0
3
M
0
1
2
0
0
3
M
0
7
2
0
0
4
M
0
1
2
0
0
4
M
0
7
2
0
0
5
M
0
1
2
0
0
5
M
0
7
2
0
0
6
M
0
1
2
0
0
6
M
0
7
2
0
0
7
M
0
1
2
0
0
7
M
0
7
2
0
0
8
M
0
1
2
0
0
8
M
0
7
2
0
0
9
M
0
1
2
0
0
9
M
0
7
2
0
1
0
M
0
1
2
0
1
0
M
0
7
2
0
1
1
M
0
1
2
0
1
1
M
0
7
2
0
1
2
M
0
1
2
0
1
2
M
0
7
2
0
1
3
M
0
1
2
0
1
3
M
0
7
2
0
1
4
M
0
1
-1,0
0,0
1,0
2,0
3,0
4,0
5,0
6,0
HICP-EA
Cel
ECB rate
Rynek pieniężny i stawki IBOR
• Rynek pieniężny, czyli rynek międzybankowy: rynek na którym
banki udzielają sobie wzajemnie pożyczek krótkoterminowych, w
celu uzupełnienia niedoborów płynności (np. na cele związane z
budowaniem rezerwy obowiązkowej lub w celu uzupełnienia
płynności na bieżące wypłaty);
• Stopy procentowe, po których zawierane są transakcje
pożyczkowe, nazywają się stopami IBOR (interbank offered rate -
międzybankowa stopa ofertowa) ustalane są w różny sposób na
różnych rynkach. Procedura polega na tym, że wyodrębniona
grupa banków, kwotują stawki referencyjne na rynku pieniężnym
na okresy od jednego dnia to jednego roku. Fixing odbywa się z
reguły o godzinie 11.00 czasu GMT i wtedy wybrana grupa banków
podaje stawki, po jakich jest skłonna zaoferować środki na dany
okres. Z punktu widzenia kredytobiorcy najważniejsze są stawki
1M, 3M i 6M, gdyż na te okresy najczęściej udzielany jest kredyt.
Stawki dla kredytów denominowanych w walutach kwotowane są
na rynku londyńskim (LIBOR) i europejskim (EURIBOR).
• W normalnych warunkach rynkowych stawki IBOR podlegają dwóm
głównym tendencjom. Po pierwsze - im dłuższy okres, tym stawka
powinna być wyższa, odzwierciedlając tym samym rosnące ryzyko
udzielenia pożyczki na dłuższy okres. Po drugie - stawki IBOR
powinny, choć w części, oddawać oczekiwania na ruch stóp na
rynku międzybankowym. Przy silnym oczekiwaniu na obniżki stóp
procentowych krzywa złożona z kwotowań powinna być
opadająca.
PP UE US
7
Rezerwa obowiązkowa w strefie euro
• The ECB stosuje stopę rezerwy obowiązkowej w wysokości
2%. Rezerwa obejmuje następujące zobowiązania:
overnight deposits; deposits with agreed maturity up to 2
years; deposits redeemable at notice up to 2 years; debt
securities issued with agreed maturity up to 2 years; and
money market paper.
• ECB zezwala na zwolnienie z rezerwy zobowiązań do kwoty
€100,000.
• Oprocentowanie rezerwy jest równe średniej stopie po
jakiej banki zasilają się w EBC w płynność w ramach OOR
(marginal rate of allotment), czyli stopie bliskiej MRO;
• Rozliczanie rezerwy obowiązkowej w okresach
miesięcznych, od pierwszej MRO po posiedzeniu Rady EBC
do następnego posiedzenia;
• EBC pobiera karne odsetki za brak wymaganej rezerwy w
wysokości 4,25%;
PP UE US
8
Polityka EBC w czasie kryzysu
• W warunkach kryzysu EBC zdecydował 2.07.2009 roku
o uruchomieniu operacji outright dla zakupu obligacji
zabezpieczonych (covered bonds - wyemitowanych w
euro przez instytucje kredytowe strefy euro lub mające
gwarancje tych instytucji, i o emisji co najmniej 500
mln €) na łączną kwotę 60 miliardów € (do
30.06.2010r);
• 9.05.2010r EBC zdecydował o uruchomieniu programu
SMP (Securities Market Program) polegającego na
bezwarunkowym skupie obligacji rządowych krajów
zadłużonych na rynku wtórnym;
• Oficjalnym powodem SMP było „zapewnienie
prawidłowej transmisji impulsów polityki pieniężnej”,
ale w praktyce program SMP podtrzymywał ceny i
obniżał rentowności obligacji krajów zadłużonych, co
pomagało rządom tych krajów utrzymać płynność;
• 9.12.2011r EBC uruchomił LTRO o okresie
zapadalności do 36 miesięcy w celu zapewnienia
płynności w sektorze bankowym;
PP UE US
9
Securities Market Program
• Program papierów rynkowych (SMP) polega na skupowaniu przez EBC papierów
skarbowych niektórych państw członkowskich strefy euro na rynku wtórnym w celu
stabilizowania rynków; Zakup papierów wartościowych dokonywany przez banki
centralne może także obejmować papiery emitowane przez banki komercyjne;
• SMP został uruchomiony w maju 2010r w ramach programu pomocy dla Grecji, na
podstawie decyzji Rady Prezesów z 10.05.2010r;
• Oficjalnym powodem SMP jest przywrócenie płynności w segmentach rynku papierów
wartościowych i zapewnienie sprawnego funkcjonowania mechanizmu transmisji
impulsów polityki pieniężnej do gospodarki w sytuacji, gdy stopy rynkowe w
niektórych krajach znacznie przewyższają stopy EBC;
• Nie jest to QE, ponieważ towarzyszą mu operacje sterylizacyjne w postaci aukcji
depozytów 7-dniowych;
• O skali interwencji decyduje każdorazowo Rada Prezesów EBC;
• W praktyce SMP oznacza, że EBC skupuje papiery krajów najbardziej zadłużonych,
które na rynku wtórnym tracą na wartości, występując jako „pożyczkodawca ostatniej
szansy”;
• Dlatego EBC jest krytykowany przez niektóre kraje, że de facto udziela pożyczek
rządom krajów zadłużonych, co narusza jego mandat (stabilność cen) i pogarsza jego
bilans;
• Początkowo kupowane były obligacje rządowe Grecji, Portugalii i Irlandii, a od
sierpnia 2011 także Włoch i Hiszpanii.
• Do listopada 2011 EBC w ramach SMP skupił papiery dłużne na kwotę ok. 200 mld €;
PP UE US
10
Zakupy obligacji rządowych przez ECB w ramach SMP (mld €), 2010-2011
PP UE US
11
Łagodzenie ilościowe
• Łagodzenie ilościowe (quantitative easing – QE) polega na
zwiększaniu podaży pieniądza rezerwowego przez bank
centralny poprzez skup rządowych (i korporacyjnych)
papierów wartościowych na wtórnym rynku (outright);
• W ten sposób bank centralny, formalnie przestrzegając
zakazu bezpośredniego udzielania pożyczek rządowi (w
celu finansowania deficytu), faktycznie pomaga w
finansowaniu wydatków rządowych pośrednio poprzez
zakup papierów od banków komercyjnych;
• Metoda QE jest stosowana w sytuacji zagrożenia deflacją,
gdy stopy procentowe są bardzo niskie (bliskie zeru) i nie
mogą dalej być obniżane w celu pobudzenia koniunktury;
• Metoda QE pozwala też obniżyć długookresowe stopy
procentowe i osłabić kurs waluty;
PP UE US
12
Aktywa Eurosystemu, 2007-2013, mld €
PP UE US
13
2007
2008
2009
2010
2011
2012
2013
0
500
1000
1500
2000
2500
3000
3500
6. Other assets
5. General
government debt
4. Securities
issued by €area
residents
3. Other claims in
€
2. Lending to €
credit institutions
1. Gold and
international
reserves
Podaż pieniądza w strefie euro (gotówka, M1, M3)
(Dec2007-Oct2014, mln €)
Dariusz K. Rosati
14
M1
Currency
M3
20
07
De
c
20
08
Ma
r
20
08
Jun
20
08
Se
p
20
08
De
c
20
09
Ma
r
20
09
Jun
20
09
Se
p
20
09
De
c
20
10
Ma
r
20
10
Jun
20
10
Se
p
20
10
De
c
20
11
Ma
r
20
11
Jun
20
11
Se
p
20
11
De
c
20
12
Ma
r
20
12
Jun
20
12
Se
p
20
12
De
c
20
13
Ma
r
20
13
Jun
20
13
Se
p
20
13
De
c
20
14
Ma
r
20
14
Jun
20
14
Se
p
0
2000000
4000000
6000000
8000000
10000000
12000000
Zmiany agregatów pieniężnych w strefie euro, M0 i M3, % r/r, Dec2005-Oct2014
Dariusz K. Rosati
15
20
05
De
c
20
06
Ap
r
20
06
Au
g
20
06
De
c
20
07
Ap
r
20
07
Au
g
20
07
De
c
20
08
Ap
r
20
08
Au
g
20
08
De
c
20
09
Ap
r
20
09
Au
g
20
09
De
c
20
10
Ap
r
20
10
Au
g
20
10
De
c
20
11
Ap
r
20
11
Au
g
20
11
De
c
20
12
Ap
r
20
12
Au
g
20
12
De
c
20
13
Ap
r
20
13
Au
g
20
13
De
c
20
14
Ap
r
20
14
Au
g
-2
0
2
4
6
8
10
12
14
16
Currency
M3
Wzrost agregatów pieniężnych w strefie euro, M0 i M3, 2006-2014, Dec2005=100
Dariusz K. Rosati
16
20
05
De
c
20
06
Ap
r
20
06
Au
g
20
06
De
c
20
07
Ap
r
20
07
Au
g
20
07
De
c
20
08
Ap
r
20
08
Au
g
20
08
De
c
20
09
Ap
r
20
09
Au
g
20
09
De
c
20
10
Ap
r
20
10
Au
g
20
10
De
c
20
11
Ap
r
20
11
Au
g
20
11
De
c
20
12
Ap
r
20
12
Au
g
20
12
De
c
20
13
Ap
r
20
13
Au
g
20
13
De
c
20
14
Ap
r
20
14
Au
g
80
90
100
110
120
130
140
150
160
Currency
M3
Program OMT
• Dążąc do przełamania kryzysu w strefie euro, 2.08.2012r EBC
zapowiedział, a 6.09.2012 EBC ogłosił gotowość do rozpoczęcia
tzw. bezwarunkowych transakcji pieniężnych (Outright Monetary
Transactions);
• OMT polegają na bezwarunkowym skupie obligacji rządowych
zadłużonych państw strefy euro, pod następującymi warunkami:
– okres zapadalności do 3 lat;
– kraj korzystający z wsparcia musi wcześniej wystąpić o pomoc w
ramach mechanizmu EFSF/ESM i być objęty programem
dostosowawczym;
• OMT są nielimitowane;
• EBC zrezygnował z pozycji uprzywilejowanego wierzyciela;
• OMT są w pełni sterylizowane;
• Decyzja podjęta przy jednym głosie sprzeciwu (Bundesbank);
• Argumenty za i przeciw;
PP UE US
17