1

Systemy walutowe: 

Bretton Woods

Jan J. Michałek

Geneza systemu z Bretton Woods

• Dyskusje nt. międzynarodowego systemu gospodarczego zaczęte przez 

Anglików i Amerykanów w 1942 r.

• Świadomość szkód w czasie Wielkiego Kryzysu: potrzeba rekonstrukcji 

gospodarki zintegrowanej;

• Koncepcja Keynesa: liberalna: stworzenia bankora: pieniądza opartego na 

zaufaniu: kreacja w zależności od potencjału gospodarczego;

• Koncepcja White’a: dużo bardziej konserwatywna, oparta o dominująca 

rolę dolara i złota.

• Lipiec 1944: konferencja w Bretton Woods: 44 kraje utworzyły MFW.
• Cel MFW: międzynarodowy system walutowy miał sprzyjać pełnemu 

zatrudnieniu, pozwalając na utrzymanie równowagi zewnętrznej bez

nakładania restrykcji na wymianę międzynarodową.

• Przekonanie: że konieczna jest stabilizacja kursów walutowych (jej brak 

pogłębił wielki kryzys) oraz waga możliwości utrzymywania pełnego 

zatrudnienia.

 JJ Michałek

Zasady systemu z B.W.

(gold exchange standard)

1.

W obiegu wewnętrznym wyłącznie pieniądz papierowy nie 

wymienialny na złoto: B.C. odpowiada za stabilizację 

wartości pieniądza krajowego

2.

stały kurs parytetowy dolara do złota (powinien 

odzwierciedlać parytet siły nabywczej i stan bilansu  

płatniczego);

3.

kursy innych walut ustanowiona w stosunku do dolara (lub/i 

złota)

4.

dolar był główną (N-tą) walutą rezerwową: ustalono cenę 

złota w dolarze (35 dol za uncję) i w stosunku do dolara 

ustalano kursy i interweniowano;

5.

gwarancją odpowiedzialnej polityki pieniężnej USA miał 

być kurs parytetowy i konieczność wymiany dolara na złoto 

po ustalonym  kursie w rozliczeniach tylko pomiędzy B.C. 

 JJ Michałek

2

Zasady systemu z B.W.

(gold exchange standard)

6.

Inne kraje: też powinni prowadzić odpowiedzialną politykę pieniężną bo obawa 

utraty rezerw dewizowych (w przypadku nadmiernej ekspansji i deficytów b.p.): 

ale pewne możliwości akdaptacyjne.

7.

Kurs rynkowy mógł się odchylać jednie o 1% w górę lub w dół: odpowiedzialny 

za to B.C, który musiał prowadzić odpowiednie interwencje.

8.

Zakłócenia równowagi b.p. winny być niwelowane:

•

a/ krótkookresowe: -> deficyt interwencje B.C. i  zaciąganie kredytów w MFW 

•

każdy kraj miał kwotę, którą wpłacał w ¼ w dewizach a ¾ we własnej walucie 

Æ mógł bez ograniczeń pożyczać własną kwotę;

•

pożyczenie więcej niż własnej kwoty zwiększało nadzór ze strony MFW;

•

b/ w przypadku „fundamentalnego niezrównoważenia”: konieczność korekty 

(zmiany) kursu:

•

pojęcie „fundamentalne niezrównoważenie” nie zostało zdefiniowane;

•

w domyśle: kraje deficytowe powinny przeprowadzić dewaluację (przywracanie 

równowagi zewnętrznej bez wywoływania depresji);

•

nie wykluczano jednak możliwości rewaluacji;

•

nie istniała możliwość korekty kursowej N-tej waluty, tj. dolara USA;

•

w praktyce: niezmiernie rzadkie korekty kursowe.

 JJ Michałek

Wprowadzanie wymienialności

•

Waluta wymienialna: to taka, która może być używana w swobodny sposób w transakcjach 

międzynarodowych przez obywateli jakiegokolwiek kraju.

•

Rozwój wymiany międzynarodowej można przyspieszyć eliminując barter i używając waluty 

krajowe w wymianie międzynarodowej:

•

--> władze MFW zachęcały członków do możliwie szybkiego wprowadzania wymienialności 

walut;

•

w MFW: wymagano wprowadzenia wymienialności do transakcji na rachunku obrotów 

bieżących: (obawiano się liberalizacji obrotów kapitałowych ze względu na spekulacyjne 

przepływy „gorącego” kapitału krótkoterminowego)

•

1945 r.: wymienialność wprowadziły USA i Kanada;

•

1947: W. Brytania próbowała wprowadzić wymienialność: ale ataki spekulacyjne na funta i 

szybko się z tego wycofała;

•

1958: większość krajów zachodnio-europejskich wprowadziła wymienialność (poprzedzone 

stopniową liberalizacją w ramach Europejskiej Unii Płatniczej);

•

1958: Niemcy zezwoliły na znaczną liberalizację na rachunku obrotów kapitałowych;

•

1964: Japonia wprowadza wymienialność;

•

==> w praktyce dominacja dolara m.in. dzięki:

•

wczesnemu wprowadzeniu wymienialności;

•

stabilizowanej wartości z złocie;

•

roli politycznej USA.

 JJ Michałek

Początkowy niedobór dolarów

• Pierwsze lata powojenne: lata „niedoboru dolarów”: 

gospodarki zrujnowane miały duże deficyty CA --> 

Plan Marshalla z 1948 r.

• Deficyty CA nie mogły być kompensowane 

napływem kapitałów (bo brak liberalizacji obrotów 

kapitałowych): a zatem tylko operacje oficjalne 

mogły kompensować deficyty.

• 1958: powrót do wymienialności: pierwsze ruchy 

kapitałowe --> postępująca integracja rynków 

finansowych --> wyraźniejsze współoddziaływanie 

(parytetu) stóp procentowych.

 JJ Michałek

3

Spekulacja i kryzysy walutowe

• krytyka  rozwiązań B.W:
• zbyt  wąski margines wahań;
• powinno się dopuszczać częstsze korekty kursowe;
• brak mechanizmu korekcyjnego dla zróżnicowanych stóp inflacji.
• Spekulacja ujawniała słabości systemu:
• przepływy kapitałowe: kraj deficytowy: mógł być podejrzewany, że

nierównowaga jest fundamentalna i wymaga zmiany kursu;

• kraje deficytowe rezerwowe (W. Brytania, Francja): obawiały się 

deficytów: bo groźba dewaluacji mogłaby wywołać odpływ rezerw innych 

państw;

• kraje  nadwyżkowe (Niemcy): obawiały się spekulacyjnych napływów

kapitałowych: wymuszających rewaluację;

• narastanie kryzysów w drugiej połowie lat 60.
• 1964: ataki na funta --> w końcu dewaluacja funta w 1967;
• 1968: dewaluacja franka;
• 1969: rewaluacja marki;

 JJ Michałek

Utrzymywanie równowagi zewnętrznej i 

wewnętrznej w system z BW

Założenia analizy: 

R=R* (krajowa stopa procentowa równa zagranicznej); 
P oraz P*: stałe; 
E: kurs walutowy (E

PLN/DM

): 

Y

f

: poziom popytu (dochodu) odpowiadający pełnemu zatrudnieniu; 

Czynniki oddziaływujące na zagregowany popyt: 

 

 JJ Michałek

Model Swana: równowaga wewnętrzna

Równowaga wewnętrzna 
Y

f

 = C+I+G+CA  

 

 

a po rozpisaniu zależności: 

gdzie: Y

f

-T:  

 

dochód do dyspozycji. 

Wzrost Y

f 

może być wywołany przez: wzrost G, spadek T, oraz wzrost E (dewaluacja); 

Utrzymywanie równowagi wewnętrznej (pełnego zatrudnienia) przez politykę fiskalną i kurs 

(polityka pieniężna w systemie kursów stałych jest nieskuteczna). 

Prosta II: równowaga wewnętrzna (odpowiednia kombinacja E i polityki fiskalnej); 

-  krzywa malejąca bo: 
-  wzrost E i ekspansja fiskalna --> pobudza wzrost Y; 
-  na prawo od prostej II: polityka fiskalna zbyt ekspansywna (nadmierne zatrudnienie). 
-  Na lewo od prostej II: polityka fiskalna zbyt restrykcyjna (niedostateczne zatrudnienie). 

 

(

)

(

)

T

Y

P

EP

CA

G

I

T

Y

C

Y

f

f

f

−

+

+

+

−

=

,

/

*

 JJ Michałek

4

Model Swana: równowaga zewnętrzna

Równowaga zewnętrzna:  

równowaga bilansu CA: CA(EP*/P,Y-T)=X    

(tzn. import = eksport) 

Krzywa XX: równowaga zewnętrzna: nachylenie dodatnie:

 

-  wzrost E: poprawia konkurencyjność produktów krajowych --> poprawa bilansu CA; 
-  ekspansja fiskalna --> zwiększony popyt --> zwiększony import --> pogorszenie bilansu CA;
-  Równowaga CA: wymaga działań przeciwważnych tzn. ekspansja fiskalna musi być 

skompensowana przez wzrost E (dewaluację); 

Równowaga: punkt 1:  przecięcie krzywej II i XC: 
 
 
Można pokazać 4 strefy trudnej sytuacji gospodarczej (opisane na rysunku); 
Zmiany w polityce fiskalnej: polityka zmian wielkości wydatków (expenditure-changing)
Zmiany kursowe: polityka zmian w kierunkach wydatkowania (expenditure-switching 
policy) 
 

 JJ Michałek

Cztery strefy w modelu Swana

 

 

X 

1 

Strefa IV: 

Niedostateczne zatrudnie- 

nie i nadwyżka CA

 

Strefa II: 

Nadmierne zatrudnienie  

i deficyt CA 

Strefa III: 

Niedostateczne zatrudnienie 

i deficyt CA 

X 

X 

Strefa I: 

Nadmierne zatrudnienie 

i nadwyżka CA 

I 

I 

Ekspansja fiskalna 
wzrost G lub spadek T

E 

 JJ Michałek

Model Swana

 

5

Fiscal ease
(G

↑ or T↓)

Exchange
rate, E

XX

II

Figure 18-3: Policies to Bring About Internal and External Balance

1

3

Devaluation 
that results 
in internal 
and external 
balance

2

4

Fiscal expansion 
that results in internal 
and external balance

Analyzing Policy Options 

Under the Bretton Woods System

 

 JJ Michałek

Dochodzenie do równowagi: policy mix (nie wystarcza 

tylko ekspansja fiskalna lub tylko dewaluacja)

2

Dewaluacja

Ekspansja fisk.

4

3

1

X

X

I

I

Ekspansja fiskalna
wzrost G lub spadek 

E

 JJ Michałek

Pojawianie się zagranicznej inflacji w 

systemie z BW

-  pojawia się zagraniczna inflacja --> 
-  tzn. wzrasta poziom cen zagranicznych (P*) o wielkość 

∆P

*

/P* --> 

-  przy niezmienionym kursie E --> 
-  deprecjacja realnego kursu walutowego ---> przesunięcie światowego popytu na produkcję 

krajową --> 

-  tzn. obie proste przesuwają się w dół o docinek równy E

∆P

*

/P* --> 

-  następuje realna deprecjacja kursu walutowego o wielkość EP*/P Î 
-  prosta I

1

I

1

 przesuwa się w dół do I

2

I

2

 bo:  

wzrost EP*/P dla równania dochodu (Y

f

); 

-  prosta X

1

X

1

 przesuwa się w dół do X

2

X

2

 bo:   wzrost EP*/P dla równania CA 

-  następuje realna deprecjacja waluty (towary krajowe są teraz tańsze niż światowe) --> 
-  równowaga gospodarcza znajduje się w punkcie 1 (strefa w której występuje nadmierne 

zatrudnienie oraz nadwyżka CA) 

-  tzn. zwiększony popyt światowy na towary krajowe (i wzrost eksportu) w p. 1 --> wywołuje

nadmierne zatrudnienie (w stosunku do Y

f

) oraz nadwyżkę  CA--> 

 

 JJ Michałek

6

Przywracanie równowagi przy 

zagranicznej inflacji w systemie z BW

2

1

E

∆P

*

/P

*

X

2

I

2

I

2

X

1

X

2

X

1

I

1

I

1

Wzrost G lub spadek T

E

 JJ Michałek

Przywracanie równowagi przy 

zagranicznej inflacji

1. Bez działania rządu: 
-  wskutek nadmiernego zatrudnienia następuje stopniowy wzrost cen krajowych 

(rośnie P proporcjonalnie do P*)  

-  następuje wzrost realnego kursu (do poziomu wyjściowego) --> 
-  proste II oraz XX wracają na wyjściowe położenie do I

1

I

1

 oraz X

1

X

1

. 

 
2. Przeciwdziałanie inflacji: 
-  Bank Centralny obniża kurs waluty czyli przeprowadza rewaluację (jak w 

Niemczech) 

-  Zmiana (obniżenie)  kursu o wielkość E

∆P*/P* pozwala na osiągnięcie punktu 

równowagi 2 --> 

-  ceny krajowe nie wzrastają. 
 

 JJ Michałek

Figure 18-5: Effect on Internal and External Balance of a Rise in the  

Foreign Price Level, P*

Fiscal ease
(G

↑ or T↓)

Exchange
rate, E

XX

1

II

1

1

Distance = 
E

∆P*/P*

II

2

XX

2

2

Worldwide Inflation and

the Transition to Floating Rates

 JJ Michałek

7

Table 18-2: Changes in Germany’s Money Supply and International 

Reserves, 1968-1972 (percent per year)

Worldwide Inflation and

the Transition to Floating Rates

 JJ Michałek

Table 18-1: Inflation Rates in European Countries, 1966-1972 

(percent per year)

Worldwide Inflation and

the Transition to Floating Rates

 JJ Michałek

Odpowiedzialność USA za stabilność 

systemu BW

•

1958: po wprowadzeniu wymienialności przez kraje europejskie: z nadwyżki 

pojawił się deficyt CA w USA 

•

w latach 1958-60: B.C innych państw wymieniły w sumie 5 mld. dol. na złoto (z 

tego 2 mld. w 1960) --> 

•

1960 rok: koniec deficytu dolarów na rynku światowym: cena złota na giełdzie 

londyńskiej zaczęła wykazywać skłonność do wzrostu --> interwencje Banku 

Rezerwy Federalnej;

•

1961-65: względna stabilizacja na rynkach światowych (z wyj. W. Brytanii);

•

narastanie deficytu CA USA oraz odpływ kapitałów z tego kraju (w 1963 aby 

ograniczyć odpływ wprowadzono w USA podatek od zakupu aktywów 

zagranicznych)     --> ale udział dolarów w rezerwach innych państw nadal 

wzrastał;

•

1965-1968 (Prezydentura Johnsona): początek wojny w Wietnamie (znaczne 

wydatki) oraz początek budowy (Great Society) liczne programy socjalne 

prowadzące do ekspansji fiskalnej.

•

==> gwałtowne pogorszeniu bilansu CA;

•

1967-68: ekspansja  fiskalna w USA --> wzrost stopy procentowej --> ekspansja 

polityki monetarnej

 JJ Michałek

8

Figure 18-4: U.S. Macroeconomic Data, 1964-1972

The External Balance 

Problem of the United States

 JJ Michałek

Figure 18-4: Continued

The External Balance 

Problem of the United States

 JJ Michałek

The External Balance 

Problem of the United States

Figure 18-4: Continued

 JJ Michałek

9

The External Balance 

Problem of the United States

Figure 18-4: Continued

 JJ Michałek

Paradoks R. Triffina

• niedostateczny przyrost światowych rezerw złota: okazjonalne 

wymiany dolarów na złota naruszały rezerwy USA i budziły 

obawy;

• w latach 60.: rezerwy złota USA były już mniejsze niż ich 

zobowiązania wobec innych banków centralnych;==> 

• USA  niebyły w stanie wypełnić swych zobowiązań gdyby 

wszyscy domagali się wymiany na złoto ==>

• Problem zaufania (książka Roberta Triffina) i 
• paradoks Triffina
• a/ dolary potrzebne jako pieniądz światowy (wypływ dolarów 

tylko poprzez deficyt b.p. USA): deficyt CA pojawił się w 

latach 1971-72

• b/ ale deficyt CA podważał zaufanie do dolara;

 JJ Michałek

Kryzys Złotego Poolu

• 1967/68: pierwsze silne spekulacje na dewaluację dolara;
• 15.05.1968: zamknięcie przez Bank Anglii Złotego Poolu w 

Londynie;

• 17.03.1968: otworzenie podwójnego rynku (two-tier) dla 

prywatnych podmiotów i B.C.;

• cena na rynku prywatnym mogła ulegać fluktuacjom 

(wzrastać);

• zerwanie z parytetem dolara do złota co miało stanowić 

gwarancję stabilnych cen w systemie B.W.;

• oficjalna cena złota (35 dol.) stała się w ten sposób fikcją;

 JJ Michałek

10

Kryzys systemu z BW: 

zawieszenie wymienialności

• 1970: pewna poprawa CA wskutek recesji, 
• ponowny deficyt CA USA w 1971: 
• dodatkowo spekulacja na rewaluację marki dewaluację dolara (np. 4 maja 

1971: Bundesbank zakupił 1 mld. dolarów by stabilizować kurs marki, 

podobnie 1 mld.; 5 maja: 

•

wtedy (tego dnia) Bundesbank wprowadził kurs płynny by nie zwiększać 

dalej podaży pieniądza krajowego)

• USA:  mogły przywracać równowagę przez recesję lub dewaluację dolara;
• Sama dewaluacja dolara wobec marki (N-ta waluta) nie wystarczała: 

potrzebne były w rzeczywistości rewaluacje innych walut wobec dolara --> 

konieczność negocjacji wielostronnych (ale bez skutku) -->

• Nixon: 15 sierpień 1971: formalne zawieszenie wymienialności dolara na 

złoto oraz wprowadzenie 10% podatku (import surcharge) na cały import 

do czasu dy inne kraje nie zgodzą się na rewaluację swych walut.

 JJ Michałek

Przejście na system kursów płynnych

• Grudzień 1971: Porozumienie Smithsońskie (Smithsonian

Institution): średnia dewaluacja wobec innych walut o 8% 

(USA zniosły podatek importowy) + formalne podniesienie 

ceny złota do 38 dol. (ale bez znaczenia praktycznego bo nie 

wymieniano już dolarów na złoto innych krajom);

• 1972: Głęboki deficyt CA USA --> dowód, że dewaluacja $ 

była niewystarczająca;

• luty 1973: kolejne ataki spekulacyjne na dolara;
• 12 luty 1973: następna dewaluacja dolara o 10% --> ale to nie 

zapobiegło dalszym atakom spekulacyjnym przeciwko 

dolarowi -->

• 19 marzec 1973: ponowne otwarcie giełd walutowych: waluty 

europejski i jen: kursy płynne wobec dolara: rzeczywisty 

koniec systemu z B.W.

 JJ Michałek

Hipotetyczne możliwości utrzymania 

systemu z BW

•

podniesienie oficjalnej ceny złota w przeliczeniu na dolary;

•

a/ nieprzyjemne konsekwencje polityczne: bo główni producenci złota to Rosja i RPA;

•

b/  możliwość pobudzenia inflacji jeżeli oczekiwania dalszych regularnych rewaluacji 

złota;

•

Kreowanie  własnego pieniądza światowego opartego na zaufaniu przez  MFW 

(nawiązanie do koncepcji bankora Keynesa) Æ przekształcanie MFW w Bank Światowy.

•

Π1967: członkowie MFW wyrazili zgodę na kreowanie SDR-ów (Special Drawing

Rights): Specjalne Prawa Ciągnienia (w przeciwieństwie do normalnych praw zaciągania 

kredytów);

•

SDR-y:  pieniądz kreowany w oparciu o zaufanie;

•

Używane w rozliczeniach między B.C (Papierowe złoto: stała wartość a miała przynosić 

pewien nieduży dochód);

•

W latach 1969-71: emitowano ok. 10 mld. dol. SDR-ów (po 3.3 mld co roku): za późno i 

za mało: wtedy międzynarodowy systemu ujawnił już swe wady i niedomagania;

•

Główny problem: spadek zaufania do dolara w związku z pojawiającym deficytem bilansu 

płatniczego;

 JJ Michałek

11

Cechy współczesnego systemu 

walutowego

•

rewolucja technologiczna: obniżka kosztów transakcyjnych 

na rynku finansowym Æ zwiększenie mobilności 

kapitałowej Æ dalsza deregulacja i liberalizacja rynków Æ

zwiększenie mobilności kapitałowej

•

globalizacja gospodarki światowej: łatwiej można korzystać 

z dostępu do taniego importu dóbr i usług finansowych 

Æale większe uzależnienie od gwałtownych zmian odpływu 

czy napływu kapitałów.

•

Powstanie Eurolandu: wyraźniejsze powstanie systemu tri-

polarnego (a nie systemu walutowego dolara jak po wojnie)

 JJ Michałek

Współczesne systemy kursów stałych

• currency board: zobowiązanie do wymiany 

krajowego pieniądza po stałym kursie na każde 
wezwanie: ilość rezerw musi być nie mniejsza 
niż podaż pieniądza (potrzebny rozwinięty 
system bankowy i zrównoważona polityka 
fiskalna).

• Unia monetarna: w Europie

 JJ Michałek