Finanse behawioralne

Kondycja finansowa przedsiębiorstwa

„Wszystkie szczęśliwe rodziny

są do siebie podobne,

każda nieszczęśliwa rodzina

jest nieszczęśliwa

na swój sposób”.

Lew Tołstoj Anna Karenina.

Oznaki pogarszającej się sytuacji przedsiębiorstwa

• Narastanie straty
• Systematyczny spadek przychodów ze sprzedaży
• Znaczne

zwiększenie

zapotrzebowania

zewnętrzne źródła finansowania, a przede
wszystkim problemy z ich obsługą

• Zwiększanie się zobowiązań wobec dostawców
• Ujemne przepływy CF z działalności operacyjnej

• Wyprzedaż składników aktywów trwałych
• Problemy z zakończeniem rozpoczętych inwestycji
• itp.

Uwarunkowania upadłości

(1)

Upadłość (bankructwo) przedsiębiorstwa

można rozpatrywać zarówno w aspekcie

prawnym, jak i ekonomicznym

Z punktu widzenia
ekonomii bankrutem jest
przedsiębiorstwo, które nie
jest w stanie regulować
swoich długów oraz wartość
jego majątku nie wystarcza
na pokrycie wszystkich
zobowiązań

W aspekcie prawnym
upadłość przedsiębiorstwa
następuje dopiero po
ogłoszeniu bankructwa przez
sąd.

Uwarunkowania upadłości

(2)

• Upadłość nie występuje nagle, poprzedzona jest

zwykle długotrwałym kryzysem w przedsiębiorstwie.

• Kryzys nie zawsze jednak prowadzi do upadłości.

Proces powstawania kryzysu

rentowność

płynność

Spadek obrotów

Zmniejszenie liczby zamówień

Uwarunkowania upadłości

(3)

Kryzys o charakterze

strategicznym

•Malejący udział w rynku
•Spadek obrotów
•Niewykorzystanie zdolności produkcyjnych
•Ograniczenie inwestycji

Kryzys o charakterze

operacyjnym

•Ujemny wynik finansowy
•Ucieczka kadry
•Zwolnienia pracowników
•Zwiększone ryzyko kredytowe

Kryzys płynności

•Zmiana sposobów płatności
•Zatory płatnicze
•Likwidowanie dodatkowych świadczeń
•Wyprzedaż majątku

Niewypłacalność

•Wstrzymanie wypłat
•Nadmierne zadłużenie
•Wniosek o upadłość
•Wstrzymanie działalności

Przyczyny bankructw - podsumowanie

• Brak kapitału
• Brak kwalifikacji i

umiejętności

• Utrata rynku
• Zła kondycja ekonomiczna
• Brak płynności
• Nadmierne zadłużenie
• Brak planów finansowych
• Brak badań rynku
• Złe zarządzanie kapitałem

obrotowym

• Wysokie stopy procentowe
• Wzrost konkurencji
• Problemy rodzinne
• Recesja
• Upadłość innych
• Sezonowość sprzedaży
• Pogłoski o krytycznej sytuacji
przedsiębiorstwa
• Sprawy sądowe

wewnętrzne

zewnętrzne

Istota modelu dyskryminacyjnego

• Zmiennymi w modelu dyskryminacyjnym są

mierniki

(najczęściej

mające

postać

wskaźników finansowych)

• W modelach dyskryminacyjnych wykorzystuje

się najczęściej liniową funkcję dyskryminacyjną
będącą funkcją danej obserwacji

Z(X) = a

+...+a

(funkcja Fishera)

• Parametry „a” nazywane są współczynnikami

dyskryminującymi lub wagami

modele dyskryminacyjne

• Wielowymiarowa analiza dyskryminacyjna – MDA

(multiple discriminant analysis) jest techniką
statystyczną wykorzystywaną do klasyfikacji
danych do jednej z kilku wstępnie zdefiniowanych
grup, w zależności od obserwowanych cech
indywidualnych.

• Pierwszym krokiem jest określenie grup, np.

bankrutujący-niebankrutujący.

Wybrane modele dyskryminacyjne

Autorzy

Liczba

przedsiębiorstw

Lata

Liczba

lat

upadłe

o dobrej

kondycji

Początek Koniec

Beaver (1966)

1954

1964

Altman (1968)

1946

1965

Blum (1972)

115

1954

1968

Ohlson (1980)

105

2058

1970

1976

Piesse i Wood

(1992)

1973

1986

Hołda (2001)

1993

1996

Zalety systemów wczesnego ostrzegania

• Brak subiektywizmu (tzn. wszystkie czynniki są

mierzalne, a ich dobór jest weryfikowalny
statystycznie)

• Ograniczenie

liczby

wskaźników

najważniejszych, a w efekcie końcowym do
jednego wskaźnika globalnego.

• Prostota wykorzystania narzędzia
• Stosunkowo

wysoka

skuteczność

dla

homogenicznych (jednorodnych) danych

Wady systemów wczesnego ostrzegania

• Konieczność istnienia odmiennych systemów dla

różnych państw, branż, czy przedsiębiorstw
prowadzących różną sprawozdawczość (pełną lub
uproszczoną)

• Brak ujęcia dynamicznego
• Niemożność bycia jedynym i ostatecznym

miernikiem

oceny

kondycji

ekonomiczno-

finansowej przedsiębiorstw

• Oparcie analizy na danych historycznych

Model Altmana

(1)

1968

- dobór przedsiębiorstw według kryterium branży:

przedsiębiorstwa produkcyjne notowane na NYSE

Z = 1,2X

+1,4X

+3,3X

+0,6X

+1,0X

Gdzie:

= kapitał obrotowy netto/aktywa ogółem

= zysk skumulowany/aktywa ogółem

= EBIT/aktywa ogółem

= wartość rynkowa kapitału własnego/zobowiązania

ogółem

= przychody ze sprzedaży/aktywa ogółem

niepodzielony wynik finansowy, kapitał

rezerwowy, wartość wyemitowanych w

danym roku akcji, kapitał z aktualizacji

wyceny, wynik netto

Model Altmana

(2)

1984

Wersja dla przedsiębiorstw nie notowanych na giełdzie

Z = 0,717X

+0,847X

+3,107X

+0,42X

+0,998X

Gdzie:

= kapitał obrotowy netto/aktywa ogółem

= zysk skumulowany/aktywa ogółem

= EBIT/aktywa ogółem

= wartość księgowa kapitału

własnego/zobowiązania ogółem

= przychody ze sprzedaży/aktywa ogółem

Punkty odcięcia dla modelu z 1968 i 1984 r

Wyszczególnienie/

Prawdopodobieństwo

upadku

Wzór z 1968

Wzór z 1984

Niewielkie

2,99 i więcej

2,9 i więcej

Nieokreślone

(szara strefa)

1,81-2,99

1,23-2,9

Bardzo wysokie

1,8 lub mniej

1,23 i mniej

Model Altmana

(3)

Trzecia wersja równania (1993)

Z = 6,56X

+3,26X

+6,72X

+1,05X

Wartość Z

Prawdopodobieństwo upadku

1,10 lub mniej

Bardzo wysokie

1,11-2,59

Nieokreślone

(szara strefa)

2,6 i więcej

Niewielkie

Model Altmana

(4)

Trzecia’ wersja równania (2006)

Z = 3,25+6,56X

+3,26X

+6,72X

+1,05X

System scoringowy (EMS – emerging market score)
dla rynków wschodzących.
„Model ten oparty jest na profilach porównawczy
amerykańskich firm”.
„Rating nie jest w żaden sposób ograniczony tak zwanym
pułapem krajowym”

Źródło: E.I. Altman, E. Hotchkiss, Trudności finansowe
a upadłość firm, CeDeWu.pl, Warszawa 2007

Model Altmana

(5)

Rating

obligacji

Scoring dla

Rating

obligacji

Scoring dla

AAA

8,15

BB+

5,25

AA+

7,60

4,95

7,30

BB-

4,75

AA-

7,00

B+

4,50

A+

6,85

4,15

6,65

B-

3,75

A-

6,40

CCC+

3,20

BBB+

6,25

CCC

2,50

BBB

5,85

CCC-

1,75

BBB-

5,65

0,00

Wybrane poziomy prawdopodobieństwa niewypłacalności i

odpowiadające im klasy ryzyka kredytowego dla przedsiębiorstw w USA

Klasa

ratingu

Prawdopodobieństwo

w %

AAA

0,02

0,03

0,07

BBB

0,18

0,7

2,0

CCC

14,0

17,0

20,0

Przykład 1

Model

2001

2002

2003

2004

D. Hadasik

1,31

1,23

1,30

1,48

D. Wierzba

0,18

0,19

0,41

0,90

A. Hołda

b.d.

1,61

1,94

2,40

E. Mączyńska, M.
Zawadzki

1,98

2,09

2,68

4,55

J. Gajdka, D. Stos

b.d.

-0,01

0,21

0,47

D. Appenzeller, K.
Szarzec

b.d.

0,16

0,54

1,17

„Model poznański“

1,50

1,14

2,11

3,67

PKN Orlen S.A.

Przykład 2

Model

2001

2002

2003

2004

D. Hadasik

b.d.

-0,35

-4,30

Upadłość

D. Wierzba

b.d.

-1,87

-4,92

Upadłość

A. Hołda

b.d.

1,24

0,88

Upadłość

E. Mączyńska, M.
Zawadzki

b.d.

-6,12

-12,84

Upadłość

J. Gajdka, D. Stos

b.d.

-1,86

-6,46

Upadłość

D. Appenzeller, K.
Szarzec

b.d.

-2,04

-4,32

Upadłość

„Model poznański“

-0,03

-4,58

-12,92

Upadłość

Howell S.A.