Kanały transmisji polityki 

pieniężnej

• Władze monetarne, prowadzące politykę 

pieniężną w oparciu o sterowanie stopami 
procentowymi powinny zdawać sobie 
sprawę z tego, jak ich działania będą 
wpływały na gospodarkę. 

• Mówiąc inaczej - powinny mieć 

świadomość, jak w ich kraju przebiega 
proces transmisji impulsów polityki 
pieniężnej.

Mechanizm transmisji 

monetarnej

Proces transmisji może być 

podzielony na trzy podstawowe 

etapy:

• W pierwszym, stopy procentowe, ustalone przez bank 

centralny (iBC) determinują warunki działania banków 

komercyjnych, a tym samym cenę i dostępność kredytów w 

bankach. 

• W drugim etapie, sytuacja na rynku depozytowo-kredytowym, 

poprzez kanały transmisji wpływa na zachowania podmiotów 

gospodarujących, determinując zagregowany popyt 

konsumpcyjny i inwestycyjny w gospodarce. 

• W etapie trzecim zmiany zagregowanego popytu rozkładają się 

pomiędzy efekty realne (zmiana poziomu produkcji, 

bezrobocia, realnego kursu walutowego), a zmiany nominalne 

(zmiana stopy inflacji). Zasady przebiegania tego etapu 

transmisji w czasie i jego ostateczny efekt nazywane są 

„zagadnieniem neutralności pieniądza”.

Tradycyjny mechanizm 

transmisji stóp procentowych

• Pokazuje w jaki sposób rynkowa 

stopa procentowa oddziałuje na 
inwestycje i koniunkturę,

• Poziom rynkowej stopy procentowej 

określa relacja podaży kredytów do 
popytu na nie, a rozmiary kredytów 
kształtowane są przez podaż 
pieniądza

Tradycyjny mechanizm 

transmisji

• Tradycyjny mechanizm transmisji 

impulsów pieniężnych można 
przedstawić następująco:

M↑→r↓→I↑→Y↑

• M – podaż pieniądza,
• r – rynkowa stopa procentowa,
• I – inwestycje,
• Y - PKB

Teoria q J. Tobina

• Polityka pieniężna może wyznaczać 

rozmiary inwestycji przedsiębiorstw 
poprzez oddziaływanie na giełdowe 
ceny akcji.

• Wskaźnik q odkryty przez J. Tobina:

q = rynkowa wartość przedsiębiorstwa/

koszt odnowy kapitału rzeczowego 

przedsiębiorstwa

Teoria q J. Tobina

• Jeżeli q jest wysokie to rynkowa jednostkowa 

cena akcji jest wysoka, co oznacza, że koszty 
zakupu nowego kapitału rzeczowego 
inwestowanego w przedsiębiorstwie są niskie 
w stosunku do rynkowej wartości firmy,

• Przedsiębiorstwo skłonne będzie 

wyemitować dodatkowe akcje w celu 
pozyskania funduszy na zakup nowych 
środków produkcji

Teoria q J. Tobina

• Jeżeli q jest niskie to rynkowa 

wartość firmy jest niska w stosunku 
do kosztu odnowy kapitału 
rzeczowego - cena akcji jest niska,

• przedsiębiorstwa nie będą skłonne 

inwestować

Teoria q J. Tobina

• Wpływ polityki pieniężnej – gdy zwiększa się podaż 

pieniądza to podmioty gospodarcze dysponuja 

funduszami pieniężnymi wyższymi od oczekiwanych. 

Wyzbywają się jej dokonując dodatkowych 

wydatków. 

• Efekt - wzrost popytu globalnego w gospodarce,

• Mechanizm transmisji jest następujący:

• M↑ →  P(s)↑ → q↑ → I↑ → Y↑

P(s) – rynkowe ceny akcji

Mechanizm transmisji impulsów 

pieniężnych poprzez wydatki 

konsumpcyjne

Wpływ zmian rynkowej stopy procentowej na 

wydatki konsumpcyjne

• Kształtowanie wydatków konsumpcyjnych dokonuje 

się poprzez oddziaływanie banku centralnego na 

globalny fundusz nabywczy społeczeństwa,

• Mechanizm transmisji impulsów pieniężnych można 

przedstawić następująco:

M↑ →i↓→ C↑→ Y↑

C – wydatki na zakup dóbr trwałego użytku

Mechanizm transmisji impulsów 

pieniężnych poprzez wydatki 

konsumpcyjne

Efekt zmiany wartości majątku na wydatki 

konsumpcyjne

• Hipoteza konsumpcji wyznaczonej cyklem życia (F. 

Modigliani) – jednostki dążą do równomiernego 

rozłożenia konsumpcji w czasie, a spożycie nie jest 

wyznaczone przez bieżący dochód ale przez wartość 

majątku skumulowanego w trakcie życiowej 

aktywności,

• Jednym ze składników majątkowych są papiery 

wartościowe, których wartość rośnie wraz ze 

wzrostem podaży pieniądza,

• Mechanizm transmisji jest następujący:

M↑→ P(s)↑→ W↑→ C↑→ Y↑

Mechanizm transmisji impulsów 

pieniężnych poprzez wydatki 

konsumpcyjne

Wpływ płynności na wydatki konsumpcyjne

(mechanizm transmisji jest następujący):

M↑→ P(s)↑→ V(s)↑→ D(p)↓→ C(f)↑→ Y↑

oraz na budownictwo mieszkaniowe

(mechanizm transmisji jest następujący):

M↑→ P(s)↑→ V(s)↑→ D(p)↓→ H(r)↑→ Y↑

V(s) – wartość rynkowa aktywów finansowych,
D(p) – prawdopodobieństwo wystąpienia trudności 

finansowych,

C(f) – wydatki na zakup dóbr trwałego użytku,
H(r) – wydatki na zakup domów i mieszkań

Mechanizm transmisji poprzez 

kanał kredytowy

• polityka pieniężna oddziałuje nie tylko na popyt na 

kredyt, poprzez mechanizmy opisane w ramach kanału 

stóp procentowych,

• zaostrzeniu polityki pieniężnej przez bank centralny 

zmniejszeniu ulega nie tylko popyt na kredyt (co jest 

oczywiste w obliczu występowania efektów opisanych 

w ramach kanału stóp procentowych), ale również 

podaż kredytu, oferowanego przez banki,

• niedoskonałość rynku (asymetria informacyjna w 

relacjach bank - kredytobiorca, uzależnienie niektórych 

podmiotów od sektora bankowego) sprawia, że istotną 

rolę w procesie transmisji odgrywają również banki, 

zarządzające podażą kredytu,

Przyczyny występowania kredytowego 

kanału transmisji można podzielić na 

dwie grupy:

• Po pierwsze, w momencie zacieśnienia 

polityki pieniężnej, banki mają podstawy, aby 

z własnej i nieprzymuszonej woli zmniejszać 

dostępność kredytów dla swoich klientów,

• negatywna selekcja, pogarsza się jakość 

portfela kredytowego banków komercyjnych,

• efekt - reakcja obronna w postaci zaostrzenia 

procedur kredytowych.

• z drugiej strony, w momencie podniesienia stóp procentowych przez 

bank centralny, niektóre, z reguły słabsze, banki mogą zostać 
zmuszone przez warunki rynkowe do zmniejszenia akcji kredytowej,

• mniejsze, słabiej dokapitalizowane banki, ograniczają w czasie 

restrykcyjnej polityki pieniężnej podaż kredytu w znacznie większym 
stopniu, niż banki duże,

• do podstawowych przyczyn tego zjawiska należy zaliczyć znacznie 

węższe możliwości pozyskania względnie tanich środków na 
kontynuowanie akcji kredytowej:

– po pierwsze, restrykcyjna polityka pieniężna może doprowadzić do 

spadku bazy depozytowej banków. Zjawisko to, w naturalny sposób w 
proporcjonalnie większym stopniu dotknie małe banki, ze względu na ich 
niższą wiarygodność w oczach deponentów. 

– po drugie, banki o niskim poziomie kapitałów często nie dysponują 

odpowiednią ilością płynnych aktywów (bonów skarbowych, obligacji), 
które mogłyby zostać sprzedane, celem podtrzymania akcji kredytowej.

Sektor bankowy przyczynia się do 

wzmocnienia efektów polityki 

pieniężnej, poprzez zmniejszanie 

podaży kredytu w czasie, gdy bank 

centralny prowadzi restrykcyjną 
politykę pieniężną i zwiększanie 

podaży kredytu w momencie 

obniżania stóp procentowych przez 

władze monetarne

Mechanizm transmisji poprzez 

zmiany kursu walutowego

• Spadek stóp procentowych obniża atrakcyjność 

lokat w krajowych aktywach w porównaniu z 

lokatami zagranicznymi,

• Efekt – odpływ kapitału, któremu towarzyszy 

deprecjacja waluty krajowej co sprzyja eksportowi, 

który przyczynia się do ożywienia gospodarczego i 

poprawy bilansu handlowego,

• Mechanizm jest następujący:

M↑→ r↓→ Ex↓→ B(h)↑→ Y↑

Ex – kurs walutowy

Zagadnienie neutralności 

pieniądza

Pieniądz jest neutralny, kiedy zmiana 

jego podaży prowadzi wyłącznie do 

proporcjonalnej zmiany nominalnych 

wielkości ekonomicznych (cen, płac, 

nominalnego kursu walutowego itp.), 

nie wpływając zarazem na żadną 

zmienną realną (produkcję, 

bezrobocie, realny kurs walutowy 

itp.).

Z teoretycznego punktu widzenia można wywnioskować, iż ciąg 

zdarzeń, po przykładowym zaostrzeniu polityki pieniężnej, 

powinien wyglądać następująco:

• Wzrost realnych stóp procentowych na rynku międzybankowym

• wzrost oprocentowania kredytów i depozytów w bankach oraz innych 

papierów wartościowych

• spadek popytu na kredyt oraz podaży kredytu

• spadek zagregowanego popytu

• spadek produkcji i inflacji

Z upływem czasu następuje powrót produkcji do 

poziomu potencjalnego. 

Z punktu widzenia neutralności polityki 

pieniężnej można zatem powiedzieć, 

iż zasada neutralności nie obowiązuje 

w krótkim okresie, jednak po 

zakończeniu wszystkich procesów 

dostosowawczych, polityka pieniężna 

jest neutralna.