Od UCITS I do UCITS IV
dr Jacek M. Kowalski
Wyższa Szkoła Bankowa w Poznaniu
jakowalski@op.pl
Abstrakt
Niniejszy artykuł ma na celu przybliżenie Czytelnikowi istoty zmian, które nastąpią na europejskim rynku
funduszy inwestycyjnych począwszy od połowy 2011 roku. Jest to efekt procesów konsultacyjnych
prowadzonych przez CESR
1
(obecnie ESMA), których ustalenia zawarto w dyrektywie UCITS IV i
wynikajacych stąd nowych regulacjach. W założeniu, nowe ustalenia legilacyjne mają poprawić efektywność
działania spółek zarządzających na wspólnym rynku europejskim i wprowadzić znaczące ułatwienia dla
klientów funduszy, w kontekscie poprawy racjonalności (zmniejszenia ryzyka) wyboru produktu, będącego
przedmiotem inwestycji.
Wprowadzenie
Funkcjonowanie funduszy typu UCITS (Undertakings for Collective Investments in
Transferable Securities), czyli przedsięwzięć zbiorowego inwestowania w zbywalne papiery
wartościowe, aktualnie reguluje pakiet dyrektyw unijnych, zwanych UCITS III. Fundusze
posiadające status UCITS korzystają z paszportu europejskiego, czyli ich produkty mogą być
dystrybuowane na rynkach funduszy Unii Europejskiej (UE), w tym w Polsce - na podstawie
notyfikacji Komisji Nadzoru Finansowego (KNF).
Zasady zapisane w UCITS III zostały implementowane do prawa polskiego i zapisane w
ustawie z dnia 27 maja 2004 roku o funduszach inwestycyjnych (dalej: [u.o.f.i]
2
), która
określa zasady tworzenia i działania funduszy inwestycyjnych mających siedzibę na
terytorium
Rzeczypospolitej
Polskiej
oraz
zasady
prowadzenia
na
terytorium
Rzeczypospolitej Polskiej działalności przez fundusze zagraniczne i spółki zarządzające.
Fundusze inwestycyjne otwarte działające w oparciu o tę ustawę są następcami prawnymi
funduszy powierniczych, które działały w Polsce począwszy od roku 1992, na podstawie
przepisów ustawy z dnia 22 marca 1991 roku Prawo o publicznym obrocie papierami
wartościowymi i funduszach powierniczych
3
, która wygasła z dniem 4 października 1999
1
Od ang. Committee of European Securities Regulators (Komitet Europejskich Regulatorów Papierów
Wartościowych) zrzeszający przewodniczących organów nadzorujących rynek papierów wartościowych w
państwach UE oraz przedstawiciela Komisji Europejskiej. Działa w oparciu o grupy eksperckie i ma za zadanie
doradztwo w zakresie wdrożeń, interpretacji i stosowaniu prawa wspólnotowego. Od dnia 01.01.2011
przekształcony w European Securities and Markets Authority (ESMA), czyli Europejski Organ Nadzoru Giełd i
Papierów Wartościowych (http://www.esma.europa.eu/).
2
[Dz.U.2004.146.1546, ze zm.]; tekst ujednolicony dostępny na stronie: http://www.knf.gov.pl/.
3
[Dz.U.1991.35.155].
2
roku. Przepisy wykonawcze do aktualnie obowiązującej [u.o.f.i] zestawiono w poniższej
tablicy 1.
Tablica 1.
Wykaz aktów wykonawczych (obowiązujących) do ustawy o funduszach inwestycyjnych (stan
na dzień 12.10.2010).
Nazwa aktu prawa krajowego
Adres publikacyjny
Rozporządzenie Ministra Finansów z dnia 20 sierpnia 2010 roku w
sprawie dokumentów załączanych do zawiadomień o zamiarze nabycia
albo objęcia akcji lub praw z akcji towarzystwa funduszy inwestycyjnych
lub o zamiarze stania się podmiotem dominującym towarzystwa funduszy
inwestycyjnych
[Dz.U.2010.161.1083]
Rozporządzenie Ministra Finansów z dnia 20 listopada 2009 roku w
sprawie
postępowania
towarzystw
funduszy
inwestycyjnych
wykonujących działalność w zakresie zarządzania portfelami, w skład
których wchodzi jeden lub większa liczba instrumentów finansowych lub
doradztwa inwestycyjnego
[Dz.U.2009.207.1595]
Rozporządzenie Ministra Finansów z dnia 1 września 2009 roku w
sprawie okresowych sprawozdań oraz bieżących informacji dotyczących
działalności i sytuacji finansowej towarzystw funduszy inwestycyjnych i
funduszy inwestycyjnych dostarczanych przez te podmioty Komisji
Nadzoru Finansowego
[Dz.U.2009.156.1235]
Rozporządzenie Ministra Finansów z dnia 3 kwietnia 2009 roku w
sprawie postępowania podmiotów prowadzących działalność w zakresie
pośrednictwa w zbywaniu i odkupywaniu jednostek uczestnictwa oraz
tytułów uczestnictwa
[Dz.U.2009.62.507]
Rozporządzenie Ministra Finansów z dnia 4 marca 2009 roku w sprawie
kontroli wewnętrznej, ewidencji zawartych transakcji, zapobiegania
występowaniu konfliktów interesów oraz dokumentowania źródeł
będących podstawą decyzji inwestycyjnych w towarzystwie funduszy
inwestycyjnych
[Dz.U.2009.45.364]
Rozporządzenie Ministra Finansów z dnia 20 stycznia 2009 roku w
sprawie prospektu informacyjnego funduszu inwestycyjnego otwartego
oraz specjalistycznego funduszu inwestycyjnego otwartego, a także
skrótu tego projektu
[Dz.U.2009.17.88]
Rozporządzenie Ministra Finansów z dnia 20 stycznia 2009 roku w
sprawie zawierania przez fundusz inwestycyjny otwarty umów, których
przedmiotem są instrumenty pochodne, w tym niewystandaryzowane
instrumenty pochodne
[Dz.U.2009.17.87]
Rozporządzenie Rady Ministrów z dnia 23 czerwca 2006 roku
zmieniające rozporządzenie w sprawie szczegółowych warunków
wykonywania przez towarzystwo funduszy inwestycyjnych działalności w
zakresie zarządzania zbiorczymi portfelami papierów wartościowych
[Dz.U.2006.120.828]
Rozporządzenie Rady Ministrów z dnia 22 czerwca 2006 roku
zmieniające rozporządzenie w sprawie trybu likwidacji funduszy
inwestycyjnych
[Dz.U.2006.120.827]
Rozporządzenie Rady Ministrów z dnia 26 czerwca 2006 roku
zmieniające rozporządzenie w sprawie sprawozdań finansowych
zbiorczego portfela papierów wartościowych
[Dz.U.2006.119.813]
Rozporządzenie Rady Ministrów z dnia 5 października 2005 roku w
sprawie szczegółowej treści warunków emisji niepublicznych
certyfikatów inwestycyjnych funduszu inwestycyjnego zamkniętego
[Dz.U.2005.205.1693]
3
Rozporządzenie Ministra Finansów z dnia 16 sierpnia 2005 roku w
sprawie określenia kryteriów, które muszą spełniać koszty dystrybucji
przy wyliczaniu kapitału własnego towarzystwa funduszy inwestycyjnych
[Dz.U.2005.160.1348]
Rozporządzenie Rady Ministrów z dnia 21 czerwca 2005 roku w sprawie
trybu likwidacji funduszy inwestycyjnych
[Dz.U.2005.114.963]
Rozporządzenie Rady Ministrów z dnia 21 czerwca 2005 roku w sprawie
sprawozdań finansowych zbiorczego portfela papierów wartościowych
[Dz.U.2005.114.961]
Rozporządzenie Rady Ministrów z dnia 21 czerwca 2005 roku w sprawie
szczegółowych warunków wykonywania przez towarzystwo funduszy
inwestycyjnych działalności w zakresie zarządzania zbiorczymi
portfelami papierów wartościowych
[Dz.U.2005.114.960]
Rozporządzenie Ministra Sprawiedliwości z dnia 6 października 2004
roku w sprawie sposobu prowadzenia rejestru funduszy inwestycyjnych,
wzoru tego rejestru oraz szczegółowego trybu postępowania w sprawach
o wpis do rejestru funduszy
[Dz.U.2004.2262294]
Rozporządzenie Ministra Finansów z dnia 20 sierpnia 2004 roku w
sprawie warunków, jakie muszą spełniać fundusze rynku pieniężnego
[Dz.U.2004.187.1936]
Źródło: Opracowanie własne na podstawie http://isip.sejm.gov.pl.
Przepisy [u.o.f.i.], wraz z odnośnymi aktami wykonawczymi, pozwoliły wyrównać szanse
rodzimych funduszy w konkurencji z funduszami zagranicznymi, poprzez stworzenie
możliwości dywersyfikacji działalności spółek zarządzających funduszami. Chodziło tu, o
rozszerzenie przedmiotu działalności TFI o takie czynności, jak: zarządzanie cudzym
pakietem papierów wartościowych na zlecenie i doradztwo w zakresie obrotu papierami
wartościowymi oraz pośrednictwo w zbywaniu i odkupywaniu jednostek uczestnictwa
funduszy inwestycyjnych utworzonych przez inne fundusze lub tytułów uczestnictwa
funduszy zagranicznych, jak też pełnienie funkcji przedstawiciela funduszy zagranicznych.
Jednocześnie, stworzono prawne możliwości konstruowania funduszy inwestycyjnych według
wzorców zagranicznych, co w efekcie spowodowało, że indywidualny polski inwestor
zaczyna mieć już powoli dostęp, do tych samych produktów inwestycyjnych, co przeciętny
Europejczyk.
1. Od UCITS I do UCITS III
Przepisy [u.o.f.i.] dotyczą funduszy zharmonizowanych z prawem unijnym, tzn.
podlegających przepisom Dyrektywy Rady 85/611/EWG z dnia 20 grudnia 1985 roku w
sprawie koordynacji ustaw, rozporządzeń i przepisów administracyjnych dotyczących
przedsiębiorstw zbiorowego inwestowania w zbywalne papiery wartościowe
4
, zwanej UCITS
I. Zawarte tam przepisy, określiły ujednolicone wymogi (organizacyjne, zarządcze i
4
[Dz.U.UE.L375, z dnia 31.12.1985, s.3-18].
4
nadzorcze) obowiązujące fundusze UCITS, ustaliły zasady dywersyfikacji i zabezpieczenia
płynności oraz określiły reguły stosowania dźwigni. Poza tym, przyjęte ustalenia pozwoliły
na sprzedaż jednostek uczestnictwa funduszy UCITS wszystkim podmiotom w UE, pod
warunkiem dokonania zgłoszenia tego faktu w państwie, w którym zbywanie to, ma miejsce
(paszport europejski). W UCITS I (również w kontekście Rekomendacji 2004/383/EC z dnia
27 kwietnia 2004 roku
5
) położono też nacisk na zagadnienia związane z zarządzaniem
ryzykiem, przez co fundusze zostały zobowiązane do: posiadania procedur i mechanizmów
kontroli ryzyka, mierzenia i zarządzania ryzykiem instrumentów pochodnych, zapewnienie
bezpieczeństwa elektronicznego przetwarzania danych
6
.
Powyższa dyrektywa była zmieniana wielokrotnie, między innymi, przez dyrektywy z dnia
21 stycznia 2002 roku.: w sprawie spółek zarządzających i uproszczonych prospektów
emisyjnych (2001/107/WE, tzw. zarządcza)
7
oraz w odniesieniu do inwestycji (2001/108/WE,
tzw. produktowa)
8
. Pakiet wymienionych dyrektyw, które tworzą ramy prawne dla koncepcji
spójnej regulacji, w zakresie funkcjonowania funduszy UCITS w Europie, określa się mianem
UCITSIII
9
. W świetle tych przepisów, za fundusze non - UCITS, niezależnie od tego, czy
podlegają przepisom krajowym, czy też nie, uważa się fundusze niezharmonizowane z
pakietem UCTSIII takie, jak: hedgingowe, nieruchomości, towarowe, kapitału prywatnego
(private equity)
10
.
2. UCITS IV
Za kilka miesięcy wejdzie w życie, Dyrektywa Parlamentu Europejskiego i Rady
2009/65/EW z dnia 13 lipca 2009 roku w sprawie koordynacji przepisów ustawowych,
wykonawczych i administracyjnych odnoszących się do przedsiębiorstw zbiorowego
inwestowania w zbywalne papiery wartościowe (UCITS), zwana UCITS IV
11
.
W poniższej tablicy 2 podaje się wykaz aktów prawnych wynikających z UCITS IV,
których przepisy będą implementowane do prawa Europejskiego. Komisja Europejska
przyjęła akty wykonawcze i wyjaśnienia niektórych elementów dyrektywy w lipcu 2010
5
Commission Recommendation on the use of financial derivative instruments for undertakings for collective
investment in transferable securities (UCITS).
6
Kowalski J.M., Fundusze inwestycyjne otwarte w Polsce (I) – ramy prawne funkcjonowania, Zeszyty Naukowe
WSB Poznań-Chorzów, Nr 10/2008, s.45.
7
[Dz.U.UE.L41, z dnia 13.02.2002, s.287-301].
8
[Dz.U.UE.L41, z dnia 13.02.2002, s.302-309].
9
Dostępny (pl) na: http://www.kpwig.gov.pl/ucits_ue.htm
10
Kowalski J.M., Fundusze inwestycyjne otwarte w Polsce (I) – ramy prawne funkcjonowania, Zeszyty
Naukowe WSB Poznań-Chorzów, Nr 10/2008, s.45.
11
Na: http://eur-lex.europa.eu/LexUriServ/LexUriServ.do?uri=OJ:L:2009:302:0032:0096:PL:PDF
5
roku, na bazie opinii CESR z października 2009 roku. Jednocześnie Państwa członkowskie
zostały zobowiązane do implementacji tych przepisów na grunt prawa krajowego do dnia 1
lipca 2011 roku.
Tablica 2.
Wykaz aktów wykonawczych do Dyrektywy UCITS IV.
Nazwa aktu prawa unijnego
Adres publikacyjny
Rozporządzenie Komisji (UE) nr 583/2010 z dn. 1 lipca 2010 roku w
sprawie wykonania dyrektywy Parlamentu Europejskiego i Rady
2009/65-WE w zakresie kluczowych informacji dla inwestorów i
warunków, które trzeba spełnić w przypadku dostarczania kluczowych
informacji dla inwestorów albo prospektu emisyjnego na trwałym
nośniku innym niż papier lub za pośrednictwem strony internetowej
Dz.U.UE.L176
z dnia 10.07.2010
s.1-15
Rozporządzenie Komisji (UE) nr 584/2010 z dn. 1 lipca 2010 roku. w
sprawie wykonania dyrektywy Parlamentu Europejskiego i Rady
2009/65/WE w zakresie formatu i treści standardowego powiadomienia
w formie pisemnej a także zaświadczenia dotyczącego UCITS,
wykorzystania łączności elektronicznej przez właściwe organy do celów
powiadamiania oraz w zakresie procedur dotyczących kontroli na
miejscu i dochodzeń oraz wymiany informacji między właściwymi
organami.
Dz.U.UE.L176
z dnia 10.07.2010
s.16-27
Dyrektywa Komisji 2010/44/UE z dn. 1 lipca 2010 roku w sprawie
wykonania dyrektywy Parlamentu Europejskiego i Rady 2009/65/WE w
zakresie niektórych przepisów i procedury powiadomienia
Dz.U.UE.L176
z dnia 10.07.2010
s.28-41
Dyrektywa Komisji 2010/43/UE z dn. 1 lipca 2010 roku w sprawie
wykonania dyrektywy Parlamentu Europejskiego i Rady 2009/65/WE w
zakresie wymogów organizacyjnych, konfliktów interesów, prowadzenia
działalności, zarządzania ryzykiem i treści umowy miedzy
depozytariuszem a spółką zarządzającą.
Dz.U.UE.L176
z dnia 10.07.2010
s.42-61
Źródło: Opracowanie własne na podstawie http://eur-lex.europa.eu/pl/legis/20100901/chap06202025.htm
3. UCITS IV a rynek funduszy w Polsce
Ogólnie rzecz biorąc, wejście w życie pakietu UCITS IV wprowadzi dość istotne zmiany na
kilku płaszczyznach funkcjonowania europejskiego rynku funduszy inwestycyjnych.
Konkretnie chodzi tu o: paszport spółki zarządzającej, kwestie nadzoru, procedury
powiadamiania, kluczowe informacje dla inwestorów, fuzje oraz struktury master-feeder
12
.
Z punktu widzenia spółek zarządzających, a więc i polskich Towarzystw Funduszy
Inwestycyjnych (TFI), szczególnie istotne wydają się następujące zmiany:
Wprowadzenie paszportu dla spółek zarządzających (MCP, od ang. Management
Company Passport), na bazie ściślejszej współpracy europejskich regulatorów rynków
12
Fundusze powiązane (feeders) jako jedyne, mają prawo nabywania jednostek funduszu podstawowego
(master).
6
funduszy, przy czym spółka zarządzająca może być rejestrowana w innym kraju, niż
zarządzany przez nią fundusz;
Udoskonalenie metod współpracy między europejskimi regulatorami rynku papierów
wartościowych, w tym możliwość przejmowania śledztw w innym kraju, będącym
miejscem działania nadzorowanego funduszu;
Regulator rynku (u nas KNF) będzie miał obowiązek przesyłania informacji o rodzimych
funduszach, do innych regulatorów UE, przez co nastąpi skrócenie do 10 dni procesu
notyfikacji produktów (paszport produktowy);
Łatwiejsze będzie łączenie funduszy UCITS rejestrowanych w różnych krajach UE, w
tym możliwość przejmowania funduszy w drodze transferu NAV do funduszu
istniejącego lub nowozakładanego, w dowolnym kraju UE;
W kraju inwestora, fundusz feeder lokuje większość aktywów w fundusz master, który
może być zarejestrowany w innym kraju.
Z punktu widzenia klienta, poza efektami czysto komercyjnymi w sensie bogactwa i
dostępności produktów inwestycyjnych, fundamentalne znaczenie ma wprowadzenie tzw.
kluczowej informacji dla inwestorów (KII, od ang. Key Investor Information), dedykowanej
inwestorom indywidualnym i przetłumaczonej na języki lokalne, w miejsce dotychczas
stosowanego skróconego prospektu. W tym dokumencie, Spółki zarządzające muszą pokazać
profil ryzyka funduszu
13
w najbardziej prosty i przejrzysty sposób, czytelny dla przeciętnego
inwestora indywidualnego. Cel ten należy osiągnąć, poprzez: prezentację wyników
historycznych (najlepiej stosownych diagramów, odnoszących się do typowych okresów
inwestowania), wyznaczenie relacji dochodu względem ryzyka oraz wyciągu z polityki
inwestycyjnej.
Szczególnie istotne znaczenie przypisuje się tu prezentacji wyniku pomiaru relacji
dochód/ryzyko
14
, za pomocą wspólnej dla wszystkich funduszy miary, której wartość
pozwoli zaklasyfikować każdy fundusz do jednej z siedmiu klas ryzyka, od
najbezpieczniejszej (ranga 1) do najbardziej ryzykownej (ranga 7). Zalecaną miarą jest
syntetyczny wskaźnik ryzyka i zwrotu (synthetic risk and reward indicator)
15
.
13
Porównaj na ten temat Kowalski J.M., Fundusze inwestycyjne otwarte w Polsce (II) – ryzyka inwestycyjne i
ryzyka uczestnictwa, Zeszyty Naukowe WSB Poznań-Chorzów, Nr 10/2008, s.61-78.
14
Porównaj na ten temat: Kowalski J.M., Decyzje inwestorów indywidualnych oparte na rankingach funduszy
inwestycyjnych, w: Stacharska-Targosz J. oraz Szostak J. (red.), Finansowanie rozwoju regionalnego, WSB w
Poznaniu, Poznań, 2007, s.147-155 oraz Kowalski Jacek M., Statystyczny pomiar efektywności funduszy
inwestycyjnych otwartych za pomocą ECM, Śląska Biblioteka Cyfrowa (http://www.sbc.org.pl/dlibra),
Katowice, Grudzień 2008, s.1-22.
15
CESR’s Guidelines on the methodology for the calculation of the synthetic risk and reward indicator in the
Key Investor Information Document, na: http://ec.europa.eu/internal_market/investment/ucits_directive_en.htm,
7
Z kolei, wyciąg z polityki inwestycyjnej, ma pokazać w przystępnej formie ograniczenia
inwestycyjne na drodze do osiągnięcia celu inwestycyjnego funduszu. Dotyczy to w
szczególności: typów i rodzajów papierów wartościowych i innych praw majątkowych
będących przedmiotem lokat funduszu, kryteriów doboru lokat, zasad dywersyfikacji lokat i
innych ograniczeń inwestycyjnych, dopuszczalnej wysokości kredytów i pożyczek
zaciąganych przez fundusz.
Zakończenie
Najbliższych parę lat pokaże skutki implementacji rozwiązań zawartych w UCITS IV do
polskiego rynku funduszy inwestycyjnych, gdzie aktywa funduszy zharmonizowanych
stanowią prawie 80% kapitalizacji tegoż rynku. Wydaje się, że o ile zmiany te mogą być
początkowo korzystne dla inwestorów indywidualnych, o tyle niekoniecznie dla spółek
zarządzających i mniejszych funduszy, działających na rynkach lokalnych. Na europejskim
rynku funduszy, zdominowanym przez wielkie grupy kapitałowe, prędzej lub później
wystąpią wszystkie negatywne konsekwencje, jakie zawsze będą towarzyszyć próbom
centralizacji i globalizacji różnych sektorów rynków finansowych.
Literatura cytowana
1. Kowalski J.M., Decyzje inwestorów indywidualnych oparte na rankingach funduszy
inwestycyjnych, w: Stacharska-Targosz J. oraz Szostak J. (red.), Finansowanie rozwoju
regionalnego, WSB w Poznaniu, Poznań, 2007, s.147-155
2. Kowalski J.M., Fundusze inwestycyjne otwarte w Polsce (I) – ramy prawne
funkcjonowania, Zeszyty Naukowe WSB Poznań-Chorzów, Nr 10/2008, s.41-60
3. Kowalski J.M., Fundusze inwestycyjne otwarte w Polsce (II) – ryzyka inwestycyjne i
ryzyka uczestnictwa, Zeszyty Naukowe WSB Poznań-Chorzów, Nr 10/2008, s.61-78.
4. Kowalski Jacek M., Statystyczny pomiar efektywności funduszy inwestycyjnych otwartych
za pomocą ECM, Śląska Biblioteka Cyfrowa (http://www.sbc.org.pl/dlibra), Katowice,
Grudzień 2008, s.1-22
Autor jest Kierownikiem Zakładu Statystyki i Ekonometrii w Katedrze Metod Ilościowych w
Wyższej Szkole Bankowej w Poznaniu - Wydział Zamiejscowy w Chorzowie