Konspekt

Źródła finansowania działalności przedsiębiorstw

1. Pojęcie i istota kapitału

Obecnie w naukach ekonomicznych, jak i w ogólnym użyciu nie istnieje powszechnie uznana definicja słowa „kapitał”. Pojęcie to jest z jednej strony ogólną kategorią obejmującą dwa dosyć różne zjawiska ekonomiczne, a mianowicie kapitał rzeczowy (realny) lub kapitał finansowy (pieniężny), z drugiej zaś strony jest terminem określającym jedno z tych zjawisk. Ze względu na wieloznaczność pojęcia niektórzy autorzy próbują prowadzić analizę ekonomiczną, świadomie nie definiując pojęcia kapitału, aby uniknąć związanych z nim kontrowersji interpretacyjnych. W badaniach nad gospodarką finansową przedsiębiorstwa nie można jednak zrezygnować z pojęcia kapitału, gdyż konieczne jest przedstawienie w wyczerpującej formie określonych zjawisk ekonomicznych i ich właściwa interpretacja. Za K. Haxem przez kapitał rozumie się sumę abstrakcyjnych wartości majątku zaangażowanego w przedsiębiorstwie, która jest wyrażona w bilansie po stronie pasywów.

W praktyce gospodarczej zamiast używać pojęcia kapitał, częściej używa się zamiennych pojęć: kapitał rzeczowy lub kapitał finansowy w zależności od tego, co jest przedmiotem analizy. Nie znaczy to, że zamiast pojęcia „kapitał” można używać dowolnie pojęć „kapitał rzeczowy” lub „kapitał finansowy”. Ponieważ oznaczają one zupełnie różne kategorie ekonomiczne.

Kapitał rzeczowy. Przez kapitał rzeczowy rozumie się realne zasoby przedsiębiorstwa, umożliwiające zaistnienie procesu produkcyjnego. W bilansie przedsiębiorstwa kapitał rzeczowy znajduje się po lewej stronie pod postacią aktywów, które zostały podzielone na dwie grupy tzn. na aktywa trwałe (czyli te, które znajdują się w posiadaniu firmy minimum 12 miesięcy np. grunty, budynki, budowle, lokale, środki transportu, wartości niematerialne i prawne, aktywa finansowe, i inne aktywa długoterminowe) i aktywa obrotowe (czyli te aktywa, które znajdują się w posiadaniu firmy na okres do 12 miesięcy i są to przede wszystkim: zapasy, należności i inwestycje krótkoterminowe).

Kapitał finansowy. Jest on rozumiany jako suma środków finansowych przedsiębiorstwa i w przeciwieństwie do kapitału rzeczowego nie ma postaci zasobów służących wytwarzaniu dóbr i usług, stanowi natomiast źródło finansowania kapitału rzeczowego. Kapitał ten znajduje się po prawej stronie bilansu przedsiębiorstwa pod postacią pasywów. W obrębie pasywów wyodrębnia się dwie mniejsze grupy; pierwsza to - kapitał (fundusz) własny, druga to - zobowiązania i rezerwy na zobowiązania. Potocznie drugą grupę określa się mianem kapitałów obcych (długoterminowych i krótkoterminowych).

Mimo bilansowej równoległości między kapitałami i aktywami (tj. mimo tego, że kapitał jest zawsze równy aktywom i na odwrót - aktywa ucieleśniają kapitał), kapitał i aktywa spełniają w przedsiębiorstwie oddzielne role i to przemawia za tym, aby mimo ich jedności traktować je oddzielnie. Kapitał to ucieleśniony w przedsiębiorstwie wkład wartości, który umożliwia zaopatrzenie się w aktywa. Nie jest możliwe utworzenie aktywów przedsiębiorstwa bez kapitału.

Kapitał jest - w stosunku do aktywów - pojęciem genetycznym, czyli musiał on zostać utworzony (zgromadzony) wcześniej niż aktywa, aby je następnie sfinansować (pozyskać, zakupić, itd.). Ponadto kapitał odpowiada na dwa bardzo ważne pytania:

• kto jest właścicielem majątku (aktywów) przedsiębiorstwa?

• i w jakim stopniu jest ich właścicielem?

Aktywa natomiast są ucieleśnieniem kapitału, stanowią jego wyraz. To mówiąc o aktywach ma się na myśli wartości i rzeczy konkretne, a więc maszyny, urządzenia, surowce, materiały budowle i budynki, wartości niematerialne i prawne, rozpoczęte inwestycje itp.

W przypadku, gdy pojęcie kapitału jest używane bez wyraźnego sprecyzowania o jaki kapitał chodzi, to najczęściej odnosi się do kapitału finansowego.

Natomiast takie pojęcia jak majątek czy aktywa przedsiębiorstwa są nazwami alternatywnymi do pojęcia kapitału rzeczowego. Zależność między kapitałem rzeczowym i finansowym prezentuje rys.1.

Rys. 1. Kapitał w przedsiębiorstwie

Źródło: Opracowanie własne

Funkcja kapitału. Kapitał w przedsiębiorstwie pełni określone funkcje:

• funkcja poznawczo-informacyjna - charakteryzująca wyposażenie firmy w kapitałi źródła jego pochodzenia, strukturę finansowania, dostarczającą sygnałów w odniesieniu do aktualnej i oczekiwanej sytuacji finansowej przedsiębiorstwa,

• funkcja dochodowo-motywacyjna - warunkująca podstawę otrzymywania dochodów przez właścicieli kapitału i pracowników firmy,

• funkcja planistyczno-rozliczeniowa - warunkująca wywiązywanie się firmy ze zobowiązań, kwantyfikację ryzyka i realizację określonych procedur mających na celu interes firmy jako całości,

• funkcja kontrolna - zapewniająca efektywność działania przedsiębiorstwa.

Kapitał jest obiektywnym, nieodzownym czynnikiem produkcji, a zarazem jednym z fundamentalnych elementów konstrukcji przedsiębiorstwa. Bez kapitału nie jest możliwe istnienie przedsiębiorstwa. To on (jego wielkość i struktura rzeczowa i finansowa) decyduje o zaistnieniu tego podmiotu gospodarczego, o jego kondycji oraz o jego trwaniu i rozwoju. W warunkach gospodarki rynkowej kapitał jest dobrem rynkowym i przede wszystkim prywatnym. Wejście gospodarki polskiej na drogę radykalnych przemian systemowych, w których mechanizmy nakazowo-rozdzielcze są zastępowane mechanizmami rynkowymi powoduje, że wartość przedsiębiorstw, które zmieniają swój charakter własności, stanowi element rynku - kapitał przemysłowy.

Proces gospodarowania kapitałem w przedsiębiorstwie powinien obejmować swoim zakresem specyfikę i cechy kapitału rozpatrywanego w możliwie szerokim spektrum różnych atrybutów tej kategorii ekonomicznej. Gospodarowanie kapitałem w przedsiębiorstwie obejmuje podejmowanie decyzji odnośnie:

• możliwości i uwarunkowania pozyskania kapitału przedsiębiorstwa z zewnątrz (np. na rynku kapitałowym),

• zaangażowania kapitału w nabycie składników majątkowych charakteryzujących się zróżnicowanymi cechami i przyjmującymi różną postać,

• bieżącej efektywności wykorzystania różnorodnych (pod względem źródeł pozyskania) postaci kapitału,

• tempa pomnażania wartości kapitału zainwestowanego w przedsiębiorstwie.

Powyższe uwarunkowania znajdują swoje odzwierciedlenie w przyjętej strategii finansowania oraz wpływu struktury kapitału na jego efektywność. Ustalenie odpowiedniej struktury kapitałów oraz efektywność tego kapitału wpływają bezpośrednio na tempo pomnażania kapitału, co z kolei implikuje kształtowanie wartości przedsiębiorstwa.

Problemy związane z wpływem struktury kapitału na wartość rynkową firmy od kilkudziesięciu lat znajdują się w centrum uwagi finansistów. Nie ma jednak wśród nich jednoznaczności co do tego, że struktura kapitału w przedsiębiorstwie wpływa bądź też nie na wartość przedsiębiorstwa.

Rys. 2. Gospodarowanie kapitałem w przedsiębiorstwie

Źródło: Opracowanie własne na podstawie: R. Borowiecki, J. Czaja, A. Jaki, Strategia gospodarowania…, s. 32-33.

2. Pojęcie i formy finansowania działalności przedsiębiorstwa

W zależności od ilości uwzględnianych płaszczyzn odniesienia mówi się o finansowaniu w ujęciu węższym lub szerszym. Finansowanie w węższym ujęciu polega na pozyskiwaniu kapitału długo i krótkoterminowego, w wyniku podejmowania określonych przedsięwzięć. Podejście to może również wskazywać na kapitał lokowany w przedsiębiorstwie na oznaczony czas, w określonej formie i na konkretny cel. Finansowanie w szerokim ujęciu oznacza obok pozyskiwania kapitału również dysponowanie kapitałem, obejmujące utrzymanie równowagi finansowej, dobór metod regulowania wydatków, podejmowanie decyzji o lokacie wolnych środków finansowych, czy sporządzanie sprawozdań finansowych; niektórzy ekonomiści odnoszą się sceptycznie do szerokiego pojęcia finansowania, uważając za dyskusyjny fakt zaliczania do finansowania działań kontrolno-finansowych w aspekcie obrotu pieniężnego oraz wyboru metod regulacji.

Do wstępnego przedstawienia źródeł finansowania przedsiębiorstwa stosowane są różne kryteria klasyfikacji, ale najbardziej rozpowszechniony jest podział na finansowanie własne i obce, efektem czego jest podział kapitału na własny i obcy. Kolejny podział źródeł finansowania to finansowanie zewnętrzne i wewnętrzne oraz długo i krótkoterminowe.

3. Finansowanie własne i obce

Kapitał własny. Jest tworzony z wkładów właściciela (przedsiębiorstwo jednoosobowe), wkładów wspólników (spółki osobowe), wpłat udziałowców lub akcjonariuszy za nabyte udziały lub akcje (spółki kapitałowe). Wnoszący kapitał uczestniczą - odpowiednio do wielkości wniesionego kapitału - w podziale zysku przedsiębiorstwa lub pokryciu jego strat oraz w jego majątku w przypadku likwidacji przedsiębiorstwa. Kapitał własny obejmuje ponadto kapitał uzupełniający, który w spółkach kapitałowych nazwany jest kapitałem zapasowym. Kapitał zapasowy jest zasilany głównie przez wygospodarowane przez spółkę zyski. W spółce akcyjnej istnieje obowiązek zasilania kapitału zapasowego przez kwotę w wysokości 8% wygospodarowanego zysku. Przy czym obowiązek ten wygasa z chwilą, gdy kapitał zapasowy osiągnie poziom 1/3 kapitału akcyjnego. Kapitał zapasowy w spółce akcyjnej może być również tworzony z nadwyżek (tzw. agio) powstałych po sprzedaniu akcji po cenie emisyjnej większej od ceny nominalnej tych akcji i pomniejszonej o koszty emisji. W spółkach kapitałowych kapitał zapasowy zasilany może być również z tzw. dopłat udziałowców lub akcjonariuszy w zamian za uzyskanie dodatkowych praw i przywilejów.

Kapitał własny (podstawowy i uzupełniający) w zależności od formy organizacyjno-prawnej przedsiębiorstwa może przybierać różne postacie:

• w spółkach akcyjnych - kapitał akcyjny (dzielący się na akcje o równej wartości nominalnej) jako kapitał podstawowy oraz kapitał zapasowy jako kapitał uzupełniający,

• w spółkach z ograniczoną odpowiedzialnością - kapitał udziałowy (podzielony na udziały kapitałowe) jako kapitał podstawowy oraz kapitał zapasowy jako uzupełniający,

• w spółkach osobowych i przedsiębiorstwach jednoosobowych - kapitał zakładowy (kapitał wspólników, kapitał właścicielski),

• w przedsiębiorstwach państwowych - fundusz założycielski jako kapitał (fundusz) podstawowy oraz fundusz przedsiębiorstwa jako kapitał (fundusz) uzupełniający,

• w przedsiębiorstwach spółdzielczych - fundusz udziałowy (podzielony na udziały członkowskie) jako kapitał (fundusz) podstawowy oraz fundusz zasobowy jako kapitał (fundusz) uzupełniający.

Najważniejsze funkcje, jakie pełni kapitał własny w przedsiębiorstwie:

• założycielską: posiadanie określonego wkładu kapitałowego jest podstawą do uruchomienia przedsiębiorstwa, szczególnie w wypadku spółek akcyjnych i spółek z ograniczoną odpowiedzialnością,

• finansową: kapitał własny jest traktowany jako źródło pokrycia strat,

• wyrównawczą: posiadanie przez przedsiębiorstwo rezerw kapitałowych pozwala na kompensatę bieżących strat i zachowanie ciągłości wypłat dywidend,

• pomiarową: kapitał własny jest podstawą do pomiaru dywidendy,

• reprezentacyjną: poziom i struktura kapitału własnego świadczą o sytuacji finansowej przedsiębiorstwa i jego pozycji.

Tablica 1. Różnice między kapitałem własnym a obcym

Cecha	Kapitał własny	Kapitał obcy
Okres zwrotu	Kapitał jest powierzony firmie przez właścicieli bez terminu zwrotu.	Kapitał jest powierzany przez wierzycieli na określony czas (okres umowy).
Płatności	Dywidendy są wypłacane akcjonariuszom w zależności od możliwości finansowych firmy (wypracowanego zysku netto).	Bieżące odsetki (oprocentowanie) oraz spłaty kapitału są wypłacane wierzycielom zgodnie z zawartą umową (sztywne płatności).
Opodatkowanie	Wypłacane dywidendy nie stanowią dla przedsiębiorstwa kosztu zmniejszającego podstawę opodatkowania podatkiem dochodowym	Odsetki (oprocentowanie) są dla przedsiębiorstwa kosztami finansowymi zmniejszającymi podstawę opodatkowania podatkiem dochodowym.
Kontrola zarządu	Akcjonariusz posiadają prawo głosu w najważniejszych sprawach firmy.	Wierzyciele kontrolują spółkę tylko w zakresie wynikającym z umowy.
Ryzyko bankructwa	Niewypłacalnie dywidend nie może być przyczyną postawienia firmy w stan upadłości.	Niewypłacanie odsetek lub niespłacanie kapitału może być podstawą ogłoszenia upadłości firmy (bankructwa).
Źródło: A. Duliniec, Struktura i koszt kapitału w przedsiębiorstwie, PWN, Warszawa 2001, s. 34.

Kapitał obcy. Zasoby kapitału własnego posiadane przez przedsiębiorstwo nie zawsze wystarczają do jego prawidłowego funkcjonowania czy też na realizację określonych działań bieżących i strategicznych (długookresowych). Pojawia się zatem konieczność finansowania kapitałem obcym. Jego cechą charakterystyczną jest to, że niezależnie od możliwości finansowych przedsiębiorstwa musi być, w uzgodnionym w umowie terminie, zwrócony wierzycielom wraz z należnymi odsetkami. W związku z tym kapitał obcy to środki pozostające do dyspozycji jednostki gospodarczej przez ograniczony czas. Kapitał obcy może być długoterminowy (obligacje kilkuletnie) lub krótkoterminowy (krótkoterminowe papiery dłużne), oprocentowany (kredyt bankowy) lub nie oprocentowany (nieoprocentowana pożyczka), zabezpieczony majątkiem przedsiębiorstwa (bankowy kredyt hipoteczny) lub niezabezpieczony (kredyt handlowy).

Tablica 2. Wady i zalety kapitału obcego.

­Kapitał obcy
Zalety	Wady
stanowi on elastyczne źródło finansowania, umożliwia podjęcie i realizację przedsięwzięć przekraczających własne możliwości finansowe przedsiębiorstwa, jego wykorzystanie może wpływać na obniżenie obciążeń podatkowych oraz wzrost rentowności kapitału własnego, wierzyciel, z reguły, nie ma prawa głosu przy podejmowaniu decyzji w przedsiębiorstwie.	jest on oddawany do dyspozycji przedsiębiorstwa na określony czas, po którym podlega zwrotowi, uzyskanie kapitału obcego często wymaga zabezpieczenia lub gwarancji, w warunkach inflacji wierzyciele mogą żądać dodatkowych gwarancji, zapewniających realną wartość pożyczonego kapitału, wraz ze wzrostem zadłużenia przedsiębiorstwa rośnie, z reguły, ryzyko i koszt kapitału obcego.
Źródło: Opracowanie własne na podstawie: Finanse przedsiębiorstwa, praca zbiorowa pod redakcją L. Szyszko, op. cit., s. 71.

4. Finansowanie zewnętrzne i wewnętrzne

Jeżeli za kryterium, według którego będziemy dokonywać podziału kapitału finansowego, przyjmiemy źródło pochodzenia kapitału, możemy wyróżnić finansowanie wewnętrzne i zewnętrzne.

Finansowanie zewnętrzne. Ten rodzaj finansowania charakteryzuje się tym, że źródłem pozyskania kapitału (środków finansowych) jest otoczenie przedsiębiorstwa. Finansowanie zewnętrzne obejmuje kapitał pieniężny i rzeczowy, jeśli napływa do przedsiębiorstwa od podmiotów w zróżnicowanej formie z wyłączeniem strumienia pieniędzy z tytułu sprzedaży wyrobów czy świadczenia usług.

Finansowanie zewnętrzne obejmuje kapitał pieniężny i rzeczowy, jaki dopływa do przedsiębiorstwa od podmiotów w rozmaitej formie, z wyłączeniem strumienia pieniężnego z tytułu sprzedaży wyrobów, towarów, lub świadczenia usług.

W ogólnie ujmując właściciele są dostarczycielami kapitału własnego a wierzyciele są dostarczycielami kapitału obcego. Finansowanie zewnętrzne można podzielić na zewnętrzne własne i zewnętrzne obce.

Finansowanie zewnętrzne własne. Pozyskiwanie kapitałów ze źródeł zewnętrznych własnych następuje w różnej postaci w zależności od formy prawnej przedsiębiorstwa. Środki finansowe mogą dopływać do przedsiębiorstwa m.in. w postaci wkładów, udziałów z tytułu sprzedaży akcji z pierwszej i kolejnych emisji itp. Istotną cechą finansowania zewnętrznego własnego jest to, że uzyskany kapitał pieniężny lub rzeczowy pozostaje do dyspozycji przedsiębiorstwa przeważnie na czas nieokreślony. Ponadto emisja udziałowych papierów wartościowych nie rodzi żadnych zobowiązań finansowych przedsiębiorstwa wobec nabywcy tych papierów. Jednak konsekwencją bezterminowego angażowania kapitału jest powstanie stosunków własnościowych, z których wynika między innymi prawo do udziału w podziale zysku a także - jeśli taka sytuacja zaistnieje - obowiązek uczestnictwa w pokrywaniu strat przedsiębiorstwa. Odpowiedzialność za wysokość pokrywania strat przedsiębiorstwa jest zależna między innymi od formy prawnej konkretnego przedsiębiorstwa. Oprócz tego uzyskany kapitał ze źródeł zewnętrznych własnych stanowi gwarancję dla wierzycieli, czyli podobnie jak kapitał pozyskany ze źródeł wewnętrznych.

Finansowanie zewnętrzne obce. Jest ono najbardziej rozwinięte w przedsiębiorstwach. Dopływ tego kapitału następuje przez rynek finansowy i jego segmenty, przez rynek towarowy oraz w drodze szczególnych form finansowania. Podstawową cechą finansowania zewnętrznego obcego jest to, iż kapitał jest odstępowany przedsiębiorstwom na czas określony i w uzgodnionym terminie podlega zwrotowi. W tym przypadku powstają stosunki dłużnicze. Istotną cechą tego finansowania jest także i to, że od pożyczonego kapitału należy, z reguły, płacić odsetki.

Finansowanie wewnętrzne. Finansowanie wewnętrzne polega na tym, że przedsiębiorstwo uzyskuje bądź zwiększa środki w drodze przekształcenia dóbr rzeczowych w środki finansowe. Inaczej można powiedzieć, że będący do dyspozycji kapitał wzrasta bez dopływu środków z zewnątrz. Zaznaczyć tu jednak trzeba, że w niektórych przypadkach także dopływ środków z zewnątrz do przedsiębiorstwa jest traktowany jako finansowanie wewnętrzne, jeśli środki wpływają w postaci zysku z tytułu obrotu bądź wcześniej zaangażowanych środków. W ramach finansowania wewnętrznego wyróżnia się dwa podstawowe sposoby uzyskiwania środków finansowych, a mianowicie poprzez:

• przekształcenia majątkowe (tj. zmianę struktury majątku),

• przez kształtowanie kapitału.

Zmiany w strukturze majątku następują z reguły w wyniku:

• finansowania dodatkowych i jednocześnie okresowych inwestycji z odpisów amortyzacyjnych. Amortyzacja Jest specyficznym kosztem, który nie powoduje wydatku pieniężnego. Środki finansowe pozostałe w ten sposób w przedsiębiorstwie stanowią więc dodatkowe, wewnętrzne źródło zasilania kapitału.

• przyspieszenia obrotu kapitału. Przedsiębiorstwo może uzyskać środki pieniężne, sprzedając te składniki majątku, które nie mają wpływu na zdolności produkcyjne tego przedsiębiorstwa i jego ogólne prawidłowe funkcjonowanie.

• w drodze zmniejszania aktywów. Podejmowane w przedsiębiorstwie działania racjonalizatorskie, prowadzące do skrócenia czasu trwania ruchu okrężnego środków. Powinny one prowadzić do jak najszybszego odzyskania środków pieniężnych zaangażowanych w surowce, materiały, półfabrykaty i wyroby gotowe.

Należy zaznaczyć, że przekształcenia te poprawiają jedynie strukturę aktywów przedsiębiorstwa, ale nie wpływają na jego wzrost. Celem takich działań jest bowiem odzyskanie środków, które mogą być przeznaczone na zakup innych składników majątku przedsiębiorstwa lub wpłynąć na poprawę jego płynności finansowej.

Kształtowanie kapitału polega natomiast na:

• tworzeniu długookresowych rezerw (np. fundusz emerytalny),

• zatrzymaniu zysku w przedsiębiorstwie.

Szacuje się, że w Polsce wewnętrzne źródła finansowania zapewniają około 70% środków finansowych przedsiębiorstw. Dość płytki rynek kapitałowy nie stwarza korzystnych możliwości napływu kapitału własnego ze źródeł zewnętrznych. W takiej sytuacji przedsiębiorstwa są zainteresowane wykorzystywaniem wewnętrznych źródeł finansowania, w tym reinwestowaniem wypracowanych zysków. Przewaga wewnętrznego finansowania się przedsiębiorstw polskich nie jest jednak czymś nienaturalnym i wyjątkowym z punktu widzenia gospodarki światowej. Obserwacje dotyczące struktury finansowania przedsiębiorstw w różnych krajach w latach osiemdziesiątych i dziewięćdziesiątych pokazują, że wewnętrzne źródła finansowania stanowią przeciętnie ponad 50% wszystkich źródeł finansowania (od 83% w Stanach Zjednoczonych i 71% w Japonii do 58% w Kanadzie i 54% we Francji).

5. Finansowanie długo i krótkoterminowe

Finansowanie długoterminowe. Kapitałem długoterminowym nazywamy kapitał, którego okres zaangażowania jest dłuższy niż rok. Kapitał ten obejmuje: kapitał akcyjny (zwykły i uprzywilejowany) w spółkach akcyjnych lub kapitał udziałowy w spółkach z o.o., kapitały powstałe z zysku zatrzymanego, kredyty i pożyczki długoterminowe oraz kapitał pochodzący z emisji długoterminowych papierów dłużnych. Specyficznym instrumentem finansowania długoterminowego jest leasing. Kapitał długoterminowy stanowi dla przedsiębiorstwa najbardziej stabilną formę finansowania jego działalności.

Finansowanie krótkoterminowe. Kapitałem krótkoterminowym finansowana jest część aktywów obrotowych, czyli kapitał ten służy do finansowania bieżącej działalności podmiotów gospodarczych. Wielkość aktywów obrotowych, która pokryta jest kapitałem krótkoterminowym, zależy od stosowanej przez przedsiębiorstwo strategii finansowania środków obrotowych. Umiejętne zarządzanie aktywami obrotowymi i kapitałem obrotowym wpływa na bieżącą płynność płatniczą przedsiębiorstwa.

Zazwyczaj jest tak, że czym firma jest większa (wielkość w odniesieniu do potencjału finansowego firmy), tym jej możliwości w zakresie korzystania z różnych źródeł finansowania są większe. Aby założyć spółkę akcyjną, która ma największe możliwości w zakresie doboru źródeł finansowania, potrzebny jest największy kapitał - aktualnie 500 tys. PLN. Możliwość korzystania z niektórych źródeł finansowania uwarunkowana jest również od formy prawnej przedsiębiorstwa, np. warunkiem emisji obligacji jest, między innymi, posiadanie osobowości prawnej przez jednostkę gospodarczą (warunek taki spełnia tylko sp. z o.o. i S.A.). Nie oznacza to oczywiście, że w praktyce spółki akcyjne i spółki z ograniczoną korzystają ze wszystkich dostępnych dla niech źródeł finansowania i tym samym posiadają kapitały najbardziej zróżnicowane z punktu widzenia źródła pochodzenia w porównaniu do kapitałów innych spółek i przedsiębiorstw jednoosobowych.

Korzystanie czy też nie z określonych źródeł finansowania nie zależy wyłącznie od możliwości ich pozyskania przez poszczególne podmioty gospodarcze, lecz wynika z przyjętej strategii finansowania.

6. Znaczenie optymalnej struktury kapitału

Jednym z głównych celów działalności firmy jest dążenie do maksymalizacji jej wartości rynkowej. Zarząd, a przede wszystkim właściciele firmy są szczególnie zainteresowani maksymalizacją tej wartości, bowiem im wyższa jest wartość firmy, tym wyższa jest cena akcji, a to oznacza wzrost ich dochodów. Cel ten może być osiągnięty wyłącznie poprzez podejmowanie właściwych decyzji inwestycyjnych i finansowych. Wybór najbardziej efektywnych możliwości inwestycyjnych, które zostaną sfinansowane najtańszymi źródłami finansowania stanowi podstawowe wyzwanie dla kierownictwa firmy a w teorii finansów zajmuje centralne miejsce.

Wielkość i struktura potrzeb finansowych jest jednak zróżnicowana w czasie w zależności od konkretnego okresu i miejsca, ponieważ działalność wielu firm jest cykliczna. W poszczególnych okresach firma potrzebuje określonych aktywów i ślad za tym różnych źródeł potrzebnych do ich sfinansowania.

Decyzje dotyczące kształtowania struktury kapitału mają istotny wpływ na sytuację finansową firmy zarówno w krótkim jak i w długim okresie. Podejmując decyzje w tym zakresie kierownictwo przedsiębiorstwa musi brać pod uwagę takie kryteria doboru źródeł finansowania jak:

• koszt kapitału,

• ryzyko,

• strukturę aktywów,

• dostępność,

• elastyczność.

Optymalny poziom struktury kapitału powinien prowadzić do maksymalizacji wartości firmy. Struktura ta określa poziom ryzyka finansowego. Nadmierne finansowanie kapitałem obcym prowadzi do powstania trudności finansowych.

Model relacji między wartością firmy a jej zadłużeniem nie pozwala precyzyjnie określić optymalnej struktury kapitału, jednakże ukierunkowuje działalność firmy w tym obszarze. Można sformułować następujące uwagi:

• Firmy charakteryzujące się wysokim ryzykiem, co odzwierciedla wysoka zmienność stopy zwrotu, są narażone na wysokie koszty trudności finansowych, powinny finansować się przede wszystkim kapitałami własnymi.

• Firmy o mocnej pozycji rynkowej, działające na rynkach o wysokich barierach wejścia, mogą w większym stopniu korzystać z długu. Ich ryzyko operacyjne nie jest zbyt wysokie.

• Jeżeli firma spodziewa się zmiennych warunków gospodarowania, które sprowadzają się do zmienności stóp procentowych, kursów walut, cen czynników produkcji, to bardziej bezpiecznym źródłem finansowania są środki własne.

• Firma korzystająca z wyspecjalizowanych aktywów lub aktywów niematerialnych w przypadku trudności finansowych ma małe możliwości zbycia ich po satysfakcjonującej cenie, aby wygospodarować środki na spłatę pożyczek. Dlatego też powinna się finansować przede wszystkim środkami własnymi.

• Firmy obciążone wysokimi efektywnymi stopami podatku dochodowego powinny w większym stopniu korzystać z długu i w ten sposób korzystać z większej osłony podatkowej.

Firma finansując swoją działalność, korzysta przede wszystkim ze środków własnych oraz ze środków obcych dostępnych w bogatej ofercie rynku finansowego. Decydując się na wybór określonego źródła finansowania, należy poważnie wziąć pod uwagę dostępność źródeł, koszt, elastyczność, możliwość wzrostu wyników na skutek zaciągnięcia długu, ryzyko. Koszty stanowią jedno z kilku rozważanych kryteriów wyboru. O wyborze źródeł finansowania decydują oczekiwania co do przyszłej sytuacji makroekonomicznej i związane z tym prognozy przyszłych wyników finansowych firmy. Dlatego też decyzja ta jest podjęta w warunkach ryzyka. Pozyskanie nowych źródeł finansowania zmienia strukturę kapitałową firmy. W ten sposób wpływa na ukształtowanie nowego poziomu ryzyka działalności firmy i jej kosztów kapitału.

7. Systematyka własnych źródeł finansowania działalności przedsiębiorstw

Emisja akcji

W poprzednim rozdziale podkreślałem, że przedsiębiorstwo może korzystać z różnych źródeł finansowania. Pod tym względem szczególnie uprzywilejowana jest spółka akcyjna. Spółka ta ma największe możliwości w zakresie wyboru metod finansowania. Ponadto jest podmiotem gospodarczym relatywnie do innych podmiotów największym, potrzebującym niemałych zasobów kapitałowych w celu realizacji inwestycji i prowadzenia bieżącej działalności.

Pojęcie i rodzaje akcji

Akcja. (łac. actio - działanie, działalność, przedsięwzięcie) jest papierem wartościowym oznaczającym prawo jej posiadacza do współwłasności przedsiębiorstwa, które ją wyemitowało, czyli spółki akcyjnej. Dlatego też zalicza się ją do grupy papierów udziałowych - stwierdza bowiem udział w spółce akcyjnej. Każda akcja jest dowodem współwłasności do jednakowej części majątku spółki. Akcja musi mieć określoną wartość nominalną, wyrażoną w jednostkach pieniężnych. Obok wartości nominalnej mającej znaczenie głównie księgowe, każda akcja ma jeszcze wartość emisyjną oraz rynkową. Wartość rynkowa, kształtowana pod wpływem popytu i podaży na akcje, może być wyższa lub niższa od wartości nominalnej. Z kolei wartość emisyjna, będąca ceną sprzedaży papierów wartościowych akcjonariuszom, musi być równa lub wyższa od wartości nominalnej. Różnica ze sprzedaży akcji po cenie emisyjnej wyższej od wartości nominalnej pomniejszona o koszty emisji zwana jest agio i zasila kapitał zapasowy.

Rys. 3. Przykładowy podział akcji

Źródło: Z. Wilimowska, M. Wilimowski, Sztuka zarządzania finansami, OPO, Bydgoszcz 2001, s. 196.

Podziału akcji można dokonać w oparciu o różne kryteria. Najważniejsze z nich to:

• sposób przenoszenia prawa własności (akcje na okaziciela i akcje imienne),

• zakres szczególnych uprzywilejowań (akcje zwykłe i akcje uprzywilejowane),

• rodzaj pokrycia akcji (akcje gotówkowe i akcje aportowe).

Akcje imienne i na okaziciela. Jednym z kryteriów podziału akcji może być sposób przenoszenia własności. Według tego kryterium akcje dzieli się na imienne i na okaziciela. Akcje imienne wyróżniają się oznaczeniem ich właściciela, a z ich posiadaniem wiążą się dodatkowe prawa dla ich posiadacza jak również pewne ograniczenia związane ze zbywalnością. Akcje na okaziciela są w praktyce stosowane znacznie częściej niż akcje imienne. W tym przypadku przeniesienie praw związanych z posiadaniem akcji jest bardzo proste, gdyż w przypadku sprzedaży akcji prawa te zostają automatycznie przeniesione na nowego właściciela.

Akcje zwykłe i uprzywilejowane. Drugim i ważniejszym podziałem, niejako wiążącym się z poprzednim, jest podział akcji ze względu na uprawnienia ich właścicieli. Wyróżniamy tutaj akcje zwykłe i akcje uprzywilejowane. Akcje zwykłe są podstawą obrotu na rynku kapitałowym, mimo że z ich posiadaniem nie wiążą się żadne dodatkowe uprawnienia tak jak w przypadku akcji uprzywilejowanych. Brak dodatkowych uprawnień nie oznacza jednak, że akcjonariusze posiadający akcje zwykłe nie mają żadnych uprawnień. Wręcz przeciwnie posiadają fundamentalne prawa przy kształtowaniu struktury kapitałowej spółki i pośrednio decydują o przyszłych losach spółki. Prawa te dzielą się na majątkowe i korporacyjne.

W zakres praw korporacyjnych wchodzi między innymi tzw. prawo uczestnictwa w spółce akcyjnej - oznacza ono, że akcjonariusz nie może być z niej usunięty. Kolejnym prawem korporacyjnym jest prawo uczestnictwa w walnym zgromadzeniu akcjonariuszy i współdecydowanie o sprawach będących przedmiotem jego obrad. Korzystając następnie z prawa do głosowania przy udzielaniu absolutorium dla zarządu, akcjonariusze mają zagwarantowaną możliwość jego kontroli, a tym samym weryfikację jego decyzji. Z prawem do głosowanie ściśle wiąże się prawo akcjonariusza do informacji, tzn. powinien on mieć wgląd w dokumenty finansowe spółki przygotowane na walne zgromadzenie. Mniejsze znaczenia mają inne prawa korporacyjne takie jak: bierne prawo wyborcze do organów spółki (do zarządu lub do rady nadzorczej spółki) oraz prawo zwołania nadzwyczajnego zgromadzenia akcjonariuszy.

Do praw majątkowych należy przede wszystkim zaliczyć prawo do udziału w zysku spółki, czyli prawo do dywidendy. Wynika z niego możliwość uzyskania części wypracowanego przez podmiot w danym okresie zysku, proporcjonalnie do liczby posiadanych akcji. Kolejnym bardzo ważnym dla akcjonariusza prawem jest tzw. prawo poboru nowej emisji akcji. Prawo to uprawnia akcjonariuszy do objęcia określonej ilości nowych akcji w stosunku do już posiadanych. Chroni ono akcjonariuszy przed tzw. rozwodnieniem kapitału, a polega to na tym, iż przez nowe emisje akcji dochodzą nowi akcjonariusze, więc procentowy stosunek posiadanych akcji może się wówczas zmniejszyć wywołując określone konsekwencje dla akcjonariuszy.

Akcje uprzywilejowane od akcji zwykłych różnią się ze względu na posiadane uprawnienia, które mogą dotyczyć:

• wysokości wypłacanej na jedną akcję dywidendy,

• liczby głosów przypadających na jedną akcję na walnym zgromadzeniu akcjonariuszy,

• podziału majątku w momencie likwidacji spółki.

Jeżeli spółka wydaje akcje uprzywilejowane, to musi być to określone w jej statucie. Może być również określone przy zwiększaniu kapitału własnego. Wydanie akcji uprzywilejowanych wiąże się często z uiszczeniem dodatkowych opłat, które zasilają kapitał zapasowy lub służą pokryciu strat. Bardzo często akcje uprzywilejowane są wydawane założycielom spółki, jako rekompensata za wysiłek organizacyjny wniesiony w trakcie zawiązywania spółki. Niekiedy kapitał akcyjny z akcji uprzywilejowanych traktuje się jako finansowanie hybrydowe, gdyż w tego typu finansowaniu ujawniają się cechy akcji jak i obligacji, ponieważ dywidendy w tym przypadku mogą być wypłacane niezależnie od rentowności spółki, czyli podobnie jak oprocentowanie od obligacji. Akcje uprzywilejowane oznaczają zatem dopuszczalną prawem nierówność uprawnień akcjonariuszy. Akcje uprzywilejowane powinny być imienne, a w razie ich zmiany - na akcje na okaziciela - przywileje wygasają. W praktyce akcje uprzywilejowane są rzadko stosowane.

Konsekwencją podziału akcji na zwykłe i uprzywilejowane jest wyodrębnienie w kapitale akcyjnym kapitału zwykłego (pochodzącego ze sprzedaży akcji zwykłych) i uprzywilejowanego (pochodzącego zez sprzedaży akcji uprzywilejowanych). Rozróżnienie to jest istotne ze względu na koszty pozyskania kapitału, ponieważ koszt obu rodzaju kapitału nie jest jednakowy.

Akcje gotówkowe i aportowe. Jeśli chodzi o pojęcie akcji gotówkowych to nie ma tutaj żadnych problemów. Akcje te po prostu są obejmowane za wkłady pieniężne. Jednak kapitał akcyjny może zostać pokryty wkładami niepieniężnymi, czyli tzw. aportami. Ewentualnie część wkładów może być pokryta przez wkłady pieniężne, a część przez wkłady rzeczowe. Aport musi jednak być wniesiony w całości przed zarejestrowaniem spółki. Przed wniesieniem aportu do spółki, musi on zostać poddany rzetelnej wycenie, co szczegółowo określają przepisy kodeksu spółek handlowych. Ponadto aport, aby spełniał swoją rolę, musi zostać poddany selekcji według następujących kryteriów: realności, aktualności, pewności wkładu:

• kryterium realności - pokrycie uwzględnia wycenę wartości. Wnoszone prawo ma dającą się wycenić wartość majątkową. Prawo przenoszenia na spółkę musi być zbywalne,

• kryterium aktualności - spółka w chwili rejestracji powinna mieć wartość gospodarczą reprezentowaną przez wkład,

• kryterium pewności - jeżeli wartość wierzytelności ma stanowić rzeczywisty i aktualny kapitał, to świadczenie w niej przewidziane musi być co najmniej wymagalne, a świadczenie dla spółki od osoby trzeciej opłacone.

Istota i funkcje kapitału akcyjnego

Kapitał akcyjny w spółce akcyjnej stanowi sumę wartości nominalnej wydanych akcji. W bilansie spółki jest on umieszczony w pasywach w pozycji A.I. Kapitał ten musi być wyrażony w złotych polskich. Zgodnie przepisami kodeksu spółek handlowych, kapitał akcyjny spółki akcyjnej powinien wynosić co najmniej 500.000 złotych, natomiast minimalna wartość akcji nie może być niższa niż 1 złoty.

Kapitał akcyjny pełni zasadniczą rolę - jego istnienie jest jednym z najważniejszych elementów koniecznych już przy rejestracji spółki akcyjnej. Ponadto kapitał ten spełnia trzy bardzo ważne funkcje:

• prawną - kapitał akcyjny jest podstawą prawną uczestnictwa wszystkich akcjonariuszy w spółce akcyjnej,

• gospodarczą - świadczy w sposób pośredni o rozmiarach prowadzonej przez spółkę działalności, a wkłady w postaci kapitału akcyjnego zapewniają spółce odpowiednią płynność finansową w momencie rozpoczęcia działalności,

• gwarancyjną - kapitał akcyjny jest rodzajem gwarancji dla potencjalnych wierzycieli, od których spółka będzie zaciągać przyszłe zobowiązania.

Kapitał akcyjny obligatoryjnie tworzony jest już w momencie rejestracji spółki. Ponadto kapitał akcyjny może podlegać obniżeniu lub zwiększeniu, a wówczas konieczna jest zmiana statutu spółki. Proces zwiększenia kapitału może następować poprzez:

• nową emisję akacji,

• przeniesienie części kapitałów zapasowych i/lub rezerwowych na kapitał akcyjny,

• przejmowanie majątku innych podmiotów w procesie łączenia się,

• zamianę zobowiązań publicznoprawnych bądź cywilnoprawnych na akcje,

• inne możliwości zwiększenia kapitału akcyjnego.

Kapitał akcyjny powstaje w wyniku napływu środków finansowych do przedsiębiorstwa w zamian za obejmowanie akcji. Fundusze otrzymane z emisji akcji spółka może przeznaczyć na różne cele, może np. sfinansować ekspansję na nowe rynki zbytu albo przeprowadzić badania rynkowe. Najważniejszym jednak motywem, skłaniającym spółki do organizowania emisji akcji, jest chęć pozyskania kapitału na inwestycje (np. inwestycje w majątek trwały - zakup nowych maszyn lub budynków, inwestycje odtworzeniowe - modernizacje, itp.) lub do prowadzenia działalności bieżącej. Nierzadko zdarza się jednak, że spółka z otrzymanych funduszy, dokonuje przekształcenia źródeł finansowania, np. w wyniku spłaty części zobowiązań, np. wynikających z zawartych umów leasingowych, czy też z kredytów bankowych.

W wyniku emisji akcji, zwłaszcza w początkowym okresie, spółka może również wykazywać dynamikę przychodów finansowych uzyskanych na skutek ulokowania środków na rachunkach bankowych lub w papierach wartościowych. Spowoduje to wzrost dodatniego salda z operacji finansowych szczególnie, jeśli przedsiębiorstwo część środków przeznaczy na redukcję własnych zobowiązań. Taki zaangażowanie środków przyczyni się ponadto do poprawy wskaźników płynności, ponieważ zwiększą się krótkoterminowe aktywa finansowe przy jednoczesnym zmniejszeniu poziomu zobowiązań bieżących. W nowej sytuacji zwiększy się stopień wiarygodności kredytowej, co niewątpliwie wpłynie na obniżenie kosztów pozyskania kredytów bankowych, a także poprawi się wizerunek firmy w oczach kontrahentów. Dokonując analizy finansowania poprzez emisję akcji należy dokonać jej podziału na emisję akcji zwykłych i emisję akcji uprzywilejowanych, na skutek czego powstają dwa różne kapitały.

Zalety finansowania przedsiębiorstwa poprzez emisję akcji zwykłych:

• Akcje zwykłe nie pociągają za sobą żadnych stałych opłat (jeżeli spółka nie generuje zysków, nie musi wypłacać dywidendy akcjonariuszom zwykłym).

• Akcje zwykłe nie mają ustalonego terminu wymagalności - jest to trwały kapitał własny, który nie musi być zwracany.

• Zwykły kapitał akcyjny stanowi dla wierzycieli spółki ochronę przez skutkami strat, a więc sprzedaż akcji zwykłych zwiększa zdolność kredytową firmy. Akcje zwykłe jest niekiedy łatwiej sprzedać niż dług. Są one bardziej atrakcyjne dla niektórych inwestorów, ponieważ:

1. akcje zwykłe zapewniają inwestorom lepszą ochronę przed inflacją niż obligacje,

2. dochody z tytułu zysków kapitałowych od akcji zwykłych nie podlegają opodatkowaniu aż do momentu realizacji tych zysków.

Wady finansowania poprzez emisję akcji zwykłych:

• Sprzedaż akcji zwykłych zazwyczaj rozszerza prawo głosu, a nawet i kontrolę, na dodatkowych akcjonariuszy spółki. Właściciel zarządzający jednocześnie firmą może nie chcieć dzielić się kontrolą nad firmą z osobami z zewnątrz. Należy jednak pamiętać, że firmy mogą korzystać z akcji różnego rodzaju, nawet pozbawionych prawa głosu.

• Korzystanie z długu umożliwia firmie pozyskanie środków po stałym koszcie, natomiast korzystanie ze zwykłego kapitału akcyjnego oznacza, że większa liczba akcjonariuszy będzie uczestniczyć w podziale zysku netto.

• Koszy emisji akcji zwykłych są zwykle wyższe od kosztów emisji akcji uprzywilejowanych lub długu.

• Sprzedaż nowych akcji zwykłych może być postrzegana przez inwestorów jako negatywny sygnał, a więc może prowadzić do spadku ceny akcji.

Zalety finansowania przedsiębiorstwa poprzez emisję akcji uprzywilejowanych:

• Emisja akcji uprzywilejowanych może być dogodnym instrumentem finansowym dla firm przeżywających czasowe trudności finansowe (występowanie straty, przejściowy brak płynności finansowej, bardzo wysoki wskaźnik zadłużenia, spadek ceny akcji zwykłych na rynku kapitałowym). W takiej sytuacji emisja obligacji, o ile w ogóle możliwa, wiązała by się z koniecznością przyjęcia bardzo wysokich kosztów finansowania, a emisja akcji zwykłych mogła by doprowadzić do dalszego spadku cen na rynku kapitałowym.

• Emisja akcji uprzywilejowanych, mimo że może wiązać się z przyszłymi stałymi płatnościami dywidend, nie zwiększa ryzyka bankructwa firmy.

Wady finansowania poprzez emisję akcji uprzywilejowanych:

• Uprzywilejowanie akcji może dotyczyć prawa głosu na walnym zgromadzeniu akcjonariuszy, a to oznacza że na jedną akcję przypada więcej niż jeden głos.

• Uprzywilejowanie może dotyczyć większej dywidendy niż w przypadku dywidendy przy akcjach zwykłych.

• Często się zdarza, że uprzywilejowanie polega na stałym otrzymywaniu dywidendy. Mówi się wówczas, że są to szczegółowe instrumenty finansowe o charakterze hybrydowym. Są one instrumentem udziałowym, tak jak akcje zwykłe, ale jednocześnie posiadają cechy papieru dłużnego. Dywidenda uprzywilejowana jest wówczas stałym obciążeniem finansowym przedsiębiorstwa tak jak oprocentowanie długu). W przypadku straty akcjonariusz otrzymuje dywidendę lub dywidenda ta jest wstrzymana do czasu wypracowania zysku (w zależności jak jest to określonej w statucie spółki).

Rodzaje emisji akcji. Charakterystyka emisji publicznej.

Akcje spółki akcyjnej mogą być emitowane w drodze emisji publicznej lub niepublicznej i dotyczy to zarówno emisji pierwotnej jak i wszystkich następnych emisji. Emisja niepubliczna (prywatna) skierowana jest do nie więcej jak 300 osób. Procedura takiej emisji jest dość prosta i tym samym mało kosztowna. Emisja publiczna występuje wówczas, gdy jest skierowana do więcej niż 300 osób lub do nieoznaczonego adresata. Koszt emisji publicznej jest wysoki, a sama procedura bardziej złożona w porównaniu z emisją niepubliczną. Dlatego, z reguły, w momencie powoływania spółki pierwsza emisja akcji jest niepubliczna. Publiczna emisji akcji, to operacja na dużą skalę, będąca na pewnym etapie rozwoju firmy logicznym następstwem emisji niepublicznej. Przedsiębiorstwo zwiększa dotychczasowe możliwości w aspekcie pozyskania kapitału, podnosi swój prestiż oraz korzysta z darmowej reklamy.

Do podstawowych korzyści publicznej emisji akcji należy zaliczyć:

• zwiększenie możliwości pozyskania kapitału przez przedsiębiorstwo, gdyż poszerza się grono potencjalnych inwestorów i kwota dostępnego kapitału, który jest lokowany na publicznym rynku kapitałowym,

• większą płynność akcji notowanych na rynku publicznym, co pozwala na osiągnięcie wyższych cen na emitowane akcje, przy sprzedaży na rynku niepublicznym emitent zazwyczaj oferuje akcje po cenie obniżonej ze względu na niską płynność w obrocie prywatnym,

• notowanie akcji na rynku publicznym daje możliwość obiektywnej wyceny wartości spółki, co zmniejsza ryzyko inwestowania w to przedsiębiorstwo, spółka staje się publicznie znana, a przez to bardziej wiarygodna,

• w spółkach, które są notowane w obrocie publicznym, zarządy są silniej niż w przypadku oferty prywatnej motywowane do podejmowania działań zwiększających wartość rynkową przedsiębiorstwa.

Koszty i bariery związane z wejściem do publicznego obrotu to:

• koszty emisji, wyższe niż w przypadku emisji prywatnej,

• obniżenie ceny oferowanej przy sprzedaży nowych akcji poniżej bieżących notowań akcji poprzednich emisji, co ma zapewnić zbycie całej oferowanej puli akcji,

• obowiązek ujawnienia wszystkich istotnych informacji o przedsiębiorstwie (może to dawać pewne korzyści konkurentom),

• w spółkach notowanych w obrocie publicznym możliwe są szybkie zmiany struktury właścicielskiej, spółki te narażone są na wrogie przejęcia.

Rys. 4. Schemat funkcjonowania publicznej emisji akcji

	1. Umowa 2. Wniosek 3. Decyzja 4. Umowa 5. Subskrypcja i wpłaty na akcje 6. Informacja o subskrypcji i wpłatach 7. Wniosek o rejestrację emisji 8. Postanowienie o rejestracji emisji 9. Informacja o rejestracji 10. Przekazanie wpływów z emisji 11. Dane do dokumentów księgowych 12. Dokumenty księgowe 13. Potwierdzenie rejestracji - wyciąg 14. Informacja 15. Informacja o rozpoczęciu wydawania potwierdzeń nabycia	16. Wydawanie potwierdzeń nabycia 17. Przekazanie potwierdzeń nabycia w celu przelania akcji na rachunek 18. Przekazanie danych z potwierdzeń nabycia 19. Weryfikacja potwierdzeń nabycia i przelew papierów wartościowych 20. Informacja o przelaniu akcji na rachunek 21. Dane do wniosku 22. Wniosek 23. Decyzja KPWiG - Komisja Papierów Wartościowych i Giełd KDPW - Krajowy Depozyt Papierów Wartościowych GPW - Giełda Papierów Wartościowych
Źródło: Raiffeisen Bank Polska S.A., www.raiffeisen.pl.

Sprzedaż udziałów

Charakterystyka i istota kapitału udziałowego

Kapitał udziałowy powstaje przy założeniu spółki z ograniczoną odpowiedzialnością jako kapitał założycielski z wpłat wspólników. Dzieli się na udziały o równej lub nierównej wartości nominalnej. Wszystkie udziały w spółce z ograniczoną odpowiedzialnością są imienne oraz nie mogą być przedmiotem publicznego obrotu. Umowa spółki stanowi, czy wspólnik może mieć tylko jeden, czy też więcej udziałów. W przypadku, gdy wspólnik spółki może posiadać więcej niż jeden udział, wszystkie udziały są równe i niepodzielne. Obecnie minimalny kapitał zakładowy spółki wynosi 50.000 złotych, a wartość nominalna udziału nie może być niższa niż 500 złotych. Tak jak w przypadku spółki akcyjnej, tak i tu udziały (tam akcje) nie mogą być obejmowane poniżej ich wartości nominalnej. W przypadku obejmowania udziałów powyżej ich wartości nominalnej, w sp. z o.o. tak samo jak w spółce akcyjnej, nadwyżka netto przelana zostaje na kapitał zapasowy.

Umowa spółki powinna szczegółowo określać prawa i obowiązki wspólników wobec spółki. Jeżeli ustawa lub umowa spółki nie stanowi inaczej, wspólnicy mają równe prawa i obowiązki w spółce. Umowa spółki z o.o. może przewidywać udziały uprzywilejowane. Uprzywilejowanie udziałów będzie dotyczyło tego samego co w spółce akcyjnej, lecz specyfika tych przywilejów będzie nieco inna. Uprzywilejowanie udziałów może dotyczyć:

• prawa głosu - tylko udziałów o równej wartości nominalnej, jeden udział może maksymalnie reprezentować trzy głosy.

• prawa do dywidendy - dywidenda uprzywilejowana nie może być wyższa niż 150% wartości dywidendy przysługującej udziałom nieuprzywilejowanym. Udziały uprzywilejowane w przypadku sp. z o.o. nie korzystają z pierwszeństwa zaspakajania przed pozostałymi udziałami, chyba że umowa spółki stanowi inaczej.

• sposobu uczestnictwa w podziale majątku, przy likwidacji spółki.

Udziałowcowi nie wolno pobierać jakichkolwiek odsetek od wniesionych wkładów finansowych bądź rzeczowych na rzecz spółki. Ma on natomiast prawo do udziału w zysku, proporcjonalnie do wniesionych udziałów, chyba że umowa spółki stanowi inaczej.

Umowa spółki może przyznać prawo do dywidendy uprzywilejowanej za okres nie dłuższy niż 5 lat wstecz. Podwyższenie kapitału udziałowego może nastąpić w przypadku zaistnienia podobnych warunków jak w przypadku spółki akcyjnej. Jeżeli umowa spółki lub uchwała o podwyższeniu kapitału nie stanowi inaczej, dotychczasowi wspólnicy mają prawo pierwszeństwa do objęcia nowych udziałów o podwyższonym kapitale zakładowym w stosunku do swoich dotychczasowych udziałów.

Warto zwrócić uwagę, że w przypadku spółki z o.o. jak i spółki akcyjnej ważną rolę odgrywa odpowiednio spisana umowa (statut) spółki. Może ona być tak sformułowana, że będzie dawała duże kompetencje zarządowi spółki - określa się go wówczas mianem „silnego zarządu”.

Agio

Podstawowymi źródłami zasilania kapitałów zapasowych w spółkach akcyjnych i spółkach z ograniczoną odpowiedzialnością są w szczególności: agio, dopłaty, obowiązkowe odpisy z zysku netto (tylko dla spółek akcyjnych). Cechą charakterystyczną tych źródeł jest przede wszystkim fakt, iż w większości przypadków nie można z góry określić ich wysokości. Nie jesteśmy bowiem w stanie z wyprzedzeniem ustalić jaka będzie cena emisyjna akcji naszej spółki, czy właściciele zgodzą się na uiszczenie dopłat o określonej wysokości. Zatem jest niemożliwe i niewskazane, aby wyłącznie na ich podstawie podejmować ważne dla firmy projekty inwestycyjne, które miały by być sfinansowane poprzez te źródła. Niemniej stanowią one istotne dla firmy źródła dopływu funduszy, a w przypadku dopłat mogą być doraźnym zastrzykiem gotówki, pozwalającym przedsiębiorstwu przetrwać trudny okres.

Agio w spółce akcyjnej

Akcje emitowane przez spółkę akcyjną nierzadko są udostępniane po cenie emisyjnej wyższej od ceny nominalnej. Wówczas powstała nadwyżka pomniejszona o koszty emisji akcji zgodnie z przepisami kodeksu spółek handlowych obligatoryjnie powiększa kapitał zapasowy.
Dopłaty w spółkach kapitałowych

Na zwiększenie kapitału zapasowego wpływają również dopłaty akcjonariuszy lub udziałowców stosowane w spółce z o.o. i w spółce akcyjnej. Dopłaty mają charakter obowiązkowych świadczeń na rzecz spółki, płynących z uchwały wspólników (akcjonariuszy) lub upoważnionego organu spółki, podjętej wyłącznie i w granicach statutu lub przepisów kodeksu spółek handlowych. Uchwalenie dopłat jest możliwe wyłącznie, gdy przewiduje je umowa (statut) spółki lub w innych przypadkach określonych w kodeksie spółek handlowych.

Przeznaczenie dopłat może być różne, a stosuje się je najczęściej w celu:

• zwiększenia płynności finansowej spółki,

• pokrycia straty bilansowej,

• pokrycia straty nadzwyczajnej,

Ponadto:

• w sytuacjach przewidzianych w umowie (statucie) spółki i kodeksie spółek handlowych do akcji wydawanych przez spółkę przejmującą lub przy przekształceniu spółki akcyjnej w spółkę z o.o.,

• za przyznanie udziałowcom (akcjonariuszom) szczególnych uprawnień,

• na pokrycie kosztów rozruchu spółki w pierwszym etapie jej istnienia.

Dopłaty charakteryzują się tym, iż pod względem prawnym są zbliżone do wpłat na udziały. Zwiększają bowiem kapitały własne spółki. Od wpłat na udziały różnią się jednak dwiema cechami:

• nie są bezwzględnie bezzwrotne,

• nie powodują zwiększenia kapitału zakładowego spółki.

Na pozór dopłaty wykazują cechy pożyczki. Faktycznie jednak nie mają takiego charakteru, gdyż po pierwsze wspólnikowi (akcjonariuszowi) nie przysługuje prawo do zwrotu uiszczonej dopłaty, a po drugie dopłaty nie są oprocentowane.

Venture capital

Pojęcie venture capital

W literaturze przedmiotu istnieje wiele definicji określających venture capital. Pomimo, że definicje te mniej czy bardziej różnią się od siebie, to większość z nich posiada, a przynajmniej powinnam posiadać, pewne cechy wspólne. Do cech tej formy finansowania przedsiębiorstw, które najczęściej powtarzają się w różnych definicjach należą:

• finansowanie przedsiębiorstw poprzez nabycie ich akcji lub udziałów,

• ograniczenie w czasie do średniego i długiego okresu,

• ograniczenie do przedsiębiorstw małych i średnich nie notowanych na giełdzie,

• cel inwestowania, którym zasadniczo jest osiągnięcie zysku wskutek wzrostu wartości przedsiębiorstwa nie zaś przez bieżące wpływy pieniężne z jego działalności (dywidendy),

• preferowanie młodych przedsiębiorstw, wprowadzających nowe metody wytwarzania, nowe produkty, nowe techniki zarządzania, szczególnie w branżach o wysokim potencjale rozwoju (np. elektronika, biotechnologia, telekomunikacja, informatyka).

Brak jednoznaczności w zdefiniowaniu tego pojęcia sprawia, że niektórzy ekonomiści (m.in. R.H.Schmidt, M.Wiliams) próbują łączyć pewne różne podejścia do definicji venture capital i na tej podstawie wyodrębniają venture capital w szerokim znaczeniu i w znaczeniu wąskim.

Venture capital w szerokim znaczeniu oznacza - dostarczenie do dyspozycji małych i średnich przedsiębiorstw z wysokim potencjałem wzrostu, ale nie posiadających wystarczającego zabezpieczenie dla uzyskania kredytu bankowego, środków w formie kapitału własnego.

Venture capital w wąskim znaczeniu oznacza - finansowanie tworzenia, startu i wzrostu młodych przedsiębiorstw w branżach hight-tech, kapitałem własnym inwestora w połączeniu z doradztwem w zakresie zarządzania, którego celem jest maksymalizacja wartości przedsiębiorstwa, a następnie wczesna sprzedaż posiadanych udziałów kapitałowych.

Z tak rozumianych definicji wynikają pewne właściwości charakterystyczne dla tej metody finansowania, a mianowicie:

• pozyskany kapitał trafia do bilansu przedsiębiorstwa w miejsce kapitałów własnych, czyli jest traktowany jako kapitał własny zewnętrzny, a nie dłużny, ponieważ pozyskanie tego kapitału następuje w drodze emisji akcji spółki niepublicznej lub emisji innych papierów udziałowych np. obligacji,

• pozyskany kapitał jest inwestowany w przedsięwzięcia obarczone dużym ryzykiem,

• od zainwestowanych kapitałów oczekiwana jest odpowiednio duża stopa zwrotu,

• venture capital jest wnoszony do przedsiębiorstwa tylko w takiej formie (spółka kapitałowa lub komandytowo-akcyjna), która ogranicza odpowiedzialności inwestorów do wysokości wniesionych udziałów,

• podmiot wnoszący kapitał oprócz dokapitalizowania spółki nabywa określone prawa m.in. prawa korporacyjne, dzięki czemu może aktywnie uczestniczyć we współzarządzaniu firmą,

• podmiot dostarczający venture capital nie jest zorientowany na maksymalizację zysku w krótkim okresie (m.in. poprzez dywidendę), lecz interesuje go przede wszystkim maksymalizacja wartości firmy w długim okresie,

• inwestor już na początku bierze pod uwagę możliwość wyjścia z firmy tzn. poprzez odsprzedanie swoich udziałów, akcji w momencie najbardziej dla niego opłacalnym, tj. okres zazwyczaj 5 do 10 lat od momentu wejścia.

Rodzaje funduszy venture capital

Venture capital może być oferowany firmom na dwa sposoby, tzn. za pośrednictwem indywidualnych osób (business angels) lub przez instytucje specjalnie do tego powołane zwane po prostu funduszami venture capital. Pierwszy z wymienionych sposobów określany jest jako sposób bezpośredni i w rzeczywistości gospodarczej odgrywa podrzędną rolę, gdyż osoby prywatne, z reguły, nie dysponują tak dużym potencjałem finansowym jak jest zgłaszany przez przedsiębiorstwa poszukujące tego kapitału.

Drugi sposób - określany jako formalny lub pośredni jest stosowany przez profesjonalne fundusz venture capital, które specjalizują się w tego typu usługach. Podmiot taki jest zazwyczaj spółką kapitałową lub rzadziej komandytowo-akcyjną. Przy tego typu niepewnych inwestycjach pożądane jest, aby forma prawna spółki zabezpieczała inwestora tylko do wysokości wniesionego wkładu. Inwestorzy tworzący tego typu fundusze wywodzą się najczęściej z grona:

• instytucji kredytowych,

• funduszy emerytalnych,

• towarzystw ubezpieczeniowych,

• przedsiębiorstw,

• instytucji publicznych,

• osób indywidualnych.

Struktura inwestorów funduszy venture capital w poszczególnych krajach wykazuje pewne różnice. Wiąże się to oczywiście ze specyfiką gospodarki danego kraju, a także zleży od strategii funduszów w danym państwie w zakresie realizacji zysków. Z praktyki wynika, że w USA lub Wielkiej Brytanii, gdzie w podstawowym składzie funduszy venture capital znajdują się fundusze emerytalne i towarzystwa ubezpieczeniowe, kładzie się nacisk na osiąganie zysków w długim okresie. Natomiast na kontynencie europejskim, gdzie fundusze venture capital to przede wszystkim banki, osiąganie zysku w krótkim okresie objawia się jako nadrzędna strategia działania funduszu.

W ramowym schemacie działania funduszu venture capital można wyróżnić następujące podstawowe podmioty:

• Inwestorzy - dostarczyciele kapitału, czyli różne podmioty, będące osobami prawnymi lub fizycznymi, które wnoszą kapitał, otrzymując w zamian udziały lub akcje funduszu,

• Masa kapitałowa - zebrany, pochodzący od inwestorów kapitał zorganizowany w postaci odpowiedniej struktury prawnej,

• Podmiot zarządzający - podmiot, który na podstawie kontraktu zarządza masą kapitałową, czyli podejmuje decyzje inwestycyjne, mające na celu zagospodarowanie masy kapitałowej poprzez lokowanie jej w przedsięwzięcia o wysokim ryzyku,

• Przedmiot inwestycji - przedsiębiorstwo innowacyjne mające biznes plan, przewidujące osiągnięcie w przyszłości znacznych zysków; fundusz obejmuje część udziałów w przedmiocie inwestycji, stając się jego współwłaścicielem.

Rys. 5. Ramowy schemat działania funduszu venture capital

Źródło: Opracowanie na podstawie: M. Siudak, Zarządzanie kapitałem… s. 189.

Przebieg procesu inwestowania

Model finansowania przedsięwzięć wysokiego ryzyka przedstawiono na rys. 5. Model ten wyodrębnia pięć faz finansowania przedsięwzięcia:

• procesy badawczo-rozwojowe (faza B&R) - w fazie tej występują duże straty i na jej końcu powinno rozpocząć się inwestowanie kapitału venture capital,

• doprowadzenie produktu do dojrzałości - w fazie tej również nie występują poważniejsze przychody, a wydatki są wyższe niż w fazie B&R, zatem zapotrzebowanie na venture kapitał ulega zwiększeniu,

• wprowadzenie produktu na rynek - w tej fazie przedsiębiorstwo uzyskuje pierwsze przychody ze sprzedaży, które jednak nie pokrywają wysokich nakładów poniesionych do tego momentu i potrzeba finansowania przez venture capital jest nadal duża,

• opanowanie rynku - jest to faza, w której przychody ze sprzedaży generują dodatnie wyniki finansowe i zapotrzebowanie na venture capital zmniejsza się,

• pełna dojrzałość produktu i utrwalenie pozycji na rynku - w tej fazie zapotrzebowanie na finansowanie venture capital spada do zera, wartość przedsiębiorstwa innowacyjnego znaczenie wówczas wzrasta i spółka venture capital może sprzedać bardzo korzystnie swe udziały (albo dostarczyciel kapitału zostaje spłacony przez firmę innowacyjną, jeśli finansowanie venture capital odbywało się w formie pożyczki).

Rys.6. Fazy finansowania przedsięwzięć przez spółki venture capital

Źródło: Opracowanie na podstawie: M. Siudak, Zarządzanie kapitałem … s. 187.

Wady i zalety venture capital

Zalety:

• Możliwość realizacji nawet bardzo ryzykownych projektów bez stosownych zabezpieczeń.

• Rozproszenie ryzyka działalności.

• Poprawa wizerunku przedsiębiorstwa, czego skutkiem jest łatwiejszy dostęp do kredytów bankowych oraz możliwość uzyskania dogodnej pozycji na rynku.

• Wzrost wiarygodności przedsiębiorstwa wobec kontrahentów i kredytodawców.

• Wzrost zdolności kredytowej.

• Korzystny wpływ na strukturę bilansu (zwiększenie kapitałów własnych poprawia najważniejsze wskaźniki finansowe).

• Zachowania w tajemnicy wielu istotnych dla działalności firmy informacji, które, w przypadku pozyskania kapitału za pomocą oferty publicznej, musiałyby być powszechnie dostępne, również dla konkurentów.

• Możliwość uzyskania wsparcia w dziedzinie zarządzania, znajomości rynku, czy tworzenie zespołu menedżerskiego, który odznacza się wysokimi kompetencjami w zakresie finansów, marketingu i zarządzania.

Wady:

• Nabywca (fundusz venture capital) pakietu udziałów przedsiębiorstwa może nie być zainteresowany kontynuowaniem strategii realizowanej przez zarząd, ponadto może koncentrować się wyłączenie na przejęciu kontroli na przedsiębiorstwem.

• Utrata dotychczasowej samodzielności.

• Zmiany w przedsiębiorstwie, także kadrowe.

• Brak elastyczności lokaty ze względu na stosunkowo długi okres zamrożenia kapitału.

Biorąc pod uwagę wady i zalety venture capital nie można jednoznacznie stwierdzić, że finansowanie tym kapitałem jest korzystne lub niekorzystne. Ponadto nie można w tych samych kategoriach oceniać zapotrzebowania na fundusze przez różne firmy i tym samych szukać dla nich optymalnej struktury i źródła kapitału. Każda firma cechuję się innymi właściwościami. Jeśli nawet wziąć do porównania dwie bardzo podobne firmy i umieścić je w zbliżonej przestrzeni gospodarczo-politycznej, to może się okazać, że zapotrzebowanie na fundusze i struktura tych funduszy będzie różna. Gdyż np. strategia działania kierownictwa może być w tych dwu przypadkach zupełnie odmienna. Należy również pamiętać, że dla jednej firmy finansowanie za pomocą venture capital może być jedyną możliwą drogą finansowania, a dla innej mogą istnieć inne, korzystniejsze sposoby. Jednak przed podjęciem decyzji co do sposobu finansowania, kierownictwo firmy powinno przeprowadzić odpowiednie rachunki, z których będzie wynikać co będzie bardziej, a co mniej opłacalne dla firmy teraz i w przyszłości.

8. Systematyka obcych źródeł finansowania

Kredyty bankowe

Pomimo wykształcenia się bardzo wielu nowych form finansowania, zwłaszcza w ostatniej dekadzie XX wieku, kredyty bankowe odgrywają nadal nadrzędną rolę w stosunku do innych źródeł finansowania. Kredyty bankowe stanowią najbardziej popularny i uniwersalny instrument finansowania małych i średnich przedsiębiorstw, zarówno do wspierania działalności bieżącej jak i rozwojowej firmy. Kredyt udzielany jest tylko i wyłącznie na konkretny cel, co stanowi jego cechę szczególną i tym samym zasadniczo odróżniającą od instrumentu finansowego, jakim jest pożyczka. Powodów, dla których kredyty cieszą się wysokim popytem jest bardzo wiele. Najważniejsze z nich to:

• pojęcie i mechanizm kredytu jest powszechnie znany,

• kredyty są relatywnie tanim źródłem pozyskania kapitału,

• na rynku występuje wiele podmiotów (np. banków) udzielających kredyty.

Pojęcie kredytu

Przez umowę kredytu bank zobowiązuje się oddać do dyspozycji kredytobiorcy na czas oznaczony w umowie kwotę środków pieniężnych z przeznaczeniem na ustalony cel, a kredytobiorca zobowiązuje się do korzystania z niej na warunkach określonych w umowie, zwrotu kwoty wykorzystanego kredytu wraz z odsetkami w oznaczonych terminach spłaty oraz zapłaty prowizji od udzielonego kredytu. Przy czym umowa kredytu powinna być zawarta na piśmie i określać w szczególności:

• strony umowy,

• kwotę i walutę kredytu,

• cel, na który kredyt został udzielony,

• zasady i termin spłaty kredytu,

• wysokość oprocentowania kredytu i warunki jego zmiany,

• sposób zabezpieczenia spłaty kredytu,

• zakres uprawnień banku związanych z kontrolą wykorzystania i spłaty kredytu,

• terminy i sposób postawienia do dyspozycji kredytobiorcy środków pieniężnych,

• wysokość prowizji, jeżeli umowa ją przewiduje,

• warunki dokonywania zmian i rozwiązania umowy.

Klasyfikacja kredytów

Kredyt istnieje od dawna, ale postęp w gospodarce i we wszystkich innych dziedzinach życia, wymusza na bankach modernizację i dostosowywanie warunków oraz rodzajów kredytów do potrzeb klientów tak instytucjonalnych, jak i dla osób fizycznych.

Dokonując klasyfikacji kredytów bankowych, najogólniej możemy je podzielić według następujących kryteriów:

Kryterium podmiotowe (kredytobiorcy):

• kredyty gospodarcze - udzielane osobom prawnym i nie posiadającym osobowości prawnej, ale prowadzącym działalność gospodarczą,

• konsumpcyjne - dla osób fizycznych,

• dla jednostek budżetowych,

• dla instytucji finansowych.

Kryterium ogólnego celu kredytu:

• obrotowe - na prowadzenie bieżącej działalności i finansowanie kapitału obrotowego,

• inwestycyjne - na realizację określonego projektu, przedsięwzięcia inwestycyjnego, zwiększającego aktywa trwałe przedsiębiorstwa.

Kryterium czasu kredytowania:

• krótkoterminowe - do 1 roku,

• średnioterminowe - od 1 do 3 lat,

• długoterminowe - powyżej 3 lat.

Klasyfikacja kredytów wg sposobu udzielania kredytu:

• w rachunku bieżącym - obrotowe,

• w rachunku kredytowym - obrotowe, inwestycyjne.

Waluta kredytu:

• złotowe,

• dewizowe.

Dla przedsiębiorstwa istotny jest podział kredytów według kryterium ogólnego.

Kredyt obrotowy. Jest to z reguły kredyt krótkoterminowy, służący finansowaniu bieżących potrzeb przedsiębiorstwa (np. zaopatrzenie, produkcja, sprzedaż). Kredyt ten udzielany jest w celu uzupełnienia własnych środków obrotowych kredytobiorcy. Ze względu na sposób uruchomienia, może on mieć formę kredytu w rachunku bieżącym lub kredytu w rachunku kredytowym.

Kredyt inwestycyjny. Są to z reguły kredyty średnio lub długoterminowe. Ich przeznaczeniem jest finansowanie nakładów inwestycyjnych, których celem jest stworzenie nowych lub powiększenie już istniejących aktywów trwałych. Kredytem inwestycyjnym mogą być finansowane inwestycje:

• materialne - rzeczowe składniki majątku trwałego,

• niematerialne - wartości niematerialne i prawne (patenty, prawa autorskie),

• finansowe - papiery wartościowe (akcje, udziały w innych przedsiębiorstwach).

Kredyt w rachunku bieżącym. Kredyty te udzielane są, z reguły, znanym z rzetelności klientom. Warunkiem uzyskania tego kredytu jest posiadanie bieżącego rachunku w banku kredytującym. Przedsiębiorca, który zaciąga tego rodzaju kredyt może w okresie obowiązywania umowy kredytowej zadłużać się oraz składać dyspozycje płatnicze do wysokości przyznanego limitu kredytowego. Spłata kredytu następuje automatycznie z bieżących wpływów na rachunek klienta. W ramach kredytu w rachunku bieżącym wyróżnić możemy: kredyt otwarty (in blanco) oraz kredyt kasowy (płatniczy).

W przypadku kredytu otwartego bank zobowiązuje się do zapłaty dokumentów płatniczych (np. czeków, akredytyw, poleceń przelewów), na których bank jest wskazany.. Płatności z tytułu tych dokumentów bank reguluje w ramach przyznanego limitu kredytowego. Praktycznie jest to kredyt bez żadnego zabezpieczenia, spłatę kredytu gwarantuje jedynie osoba kredytobiorcy, jego sytuacja finansowa i gospodarcza, dobre imię i kwalifikacje zawodowe. Kredyt otwarty jest kredytem odnawialnym tzn. że po spłacie kredytu może być udzielony nowy kredyt, którego wysokość określa limit zadłużenia. Wysokość zadłużenia - określony limit, bank ustala najczęściej w oparciu o wysokość obecnych i przewidywalnych w okresie kredytowania wpływów na rachunek bieżący.

W ramach kredytu w rachunku bieżącym możemy mieć do czynienia również z drugą formą kredytu, jakim jest kredyt kasowy. Zazwyczaj jest to kredy krótkoterminowy udzielany z powodu przejściowego braku na rachunku kredytobiorcy środków pieniężnych dla pokrycia powstałych płatności. Udzielając kredytu kasowego bank daje kredytobiorcy upoważnienie do zaciągania zobowiązań w kwocie przekraczającej pokrycie na tym rachunku. Oprocentowanie tego kredytu jest z reguły wyższe niż kredytowa stopa podstawowa danego banku, a wynika to z konieczności utrzymywania przez bank dużej mobilności płynności płatniczej, aby w każdej chwili bank był w stanie regulować powstałe płatności kredytobiorcy.

Kredyt w rachunku kredytowym. Kredyty ten powstaje poprzez uruchomienie dla kredytobiorcy wydzielonego w tym celu rachunku kredytowego. Kredyty w rachunku kredytowym mogą zostać udzielone jako:

• kredyty celowe,

• kredyty sezonowe,

• kredyty na wymagalne zobowiązania,

• kredyty ogólnoobrotowe (linia kredytowa).

Mówiąc o kredycie celowym mamy na myśli kredyt przeznaczony na finansowanie jednej konkretnej transakcji lub cyklu produkcyjnego. Kredyt ten nie ma charakteru odnawialnego tzn. każda wypłata dokonana w ciężar rachunku kredytowego zmniejsza kwotę kredytu pozostającą do dyspozycji kredytobiorcy.

Podobną funkcję do kredytu celowego pełni kredyt sezonowy. Kredyt ten wykorzystuje się do finansowania produkcji o charakterze sezonowym, gdy wpływy i nakłady eksploatacyjne występują np. tylko latem (np. rolnictwo). Kredyt ten jest nieodnawialny i nie powinien być przyznawany na okres dłuższy niż dwa lata.

Kolejnym kredytem jest kredyt na pokrycie wymagalnych zobowiązań jest stosowany w przypadku krótkoterminowych trudności płatniczych. Przeznacza się go na finansowanie wymagalnych zobowiązań, najczęściej w przypadkach opóźnień w spłacie należności, przejściowych problemów ze sprzedażą towarów itp.

Kredyt w formie linii kredytowej jest kredytem nieodnawialnym lub odnawialnym, którym w ramach określonego w umowie limitu kredytowego można sfinansować w okresie obowiązywania umowy wiele powtarzalnych i sukcesywnych transakcji. Transakcje te mogą dotyczyć dostawy surowców, materiałów, towarów oraz dostaw usług.

Kredyty dewizowe. Kredyty te mogą być zarówno kredytami obrotowymi jak i inwestycyjnymi, a udzielane są zazwyczaj w następujących walutach; dolarach amerykańskich [USD], euro [EUR], markach niemieckich [DEM], funtach szterlingach [GBP], frankach francuskich [FRF], frankach szwajcarskich [CHF]. Spłata kredytu wraz z odsetkami i prowizją banku kredytującego następuje w polskich złotych [PLN] według kursu obowiązującego w terminach spłaty kredytu.

Koszty kredytów

Banki indywidualnie określają rodzaj i wysokość opłat związanych ze świadczeniem usług kredytowych. Do najczęściej spotykanych kosztów związanych z zaciągnięciem i spłatą kredytu można zaliczyć:

• Odsetki - stanowią podstawowy koszt kredytu. Z reguły w praktyce mamy do czynienia z oprocentowaniem zmiennym, możliwe jest także oprocentowanie stałe.

1. odsetki stałe - przez cały okres kredytowania stopa kredytowa pozostaje bez zmian,

2. odsetki zmienne - stopa procentowa zmienia się (rośnie lub maleje) zależnie od wahań indeksu, na jakim jest oparta.

• Opłaty - zazwyczaj są niezależne od wysokości udzielanego kredytu np. opłata za rozpatrzenie wniosku o kredyt pobierana bez względu na wynik rozpatrzenia.

• Ujemne różnice kursowe - koszty związane z aprecjacją waluty obcej w porównaniu do krajowej w przypadku zaciągnięcia kredytu w walucie obcej.

• Prowizje:

3. przygotowawcza - prowizja za ocenę wniosku i przygotowanie umowy kredytu pobierana jako procent kwoty udzielonego kredytu,

4. od zaangażowania - prowizja od udzielonego a nie wykorzystywanego kredytu,

5. administracyjna - prowizja za świadczenie specyficznych usług związanych z obsługą kredytu,

6. za sporządzenie aneksu - prowizja za dokonanie zmian w umowie kredytu wprowadzanych w formie aneksu do umowy,

7. od przedterminowej spłaty kredytu - prowizja za spłacenie przez kredytobiorcę w terminie wcześniejszym niż ustalonym w umowie. W zależności od tego czy kredytobiorca powiadomi bank o zamiarze spłacenia przed terminem kredytu, czy nie powiadomi, wielkość prowizji jest różna.

Ujemne efekty finansowe kredytu są częściowo niwelowane przez efekt tarczy podatkowej polegającej na uzyskaniu oszczędności w postaci płacenia mniejszego podatku dzięki możliwości wliczenia kosztów finansowych w koszty uzyskania przychodów.

Jakie warunki trzeba spełnić, aby uzyskać kredyt?

Zaletą kredytów jest względnie niższa ich cena w porównaniu do innych źródeł finansowania. Ale niewątpliwie ta zaleta musi być czymś spowodowana. I jest, ponieważ aby otrzymać kredyt bankowy podmiot gospodarczy musi spełniać dość restrykcyjne warunki, między innymi:

• musi posiadać zdolność kredytową - co oznacza zdolność do terminowego spłacania kapitału wraz z należnymi odsetkami,

• musi również przedstawić bankowi odpowiednie zabezpieczenie (wyróżnia się zabezpieczenia rzeczowe oraz osobiste).

Do zabezpieczeń osobistych zalicza się między innymi:

• weksel własny in blanco - nie wpisuje się na nim kwoty zobowiązania. Jeżeli zachodzi konieczność jego realizacji, bank zgodnie z zawieraną umową z kredytobiorcą, wypisuje na podpisanym przez kredytobiorcę wcześniej blankiecie kwotę należności, a wystawca weksla jest zobowiązany do bezwarunkowego zapłacenia określonej sumy pieniężnej.

• poręczenie wekslowe (awal) oraz cywilne - kredytobiorca składa w banku weksel in blanco, poręczony przez osobę trzecią (współmałżonka, wspólnika, lub przez inną osobę). W przypadku gdy kredytobiorca nie ureguluje zobowiązania, bank ma prawo dochodzić roszczeń od poręczyciela wekslowego w takim samym trybie jak od wystawcy weksla.

• poręczenie - polega na zabezpieczeniu zaciągniętego kredytu przez osobę trzecią tzw. poręczyciela, który na piśmie zobowiązuje się wobec banku, że ureguluje zobowiązania dłużnika - kredytobiorcy, w przypadku gdy nie wywiąże się on ze swojego zobowiązania.

• przelew (cesja) wierzytelności - jest umową zawartą pomiędzy kredytobiorcą lub osobą przez niego wskazaną a bankiem udzielającym kredytu. Celem podpisania tej umowy jest cesja (przelew wierzytelności) na dłużnika kredytobiorcy, który od tego momentu staje się jedynym dłużnikiem wobec kredytującego banku.

• gwarancja bankowa - jest zobowiązaniem banku do spłaty zobowiązań powstałych na skutek zaciągnięcia kredytu, wobec banku udzielającego kredytu, w sytuacji gdy kredytobiorca nie wywiąże się ze zobowiązania kredytowego.

• przystąpienie do długu kredytowego - polega na zmianie umowy kredytowej. Zmiana ta dotyczy wprowadzenia dodatkowego dłużnika, który odpowiada teraz razem z pierwotnym dłużnikiem solidarnie wobec banku kredytującego za zobowiązania dłużnika pierwotnego.

Do typowych zabezpieczeń rzeczowych należy zaliczyć:

• hipoteka - zabezpieczenie polegające na obciążeniu nieruchomości niezależnie od tego, kto jest jej aktualnym właścicielem. Musi to zostać ujawnione w księdze wieczystej. Bank kredytujący na tej podstawie będzie mógł żądać zaspokojenia powstałych należności z tej nieruchomości. Co może być przedmiotem hipoteki? Przedmiotem hipoteki może być nie tylko prawo własności do nieruchomości, ale również prawo wieczystego użytkowania, własnościowe spółdzielcze prawo do lokalu mieszkalnego, spółdzielcze prawo do lokalu użytkowego, prawo do domu jednorodzinnego w spółdzielni mieszkaniowej. W praktyce hipotekę uważa się za stosunkowo najbezpieczniejsze i najpewniejsze zabezpieczenie dla banku.

• zastaw - na rzeczach ruchomych pełni te same funkcje, co hipoteka w odniesieniu do nieruchomości. Polega na obciążeniu ruchomości prawem, na mocy którego wierzyciel będzie mógł dochodzić z nich zaspokojenia swojej wierzytelności. Prawo zastawu daje wierzycielowi przedmiot zastawu tylko w dyspozycję, przy czym przedmiot ten, z reguły jest w posiadaniu kredytobiorcy - bankowy zastaw rejestrowy. Ale przedmiot zastawu może być także w posiadaniu banku - zastaw ogólny. Przedmiotem zastawu mogą być: ruchomości (np. pojazdy, maszyny, materiały, towary) oraz prawa majątkowe zbywalne (wkłady na rachunkach bankowych, udziały w spółkach, akcje i inne papiery wartościowe). Prawo zastawu jest bardzo mocne, ponieważ bank będzie mógł dochodzić zaspokojenia swoich roszczeń z tej rzeczy bez względu na to, czy rzecz taka jest w posiadaniu kredytobiorcy czy stała się np. własnością osoby trzeciej.

• przewłaszczenie powiernicze - polega na warunkowym przeniesieniu własności określonych w umowie rzeczy ruchomych na wierzyciela (bank), przy czym poprzedni właściciel pozostaje użytkownikiem i posiadaczem.

• blokada środków pieniężnych zgromadzonych na rachunku bankowym kredytobiorcy - blokady dokonuje się na pisemne zlecenie kredytobiorcy, skierowane do banku, w którym ma on rachunek. W zleceniu tym kredytobiorca udziela bankowi kredytującemu pełnomocnictwa do dysponowania jego rachunkiem w sytuacji nieuregulowania powstałego zobowiązania kredytowego.

• kaucja - ustanowienie kaucji polega na złożenia przedmiotu kaucji w banku kredytującym a ponadto zawarciu pisemnej umowy pomiędzy bankiem i kredytobiorcą.

Pożyczki

Pojęcie i elementy umowy pożyczki

Alternatywnym do kredytu źródłem pozyskania funduszy jest pożyczka. Według kodeksu cywilnego przez umowę pożyczki dający pożyczkę zobowiązuje się przenieść na własność biorącego określoną ilość pieniędzy albo rzeczy oznaczonych tylko co do gatunku, a biorący zobowiązuje się zwrócić tę samą ilość pieniędzy albo tę samą ilość rzeczy tego samego gatunku i tej samej jakości.

Zakres praw i obowiązków stron umowy pożyczki jest znacząco różny od praw i obowiązków jakie mają strony umowy kredytu. W umowie pożyczki obowiązkiem udzielającego pożyczki jest dokonanie wszelkich czynności niezbędnych do przeniesienia na własność biorącego przedmiotu pożyczki. Przy czym udzielający pożyczki w szczególności zobowiązany jest do wydania środków pieniężnych o określonej wartości lub rzeczy oznaczonych co do gatunku w terminie ustalonym w umowie. A w przypadku, gdy strony nie ustalą takiego terminu, niezwłocznie po wezwaniu biorącego pożyczkę do jej udzielenia.

Biorący pożyczkę nie ma prawa do odebrania przedmiotu pożyczki, lecz przysługuje mu roszczenie o jego wydanie. Jeśli natomiast znalazł się już w posiadaniu podmiotu pożyczki, to jego obowiązkiem jest jego zwrot w umówionym terminie, a w razie jego nieoznaczenia - w terminie sześciu tygodni po wypowiedzeniu przez dającego pożyczkę - zgodnie z artykułem 723 Kodeksu cywilnego. Natomiast w przypadku zaistnienia okoliczności, za których pełną odpowiedzialności ponosi pożyczkobiorca, a na skutek których staje się on niewypłacalny, to powstaje obowiązek wcześniejszego zwrotu pożyczki, bez względu na wyżej zastrzeżony termin.

Do zawarcia umowy pożyczki dochodzi w chwili zgodnego oświadczenia stron, przy czym do zawarcia tej umowy nie jest potrzebne wydanie przedmiotu pożyczki. Umowa pożyczki powinna być zawarta na piśmie, gdy dotyczy kwoty większej niż 500 zł. W przeciwnym razie umowa także będzie ważna, ale udowodnienie jej istnienia z dowodu ze świadków lub przesłuchania stron będzie możliwe tylko jeśli:

• obie strony wyrażą na to zgodę (raczej rzadko),

• jeżeli fakt zawarcia umowy będzie przynajmniej uprawdopodobniony za pomocą pisma,

• jeżeli sąd uzna to za konieczne ze względu na szczególne okoliczności sprawy.

Obowiązkowe elementy, które powinny znaleźć się w umowie pożyczki powinny informować o tym:

• kto jest stroną w umowie pożyczki,

• jaka jest kwota, waluta oraz oprocentowanie pożyczki

• jakie prawa i obowiązki mają wobec siebie strony umowy pożyczki.

Ponadto strony umowy mogą doprecyzować informacje dotyczące następujących kwestii:

• terminu oraz sposobu wypłaty pożyczki,

• terminu oraz sposobu spłaty pożyczki i oprocentowania,

• metody przeniesienia przedmiotu pożyczki na pożyczkobiorcę (np. czek, przelew, inna forma przeniesienia),

• rodzajów zabezpieczenia w przypadku niewywiązania się pożyczkobiorcy,

• rodzajów sankcji nakładanych na pożyczkobiorcę w przypadku niewywiązania się z umowy,

• inne (strony podpisujące umowę pożyczki powinny również określić w umowie inne kwestie oraz sposoby ich regulacji w przypadku powstania sytuacji kłopotliwych i niewygodnych dla stron umowy).

Pożyczka a kredyt

W przeciwieństwie do kredytu bankowego pożyczkodawcą nie musi być bank, a stroną umowy może być każda osoba prawna lub fizyczna posiadająca zdolność do czynności prawnych. Warto również zwrócić uwagę na fakt, że umowa kredytu ma niewątpliwie mniejszy wachlarz swobody, jeżeli chodzi o samą jej formę oraz możliwości dopasowania pewnych elementów tej umowy dla potrzeb zainteresowanych, w porównaniu do umowy pożyczki. Ponadto różnie, choć w ramach prawa, różni pożyczkodawcy będą określali warunki i kryteria zawarcia umowy pożyczki. Dlatego, aby móc porównywać te dwie umowy, należy niewątpliwie skoncentrować się na ich głównych cechach, które prezentuje poniższa tablica.

Tablica 8. Różnica między kredytem a pożyczką

Cecha	Pożyczka	Kredyt bankowy
cel	udzielana jest bez określania celu jej przeznaczenia	udzielany jest na realizację konkretnego celu zaakceptowanego przez bank
wykorzystanie	warunek ten nie jest wymagany	na warunkach określonych w umowie
umowa	nie musi być zawierana na piśmie, chyba że kwota pożyczki przekracza kwotę 500 zł	zawsze jest zawierany na piśmie
istota i charakter świadczenia	przeniesienie przez bank określonej ilości środków pieniężnych na pożyczkobiorcę na warunkach i w terminach określonych w umowie pożyczki	odpłatne postawienie przez bank do dyspozycji kredytobiorcy środków pieniężnych, na warunkach i w terminach określonych w umowie
właściciel przyznanych środków	pożyczkodawca	deponenci
prowizja	prawo dopuszcza możliwość udzielania pożyczek bez wynagrodzenia	zawsze występuje prowizja
Źródło: Opracowanie własne

Emisja obligacji

Istota obligacji

Obligacja podobnie jak kredyt terminowy, jest długoterminową umową, w ramach której dłużnik zobowiązuje się do dokonania w określonych terminach płatności odsetek i rat kapitałowych na rzecz obligacji.

Mimo pewnego podobieństwa między obligacją a kredytem, emisja obligacji jest, z reguły, ogłaszana i oferowana wielu inwestorom. W przypadku kredytu mamy natomiast do czynienia z jednym kredytobiorcą. Chociaż w praktyce zdarzały się wyjątki od tej nieformalnej reguły, zwłaszcza w przypadku dużych kredytów, kiedy to kilkanaście instytucji finansowych łączyło się w jedno konsorcjum udzielające wspólnego kredytu jednej firmie. W przypadku sprzedaży obligacji były również przypadki obejmowania całej puli przez jednego nabywcę, a przypadek taki określano mianem prywatnego uplasowania obligacji.

Wszystkie obligacje znajdujące się na rynku kapitałowym posiadają określoną wartość nominalną, cenę emisyjną i cenę bieżącą. Wartość nominalna jest to ta wartość, która jest zobowiązaniem emitenta w sytuacji zaistnienia obowiązku wykupu obligacji. Cena emisyjna obligacji jest wartością za jaką obligacja została sprzedana na rynku pierwotnym po raz pierwszy. Cena emisyjna może być mniejsza lub większa od wartości nominalnej. W przypadku, gdy cena emisyjna jest większa od wartości nominalnej, mamy do czynienia z obligacjami dającymi inwestorom określone korzyści (np. obligacje zamienne na akcje, dające specjalne premie, ulgi w podatku, dodatkowe świadczenia emitenta, itp.). Natomiast cena za jaką obligacja została sprzedana/kupiona po raz kolejny na rynku wtórnym (giełdzie papierów wartościowych) jest ceną bieżącą.

Obligacja musi zawierać określone prawem elementy, do których należą:

• firma i siedziba emitenta,

• powołanie podstawy prawnej emisji, nazwa obligacji i cel jej wystawienia,

• wartość nominalna oraz numer kolejny i seria,

• data, od której nalicza się oprocentowanie, wysokość oprocentowania, terminy i miejsce jego płatności, a w przypadku świadczenia niepieniężnego - jego termin i rodzaj,

• warunki wykupu obligacji,

• wysokość i zasady udzielania gwarancji oraz oznaczenie podmiotu gwarancyjnego,

• zakres i forma zabezpieczenia albo informacja o jego braku,

• w przypadku obligacji imiennej oznaczenie obligatariusza (nabywcy obligacji),

• ewentualny zakaz lub ograniczenie zbywania obligacji imiennej,

• miejsce i data wystawienia obligacji oraz data nabycia obligacji,

• podpis osób uprawnionych do zaciągania zobowiązań w imieniu emitenta.

Rodzaje obligacji

Istnieje wiele rodzajów obligacji w zależności od przyjętych kryteriów podziału. W niniejszym opracowaniu zostanie zaprezentowany podziała obligacji ze względu na kryterium oprocentowania. W związku z tym kryterium wyróżnia się:

A. Obligacje o stałym oprocentowaniu. Oprocentowanie obligacji jest znane i stałe przez cały czas do terminu wykupu. Strukturę przepływów pieniężnych obrazuje poniższy przykład.

B. Obligacje o zmiennym oprocentowaniu. Oprocentowanie obligacji jest zmienne i zależy od ustalonego wskaźnika, którym może być np. stopa rentowności bonów skarbowych.

C. Obligacje zerokuponowe. (obligacje z kuponem zerowym) to takie obligacje, od których nie są płacone odsetki, ale cena obligacji jest zawsze niższa niż wartość nominalna.

Przykład

Obligacja z kuponem zerowym, z terminem wykupu za 3 lata, wartość nominalna 100, cena emisyjna 90.

Rys. 16. Schemat przepływów pieniężnych dla obligacji z kuponem zerowym

Źródło: Opracowano na podstawie: Komisja Papierów Wartościowych i Giełd, www.kpwig.gov.pl

Emisja obligacji

Emisja obligacji może nastąpić przez:

• publiczną subskrypcję (emisja publiczna),

• propozycję nabycia skierowaną do indywidualnych nabywców, w liczbie nie większej niż 300 osób (emisja niepubliczna).

Procedura niepublicznej emisji obligacji jest dość prosta i zarazem tania w swej realizacji, ponieważ nie przygotowuje się tutaj prospektu emisyjnego. W procesie tej emisji wymagane są jednak następujące czynności:

• podjęcie decyzji przez właściwy organ emitenta,

• ustalenie podstawowych parametrów emisji (wielkość, termin, oprocentowanie, warunki wykupu, ustalenie zabezpieczenia, itp.),

• opracowanie memorandum informacyjnego,

• skierowanie oferty do potencjalnych nabywców,

• odpowiedzi oferentów i zamknięcie emisji.

Przy czym emitent może zorganizować emisję niepubliczną samodzielnie lub też zlecić przeprowadzenie takiej emisji biuru maklerskiemu. Umowa między biurem maklerskim a emitentem dokładnie precyzuje zakres czynności wykonywanych przez to biuro w zależności od potrzeb i wymagań emitenta. Biuro maklerskie w zamian za swoje usługi otrzymuje odpowiednią prowizję, która stanowi dla emitenta koszt pozyskania kapitału tą drogą.

Emisja publiczna jest kosztowna oraz podlega złożonej procedurze, zbliżonej do procedury publicznej emisji akcji, co ma na celu ograniczenie ryzyka nabywców. Procedura publicznej emisji obligacji wymaga między innymi:

• ustalenia parametrów emisji (wielkość emisji, termin, oprocentowanie),

• przygotowania prospektu emisyjnego lub memorandum informacyjnego,

• zgody Komisji Papierów Wartościowych i Giełd,

• dematerializacji obligacji,

• wypełniania przez emitenta określonych obowiązków informacyjnych w trakcie trwania obligacji.

Ponadto emisja publiczna musi zostać bezwzględnie zastosowana w przypadku emisji obligacji długoterminowych. Obligacje krótkoterminowe nie podlegają takiemu obowiązkowi, więc mogą być sprzedawane zarówno w drodze publicznej emisji i niepublicznej.

Ograniczenia przy korzystaniu z emisji obligacji

Emisja obligacji, choć postrzegana jako atrakcyjna forma finansowania, nie jest jednak dostępna dla wszystkich podmiotów gospodarczych. Istnieją poważne ograniczenia korzystania z tej formy finansowania. Po pierwsze emitentem obligacji mogą być wyłącznie takie jednostki, jak:

• Skarb Państwa,

• banki i instytucje finansowe,

• podmioty gospodarcze posiadające osobowość prawną (czyli np. spółki akcyjne, spółki z ograniczoną odpowiedzialnością),

• fundacje,

• organy samorządu terytorialnego.

Kolejnym bardzo ważnym ograniczeniem jest konieczności posiadania bardzo dobrej reputacji emitenta bądź posiadanie wysokiej wiarygodności zabezpieczenia emisji obligacji.

Olbrzymia różnorodność obligacji znajdujących się w obrocie w rozwiniętych gospodarkach rynkowych stwarza konieczności korzystania z usług specjalnych agencji trudniących się określaniem prawdopodobieństwa zaprzestania ich obsługi przez emitenta. Mówiąc krótko agencje takie określają jakość obligacji na podstawie obecnej i prognozowanej kondycji dłużnika - emitenta obligacji. Tego typu ocena obligacji nosi nazwę ratingu obligacji. Symbole poszczególnych ocen jakości obligacji, stosowanych przez agencje prezentuje tablica nr 9.

Tablica 9. System oceny jakości obligacji przez agencje ratingowe Mood's oraz S&P

Mood's Investor Service	Standard & Poor's Corporation	Ocena
Aaa Aa A Baa Ba B Caa Ca C -	AAA AA A BBB BB B CCC CC C D	najwyższa jakość wysoka jakość wyższa klasa średnia ocena średnia niższa klasa średnia (zawiera pewien element spekulacji) spekulacyjna bardziej spekulacyjna (wysokie ryzyko upadłości emitenta) jak wyżej jak wyżej zaprzestanie obsługi długu
Źródło: M. Siudak, Zarządzanie kapitałem przedsiębiorstwa, op. cit., s. 68

Rating obligacji jest częściowo oparty zarówno na czynnikach ilościowych (np. stopa zadłużenia, itp.) jak i na czynnikach jakościowych (np. jakość zarządzania). Częściowo, ponieważ agencje te nie stosują wyłącznie określonego algorytmu oceny kondycji przedsiębiorstwa, ich analiza sprowadza się do subiektywnych ocen i analizowania danych, które nie mają wyłącznie postaci matematycznej. Jednak oceny renomowanych agencji ratingowych, takich jak np. Mood's Investor Sernice czy Standard & Poor's Corporation i innych, mają duży wpływ na decyzje tak wielkich jak i małych inwestorów.

Ocena klasyfikacji obligacji jest ważna zarówno dla remitentów, jak i inwestorów z powodów:

• rating obligacji jest wskaźnikiem jej ryzyka i przez to ma bezpośredni wpływ na oprocentowanie (co jest ważne dla inwestora) oraz wynikający stąd koszt kapitału (co jest istotne dla emitenta),

• większość obligacji jest nabywana przez inwestorów instytucjonalnych (a nie przez osoby prywatne), a wiele z tych instytucji może nabywać tylko obligacje sklasyfikowane jako inwestycyjne (np. jeśli ocena spadnie poniżej poziomu BBB, remitentowi będzie trudniej sprzedać nowe obligacje, ponieważ wielu potencjalnych nabywców nie będzie mogło ich kupić.

Zalety i wady finansowanie za pomocą emisji obligacji

Do zalet finansowania w drodze emisji obligacji należy zaliczyć:

• daje ona możliwość zebrania bardo dużych kwot pożyczki od wielu wierzycieli na długi okres, często możliwości te są większe w porównaniu z kredytami bankowymi, w których obowiązują limity koncentracji kapitału,

• jest to instrument finansowy bardzo elastyczny, różnorodność konstrukcji obligacji powoduje, iż można uwzględnić zarówno ochronę interesów inwestora, jak i emitenta,

• z powyższego względu jest to ceniony instrument lokaty kapitału, a tym samym instrument pozyskania środków na finansowanie bardzo kapitałochłonnych przedsięwzięć w długim okresie zwrotu,

• różnorodność typów obligacji powoduje, że ryzyko związane z finansowaniem przedsięwzięcia można rozłożyć na emitenta i inwestora (np. obligacje związane z udziałem w zyskach/stratach emitenta),

• instrument ten daje możliwość wybrania optymalnego w czasie połączenia finansowania dłużnego i finansowania własnego (np. obligacje zamienne na akcje),

• pozyskiwanie tą drogą środków pieniężnych może być dużo tańsze od kredytu, zwłaszcza wtedy, kiedy z daną serią obligacji wiążą się świadczenia pieniężne.

Do wad emisji obligacji niewątpliwie należy przede wszystkim zaliczyć dwie rzeczy:

• emisja obligacji wiąże się z dodatkowymi kosztami finansowymi w postaci okresowych płatności odsetek oraz wykupu obligacji,

• pozyskiwane tą drogą fundusze zwiększają sumę ogólnego zadłużenia, co pogarsza wskaźniki zadłużenia przedsiębiorstwa, przez co mogą się zwiększyć koszty pozyskania innych alternatywnych źródeł finansowania np. kredytów bankowych.

Emisja krótkoterminowych papierów dłużnych

Istota krótkoterminowego papieru dłużnego

Krótkoterminowe papiery dłużne (KPD) stanowią alternatywę dla innych sposobów pozyskiwania środków finansowych, takich jak emisja akcji lub obligacji czy też zaciągnięcia kredytu. Krótkoterminowe papiery dłużne wystawiane są na okaziciela i świadczą o udzieleniu pożyczki dla emitującego papier w określonej wysokości na dany czas i przyjętą stopę procentową. Inne nazwy tych papierów to: bony komercyjne (z ang. commercial papers), bony handlowe, bony dłużne, obligacje krótkoterminowe, certyfikaty depozytowe oraz skrypty dłużne. Krótkoterminowe papiery dłużne nie mają jednolitej podstawy prawnej emisji, co powoduje, że użycie terminu krótkoterminowe papiery dłużne nie przesądza o charakterystyce prawnej tego papieru jako instrumentu rynku pieniężnego. KPD mogą być emitowane na podstawie następujących norm prawnych:

• ustawy o obligacjach, która dopuszcza możliwość emisji obligacji krótkoterminowych,

• prawa wekslowego dla emisji papierów mających charakter weksli własnych (najczęściej stosowana) emitowanych w celu pozyskania kapitału krótkoterminowego (a więc nie będących wekslami kupieckimi, którymi można płacić za dostawę towarów i usług),

• kodeksu cywilnego dla innego rodzaju wierzytelności krótkoterminowych.

Emisja i koszty krótkoterminowych papierów dłużnych

Wymagania jakie muszą spełniać KPD oraz przedsiębiorstwa, które chcą je emitować są wysokie, co powoduje, że w zasadzie na tym rynku jest miejsce wyłącznie dla dużych przedsiębiorstw. Forma organizacyjno-prawna małych i średnich przedsiębiorstw, a także ich stosunkowo niewielkie kapitały własne stanowią podstawowe ograniczenia korzystania z tego źródła finansowania. Ponadto, aby emisja papierów wartościowych mogła być wprowadzona do obrotu, musi spełniać określone warunki:

• papiery wartościowe muszą być na okaziciela,

• wartość nominalna papieru powinna przekraczać pewną wysokość,

• oprocentowanie papierów jest z reguły według stałej stopy procentowej,

• przedsiębiorstwo emitujące papier wartościowy jest zobowiązane do udzielenia informacji o swojej sytuacji finansowej.

Przebieg emisji KDP wygląda mniej więcej następująco:

• Emitent, który chce pozyskać określoną sumę krótkoterminowych obcych środków finansowych w drodze emisji KPD zawiera umowę z agentem (organizatorem) emisji.

• Agent emisji przeprowadza badanie rynku pod kątem możliwości pozyskania środków finansowych z emisji KPD. Docelowo badania te mają wpłynąć na ustalenie odpowiedniej stopy procentowej KPD (wysokość obciążających zleceniodawcę odsetek) oraz ustalenia wielkości emisji (wartości nominalnej całej emisji).

• Agent emisji zawiera ze zleceniodawcą umowę i przygotowuje emisję.

• Ostatni etap polega na tym, że agent emisji albo wykupuje całość emisji papierów od emitenta i w zamian przekazuje mu pieniężną równowartość emisji pomniejszoną o umówione odsetki (dyskonto) i prowizję, albo przekazuje inicjatorowi sukcesywnie wpływy uzyskane ze sprzedaży wyemitowanych KPD.

Rys. 17. Koszt emisji krótkoterminowych papierów dłużnych

Źródło: M. Sierpińska, D. Wędzki, Zarządzanie płynnością… s. 259.

Dlaczego firmy korzystają z emisji KDP?

Emisja KPD jest dla firm alternatywną w relacji do innych sposobów pozyskania kapitału, a przede wszystkim dla kredytów bankowych. Firma, dokonując wyboru, bierze pod uwagę następujące zalety papierów dłużnych:

• Niższy koszt pozyskiwania kapitału dzięki wyeliminowaniu marży odsetkowej banku. Całkowity koszt pozyskania kapitału poprzez emisję papierów dłużnych, składający się z dyskonta udzielanego pożyczkodawcy oraz marży i prowizji płaconej organizatorowi emisji, jest o kilka punktów % niższy od kosztu towarzyszącego zaciągnięciu kredytu.

• Bardzo częste udzielania przez bank-pośrednika poręczeń wykupu papierów i gwarancji objęcia emisji, zwiększających wiarygodność remitentów i zmniejszających ryzyko emisji. Jednocześnie organizator emisji zapewnia reklamę i rynek zbytu oaz organizuje rynek wtórny tymi walorami.

• Faktyczne pozyskanie średnio- i długookresowego kapitału przy ponoszeniu kosztów finansowania krótkoterminowego dzięki możliwości rolowania papierów wartościowych (powtarzania emisji).

• Dużą elastyczność w dostosowaniu wysokości środków pieniężnych do potrzeb finansowych emitenta.

• Brak konieczności szczególnego prawnego zabezpieczenia interesów wierzyciela.

• Dywersyfikację pożyczkodawców dzięki sprzedaży papierów dłużnych większej liczbie inwestorów i związane z tym ograniczenie zależności od wierzycieli.

• Brak normatywnych ograniczeń wysokości pozyskiwanego kapitału. Cecha ta jest szczególnie istotna z punktu widzenia firm, które mają problemy z uzyskaniem kredytów (wskaźniki koncentracji kredytów).

• Efekt marketingowy - dzięki emisji KPD informacje o przedsiębiorstwie pojawiają się w środkach masowego przekazu, co nie jest obojętne dla firmy walczącej o rynek i utrzymanie się na nim.

Leasing

Geneza i rozwój leasingu

Przez umowę leasingu finansujący zobowiązuje się, w zakresie działalności swego przedsiębiorstwa, nabyć rzecz od oznaczonego zbywcy na warunkach określonych w tej umowie i oddać tę rzecz korzystającemu do używania albo używania i pobierania pożytków przez czas oznaczony, a korzystający zobowiązuje się zapłacić finansującemu w uzgodnionych ratach wynagrodzenie pieniężne, równe co najmniej cenie lub wynagrodzeniu z tytułu nabycia rzeczy przez finansującego.

W praktyce leasing jest usługą świadczoną przez wyspecjalizowaną do tego firmę (Leasingodawcę, a obecnie termin ten został zastąpiony finansującym) i polega na finansowaniu nabycia środków trwałych (samochodów, maszyn i urządzeń itd.) na zlecenie klienta (Leasingobiorcy). Umożliwia przeto pozyskiwanie dóbr inwestycyjnych nie w drodze zakupu, lecz na zasadzie odpłatnego użytkowania. Leasing jest po prostu alternatywą wobec innych źródeł pozyskiwania kapitału, takich jak np. kredyt, pożyczka, emisja akcji, obligacji, itp.

Leasing, choć dla wielu ludzi nieznany lub zupełnie nowy sposób finansowania działalności, tak naprawdę, swymi korzeniami sięga starożytności. Z historii znane są przykłady umów dzierżawy mających wiele wspólnego z dzisiejszą formą leasingu. Starożytni Babilończycy finansowali w ten sposób ziemię, narzędzia rolnicze czy w końcu zwierzęta, które niegdyś pełniły rolę między innymi dzisiejszych pojazdów mechanicznych. Jednak początki nowoczesnego leasingu pojawiły się na Zachodzie Europy dopiero u schyłku XIX wieku, by od drugiej połowy XX wieku pełnić rolę źródła finansowania przedsiębiorstw, zwłaszcza w krajach Europy Zachodniej i w Stanach Zjednoczonych.

Rys. 18. Finansowanie za pomocą leasingu w wybranych krajach na rok 2004

Źródło: Opracowanie własne na podstawie: Raiffeisen-Leasing Polska S.A., www.rl.com.pl

W Polsce leasing rozwijał się od roku 1991 roku po wprowadzeniu zmian do polskiego sytemu gospodarczego w 1989 roku, czego efektem był dynamiczny rozwój przedsiębiorstw prywatnych. Do 1999 roku rynek usług leasingowych charakteryzował się stałą tendencją wzrostową, a to za sprawą intensywnego rozwoju polskiej gospodarki, w szczególności, wzrostu małych i średnich przedsiębiorstw prywatnych. W Polsce leasing wciąż jednak stanowi niewielki odsetek wszystkich inwestycji.

Do niedawna umowa leasingu traktowana była w polskim prawie cywilnym jako umowa nienazwana, a brak stosownych uregulowań w przepisach podatkowych stwarzał rozmaite sytuacje, kiedy to nie prawodawca, ale po prostu urzędnik decydował o prawidłowości i interpretacji treści umowy leasingowej. Ponieważ przedsiębiorstwa leasingowe konstruowały własne wzory umów (w oparciu o ogólne ramy prawa cywilnego) w zależności od własnego uznania. Treść takich umów była więc niejednoznaczna, zwłaszcza dla pracowników urzędów skarbowych, którzy interpretowali je, często właśnie na niekorzyść samych podatników. Wiele nieporozumień dostarczał również problem ceny wykupu przedmiotu leasingu przez leasingobiorcę po rozwiązaniu umowy. Wiele niejasności, na szczęście, zostało rozwiązanych w ciągu ostatnich 2 lat, ponieważ leasing doczekał się nowych rozwiązań zarówno w ustawodawstwie bilansowym, jak i podatkowym.

Nowe regulacje znalazły miejsce w:

• Kodeksie Cywilnym (Dz. U. nr 73, poz. 857, 2000 r.).

• Przepisach podatkowych znalazły się nowe rozwiązania określające charakter umowy leasingowej (Dz. U. nr 106, poz. 1150, 2001 r.).

• Znowelizowanej ustawie o rachunkowości (Dz. U. nr 113, poz. 1186, 2000 r.).

Większość wątpliwości rozwiewa nowelizacja kodeksu cywilnego, w której umieszczono w końcu przepisy dotyczące leasingu (art. 709.1 - 709.18). Przepisy te obowiązują od 9.12.2000 r.

Ustawodawca zachował silnie zakorzenioną w języku polskim nazwę leasing, natomiast dawny leasingodawca nazywany jest obecnie finansującym, zaś leasingobiorca - korzystającym. Finansującym może być tylko i wyłącznie przedsiębiorca prowadzący działalność leasingową w zakresie działalności swojego przedsiębiorstwa.

Kupującym natomiast może być osoba prawna i fizyczna mająca zdolność do czynności prawnych (a więc również konsument, nabywający rzecz do własnego użytku, a nie tylko przedsiębiorca - dotychczas umowa leasingu funkcjonowała jedynie w profesjonalnym obrocie gospodarczym). Oznacza to jednocześnie, że w obrocie konsumenckim bezpośrednim konkurentem dla leasingu stają się po prostu kredyty.

Zbywcą natomiast może być producent, dealer, sprzedawca, osoba nie będąca przedsiębiorcą.

Ustawa definiuje przedmiotowo istotne warunki umowy leasingowej:

• Zakup przedmiotu leasingu w uzgodnieniu z korzystającym.

• Oddanie rzeczy korzystającemu do używania (używania i pobierania pożytków).

• Wzajemne świadczenie korzystającego, polegające na zapłacie finansującemu w ratach wynagrodzenia pieniężnego równego co najmniej cenie nabycia rzeczy.

Tak zdefiniowany leasing różni się od najmu i dzierżawy tym, że przedmiot leasingu amortyzuje się całkowicie podczas trwania umowy z jednym korzystającym, natomiast przy dzierżawie i najmie przedmiot może być wydzierżawiany (wynajmowany) wielokrotnie.

Rys. 19. Przebieg operacji leasingowej

Źródło: Opracowanie własne na podstawie: W. Bień, Zarządzanie finansami przedsiębiorstwa, Difin, Warszawa 1998, s. 258.

Prawa i obowiązki stron umowy leasingowej

Zgodnie z umową korzystający, podpisując umowę leasingową z finansującym ma prawo wybrać przedmiot leasingu u dostawcy. Finansujący następnie zamawia przedmiot leasingu u dostawcy i przekazuje go korzystającemu, w zamian za zapłatę. Finansujący może pobierać od korzystającego płatności leasingowe z tytułu dzierżawy rzeczy, ewentualnie może dokonać przelewu wierzytelności leasingowych na bank. Bank tym sposobem staje się nowym wierzycielem i ma prawo pobierać stosowne raty leasingowe od korzystającego. Co się tyczy podmiotu finansującego (firmy leasingowej), to jest on dalej właścicielem przedmiotu leasingu. Po zakończeniu zaś umowy leasingowej, korzystający może wykupić przedmiot od firmy leasingowej.

Przepisy wymagają, aby transakcja leasingu została zawarta na czas oznaczony (umowa terminowa). Przez cały okres trwania umowy leasingu finansujący jest właścicielem rzeczy, którą jednak zakupił nie dla siebie, lecz dla korzystającego, któremu przysługuje prawo wyboru zbywcy rzeczy leasingowanej oraz ogólnikowego sformułowania warunków nabycia przedmiotu leasingu (korzystający bowiem ponosi ryzyko tytułem używania i posiadania rzeczy). Jeśli, nieszczęśliwym zrządzeniem losu, umowa leasingu wygasła z powodu utraty rzeczy (po jej uprzednim wydaniu korzystającemu), z winy korzystającego, to firma leasingowa może żądać od korzystającego natychmiastowego zapłacenia wszystkich przewidzianych w umowie, a nie zapłaconych rat, pomniejszonych o korzyści, jakie finansujący uzyskał wskutek ich zapłaty przed umówionym terminem i wygaśnięcia umowy leasingu oraz z tytułu ubezpieczenia rzeczy, a także naprawienia szkody (art. 709.5 K.c.). Powyższe cechy odróżniają umowę leasingu od umowy dzierżawy czy umowy najmu.

Po zawarciu umowy ze zbywcą, przechodzą z mocy prawa z podmiotu finansującego (wciąż jednak nabywcy i właściciela, aż do czasu rozwiązania umowy) na korzystającego uprawnienia wobec zbywcy z tytułu wady fizycznej i prawnej, z wyjątkiem odstąpienia od umowy. Korzystający jednak ma prawo żądać od firmy leasingowej, by ta odstąpiła od umowy ze zbywcą z powodu wady rzeczy. Zaś sam finansujący nie może, bez uprzedniego życzenia korzystającego, odstąpić od umowy ze zbywcą z powodu wad rzeczy. Wada rzeczy nie zwalnia korzystającego od obowiązku systematycznego płacenia w ratach stosownego wynagrodzenia pieniężnego finansującemu.

Ale korzystający może w takiej sytuacji odwołać się do przepisów kodeksu cywilnego, (art. 664.1 k.c., rozdział o najmie), zgodnie z którymi najemca może domagać się obniżenia czynszu za czas wystąpienia wad lub wypowiedzieć najem bez zachowania terminów wypowiedzenia, chyba, że wiedział o wadach rzeczy w momencie zawarcia umowy.

Finansujący może wypowiedzieć umowę leasingu ze skutkiem natychmiastowym, chyba że strony uzgodniły termin wypowiedzenia, jeśli mimo upomnienia na piśmie przez finansującego korzystający (art.709.11 k.c.):

• czyni w rzeczy zmiany, które nie wynikają z przeznaczenia rzeczy (art.709.10 k.c.),

• nie używa rzeczy w sposób określony w umowie lub zgodnie z jej właściwościami lub przeznaczeniem (art.709.9 k.c.),

• nie utrzymuje rzeczy w należytym stanie, w tym nie dokonuje konserwacji i napraw rzeczy (art.709.7.1 k.c.),

• nie usuwa zmian, dokonanych bez zgody finansującego, jeżeli nie wynikają one z przeznaczenia rzeczy (art.709.11 k.c.),

• korzystający odda rzecz do korzystania osobie trzeciej bez zgody finansującego (art.709.12 k.c.),

• korzystający dopuści się zwłoki w płatności rat wynagrodzenia pieniężnego na warunkach określonych w umowie (art.709.13 k.c.).

W razie wypowiedzenia przez finansującego umowy leasingu na skutek okoliczności, za które korzystający ponosi odpowiedzialność, finansujący może żądać od korzystającego natychmiastowego zapłacenia wszystkich przewidzianych w umowie, a nie zapłaconych rat, pomniejszonych o korzyści, jakie finansujący uzyskał wskutek ich zapłaty przed umówionym terminem i rozwiązania umowy leasingu (art.709 [15] K.C.). Kodeks cywilny nie definiuje co kryje się pod pojęciem „korzyści". Można domniemywać, że chodzi o rynkową wartość zwróconej rzeczy, którą finansujący może sprzedać, wynająć lub wydzierżawić.

Jeśli na życzenie korzystającego finansujący odstępuje od umowy ze zbywcą z powodu wad rzeczy, umowa leasingu wygasa. Finansujący może żądać wówczas od korzystającego natychmiastowej zapłaty wszystkich umownych, a nie zapłaconych rat, pomniejszonych o korzyści, jakie finansujący uzyskał wskutek ich zapłaty przed umówionym terminem i wygaśnięcia umowy leasingu oraz ze zbywcą (art. 709.8 k.c.). Stwierdzenie to jest uzasadnione, ponieważ to korzystający wybrał (wyraził zgodę na wybór) zbywcy oraz przedmiot leasingu - i to on ponosi ryzyko z tego tytułu.

Obecna umowa dopuszcza przeniesienie, po zakończeniu umowy leasingu, na korzystającego prawa własności, ale bez dodatkowych świadczeń ze strony korzystającego (opcja nieodpłatna), co ma bardzo pozytywny wpływ na ograniczenie obowiązku podatkowego i rozwiązuje wiele dotychczasowych problemów (art. 709.16 k.c.). Istnieje jednak możliwość wprowadzenia powyższej opcji odpłatnie ze względu na występowanie obok ceny nabycia również takich elementów wynagrodzenia jak koszty kredytu, obsługi, zysk. W takiej sytuacji podlegałoby to opodatkowaniu na zasadach ogólnych jako odrębna umowa sprzedaży. Dotychczas ustalane płatności leasingowe były na niższym poziomie i oscylowały np. około 90 % ceny nabycia, z możliwością skorzystania z opcji zakupu za pozostałą brakującą wartość, w tym przypadku 10 %.

Umowa leasingu może zastrzec ponoszenie kosztów ubezpieczenia rzeczy przez korzystającego. W razie zbycia rzeczy przez finansującego nabywca wstępuje w stosunek leasingu na miejsce finansującego (art.709 [14.1] K.C.). Do zabezpieczenia rat leasingowych i świadczeń dodatkowych korzystającego odnoszą się przepisy K.C. o najmie (art.709 [17] K.C.), zgodnie z którymi wynajmującemu przysługuje ustawowe prawo zastawu na rzeczach ruchomych najemcy, wniesionych do przedmiotu najmu. Prawo to wygasa, gdy rzeczy zostaną usunięte z przedmiotu najmu (art.670 oraz 671 K.C.). Przepisy o najmie stosuje się również odnośnie zwrotu rzeczy przez korzystającego po zakończeniu leasingu oraz do ulepszenia rzeczy przez korzystającego. Najemca zobowiązany jest zwrócić rzecz w stanie nie pogorszonym (nie ponosi więc odpowiedzialności za normalne zużycie rzeczy jako następstwa jej prawidłowego używania). W przypadku ulepszenia rzeczy w trakcie trwania najmu, wynajmujący może je zatrzymać i zapłacić za nie lub żądać przywrócenia rzeczy do stanu poprzedniego (art.675 oraz 676 K.C.).

Po zakończeniu umowy leasingu istnieją trzy warianty postępowania odnośnie dalszego prawa do posiadania i korzystania z przedmiotu leasingu:

• Przenieść na korzystającego własność rzeczy - w tym przypadku przychodem ze sprzedaży rzeczy będzie dla finansującego jego wartość wyrażona w cenie określonej w umowie sprzedaży. Może to być cena sprzedaży w kwocie niższej od wartości rynkowej. Jeżeli jednak będzie niższa od hipotetycznej wartości netto rzeczy oddanej w leasing, przychód ten zostanie określony wg wartości rynkowej, na podobnych zasadach jak przychód ze sprzedaży innych dóbr. Kosztem uzyskania przychodu ze sprzedaży będzie natomiast rzeczywista wartość netto.

• Oddać rzecz korzystającemu do dalszego używania.

• Sprzedać przedmiot osobie trzeciej, wypłacając korzystającemu umowną kwotę - w tym przypadku przychód ze sprzedaży i koszt jego uzyskania będą ustalane na zasadach ogólnych. Wypłacona z tego tytułu korzystającemu umówiona kwota będzie stanowić koszt finansującego do wysokości różnicy między rzeczywistą a hipotetyczną wartością netto przedmiotu leasingu. Dla korzystającego otrzymana kwota stanie się przychodem.

Rodzaje Leasingu

Obecnie na świecie jak i w Polsce istnieje wiele form i rodzajów leasingu. Podstawowego podziału leasingu dokonuje się w oparciu o to czy przedmiot leasingu zalicza się do aktywów finansującego czy korzystającego i na tej podstawie wyodrębnia się dwa najważniejsze rodzaje leasingu, a mianowicie leasing finansowy i leasing operacyjny.

Leasing finansowy zwany również kapitałowym jest w swej treści zbliżony do umowy kredytowej. Przedmiot leasingu zostaje zaliczony do składników majątku leasingobiorcy (korzystającego), który dokonuje odpisów amortyzacyjnych na zasadach ogólnych. Rozliczenie czynszu leasingowego ze względów podatkowych jest utrudnione, bowiem część odpowiadająca cenie nabycia (lub wytworzenia) przedmiotu leasingu nie jest kosztem dla korzystającego i nie jest przychodem dla finansującego. Natomiast pozostała część raty leasingowej (tzw. część odsetkowa) stanowi odpowiednio przychód dla jednej strony i koszt dla drugiej strony umowy. Ustawa dosyć szczegółowo określa, w jakim przypadku mamy do czynienia z umową leasingu finansowego, ponieważ umowa ta ma spełniać co najmniej jeden z następujących warunków:

1. Przenosi własność jej przedmiotu na korzystającego po zakończeniu okresu, na który została zawarta.

2. Zawiera prawo do nabycia jej przedmiotu przez korzystającego, po zakończeniu okresu, na jaki została zawarta, po cenie niższej od wartości rynkowej z dnia nabycia.

3. Okres, na jaki została zawarta, odpowiada w przeważającej części przewidywanemu okresowi ekonomicznej użyteczności środka trwałego lub prawa majątkowego, przy czym nie może być on krótszy niż 3/4 tego okresu. Prawo własności przedmiotu umowy może być, po okresie na jaki umowa została zawarta, przeniesione na korzystającego.

4. Suma opłat, pomniejszonych o dyskonto, ustalona w dniu zawarcia umowy i przypadająca do zapłaty w okresie jej obowiązywania, przekracza 90% wartości rynkowej przedmiotu umowy na ten dzień. W sumie opłat uwzględnia się wartość końcową przedmiotu umowy, którą korzystający zobowiązuje się zapłacić za przeniesienie na niego własności tego przedmiotu. Do sumy opłat nie zalicza się płatności na rzecz korzystającego za świadczenia dodatkowe, podatków oraz składek na ubezpieczenie tego przedmiotu, jeżeli korzystający pokrywa je niezależnie od opłat za używanie.

5. Zawiera przyrzeczenie finansującego do zawarcia z korzystającym kolejnej umowy o oddanie w odpłatne używanie tego samego przedmiotu lub przedłużenia umowy dotychczasowej, na warunkach korzystniejszych od przewidzianych w dotychczasowej umowie.

6. Przewiduje możliwość jej wypowiedzenia, z zastrzeżeniem, że wszelkie powstałe z tego tytułu koszty i straty poniesione przez finansującego pokrywa korzystający.

7. Przedmiot umowy został dostosowany do indywidualnych potrzeb korzystającego. Może on być używany wyłącznie przez korzystającego, bez wprowadzania w nim istotnych zmian.

Leasing operacyjny zwany również bieżącym. Aktualnie z punktu widzenia prawa cywilnego jest tylko jeden rodzaj leasingu, a mianowicie leasing finansowy, natomiast leasing operacyjny jest zbieżny z umową najmu czy dzierżawy (wielokrotny najem, dzierżawa tego samego przedmiotu różnym podmiotom bez opcji zakupu). Czas trwania umowy leasingu operacyjnego jest, z reguły, krótszy niż okres zużycia i amortyzowania rzeczy. Wszystkie wydatki ponoszone przez korzystającego (czynsz inicjalny, czynsz leasingowy, inne opłaty manipulacyjne) stanowią koszt uzyskania przychodu i są (powinny być) rozłożone proporcjonalnie do okresu trwania umowy. Wymienione wydatki korzystającego stanowią odpowiednio przychód dla finansującego. Na finansującym spoczywa też ciężar odpowiedzialności za przedmiot umowy, ponosi on koszty eksploatacji przedmiotu umowy.

Zaliczenie przedmiotu umowy leasingu operacyjnego do aktywów finansującego może mieć miejsce wówczas, gdy spełniony jest choć jeden z warunków:

1. Umowa została zawarta na czas nieoznaczony.

2. Umowa została zawarta na czas oznaczony, lecz nie zawiera prawa do nabycia rzeczy lub praw majątkowych przez najemcę lub dzierżawcę, albo prawo to zawiera z możliwością jego wypowiedzenia.

3. Umowa została zawarta na czas oznaczony, zawiera prawo do nabycia rzeczy lub praw majątkowych przez najemcę lub dzierżawcę bez możliwości jego wypowiedzenia, a ponadto:

1. Podstawowy okres umowy, której przedmiotem są prawa majątkowe, rzeczy ruchome lub nieruchomości, z wyjątkiem gruntów, wynosi co najmniej 40 % normatywnego okresu amortyzacji, a suma opłat (rat) określona w podstawowym okresie umowy jest niższa od wartości netto tych rzeczy lub praw,

2. Suma opłat (rat) w podstawowym okresie umowy, której przedmiotem są grunty, jest niższa od wartości rynkowej gruntu w dniu zawarcia umowy.

Inne podziały i rodzaje leasingu

Przyjmując za kryterium podziału relacje między stronami umowy leasingowej wyróżnia się:

Leasing bezpośredni - właściciel przedmiotu leasingu (będący nierzadko jego producentem) realizuje transakcje leasingowe bezpośrednio z korzystającym.

Leasing pośredni - między korzystającym a finansującym występuje pośrednik (najczęściej jest nim wyspecjalizowana firma leasingowa).

Przyjmując za kryterium podziału obowiązki stron umowy leasingowej wyróżnia się leasing czysty oraz leasing pełny.

Leasing czysty - koszty obsługi, konserwacji, remontów, ubezpieczenia i inne koszty przedmiotu leasingu obciążają korzystającego.

Leasing pełny - obowiązki związane z obsługą, remontami, konserwacją i ubezpieczeniem obciążają finansującego.

Kryterium podziału leasingu może być również dodatkowe wyposażenie przedmiotu leasingu. Przyjmując go do podziału leasing można podzielić na:

Leasing mokry - leasingowi konkretnego przedmiotu towarzyszą dodatkowe konkretne usługi, np. przy leasingu statków morskich i powietrznych finansujący zapewnia personel, paliwo itp.

Leasing suchy - finansujący nie zapewnia dodatkowych świadczeń, czy wyposażeń.

Według kryterium przedmiotowego wyróżnia się:

Leasing zorganizowanych zespołów produkcyjnych (np. jednostek produkcyjnych wraz z maszynami, urządzeniami specjalistycznymi itp.)

Leasing pojedynczych egzemplarzy inwentarzowych (np. maszyn, samochodów, itp.)

Biorąc za kryterium wiek środka leasingowego wyróżnia się:

Leasing z pierwszej ręki - występuje wtedy, gdy korzystający dostaje jako pierwszy do użytkowania przedmiot leasingu.

Leasing z drugiej ręki - analogicznie do powyższego z tym, że korzystający dostaje do użytkowania przedmiot leasingu z którejś tam ręki (drugiej, trzeciej itp.), ale w najlepszym wypadku jest drugim z kolei użytkownikiem.

Ze względu na czas trwania umowy leasingowej wyróżniamy:

Leasing krótkoterminowym - umowa leasingu zawierana jest na okres od 18 do 24 miesięcy.

Leasing średnioterminowym - umowa leasingu zawierana jest na okres od 36 do 48 miesięcy.

Leasing długoterminowym - umowa leasingu zawierana jest na okres powyżej 60 miesięcy.

Leasing zwrotny - polega na sprzedaży przez jednostkę gospodarczą własnego środka trwałego firmie leasingowej, w celu ponownego oddania tego przedmiotu w leasing sprzedawcy, który go sprzedał. Pozwala to na wykorzystanie środków uzyskanych ze sprzedaży składnika majątku trwałego na bieżącą działalność lub inwestycje, bez utraty dalszej możliwości korzystania z tego środka.

Leasing obrotowy - przewiduje się wymianę przedmiotu leasingu na nowy po upływie określonego czasu lub spełnienia określonego w umowie warunku.

Inne podziały i rodzaje leasingu są następujące: leasing ruchomości, leasing nieruchomości, leasing ruchomych i nieruchomych dóbr inwestycyjnych, leasing dóbr konsumpcyjnych trwałego użytku, leasing dóbr oznaczonych co do tożsamości, leasing dóbr blankietowych (określonych jedynie co do gatunku), leasing o charakterze cyklicznym (wymiana w ustalonym terminie przedmiotu na nowy), leasing złotówkowy (umowa leasingu zawarta jest w PLN), leasing dewizowy (rozliczenie czynszu następuje w złotych, po przeliczeniu po kursie sprzedaży dewiz na konkretny dzień, najczęściej dzień wystawienia faktury)

Tablica 10. Porównanie leasingu, najmu i dzierżawy.

Cecha	Leasing	Najem	Dzierżawa
Czas na jaki zawierana jest umowa	Oznaczony	Oznaczony lub nieoznaczony	Oznaczony lub nieoznaczony
Opcja zakupu	Opcja nieodpłatna	Nie występuje	Nie występuje
Właściciel przedmiotu objętego umową	Finansujący	Wynajmujący	Wydzierżawiający
Obowiązek dokonywania napraw i utrzymania rzeczy w należytym stanie	Ciąży na korzystającym	Zobligowany jest wynajmujący, najemcę obciążają drobne naprawy związane ze zwykłym korzystaniem z rzeczy	Ciąży na dzierżawcy
Możliwość wypowiedzenia umowy przed terminem	Jednostronnie przez korzystającego lub finansującego po zaistnieniu prawnych przesłanek	Za porozumieniem stron lub jednostronnie przez każdą ze stron	Za porozumieniem stron lub jednostronnie przez każdą ze stron
Odpłatność	Zawsze	Zawsze	Zawsze
Przedmiot umowy	Ruchomość, nieruchomość lub prawa majątkowe, stanowiące część składową przedmiotu leasingu (np. przedsiębiorstwo)	Ruchomość lub nieruchomość	Ruchomość lub nieruchomość lub (i) prawa majątkowe
Płatności	Wynagrodzenie pieniężne o z góry określonej minimalnej wartości	Czynsz podlegający waloryzacji, o jego wysokości decyduje rynek	Czynsz podlegający waloryzacji, o jego wysokości decyduje rynek
Źródło: Opracowanie własne na podstawie: J. Brol, Umowa leasingu - umową nienazwaną, „Rzeczpospolita” z dn. 09.11.2000, nr 263, Ustawa z dn. 26.07.2000 r. o zmianie ustawy - Kodeks Cywilny z dn. 23.04.1964 r.

Zalety i wady leasingu

Zalety

• możliwość sfinansowania inwestycji w 100% ze środków obcych,

• brak początkowych nakładów inwestycyjnych (przy kredycie bankowym, kredytobiorca musi wnieść około 20 % środków własnych),

• możliwość jego wykorzystania przez podmioty gospodarcze, mające trudności w otrzymaniu kredytu bankowego,

• możliwość zwiększenia wolnych strumieni pieniądza,

• elastyczność i dowolność finansowania inwestycji,

• uznanie całej raty leasingowej za koszt uzyskania przychodu, a w przypadku gdy odpisów amortyzacyjnych dokonuje finansujący korzyści podatkowe wynikające z przyspieszonej amortyzacji podatkowej, (zmniejszenia zysków podatkowych w krótkim okresie czasu),

• korzyści bilansowe (np. stosowanie leasingu zwrotnego i tym samym realizacja odpowiednich strategii poprzez wpływanie na sumę bilansową, leasing nie jest zobowiązaniem bilansowym),

• ułatwienia w aspekcie odnawiania majątku, zwłaszcza tych jego składników, które podlegają szybkiemu zużyciu ekonomicznemu (dostęp do nowoczesnych technologii),

• możliwość finansowania leasingu w systemie samospłaty (przy wykorzystaniu bieżącego dochodu, jaki przedsiębiorstwo generuje z tytułu używania przedmiotu leasingu ), czego skutkiem jest m.in. zabezpieczenie przed inflacją.

Wady

• za koszt uzyskania przychodu uznaje się tylko odsetki, a nie całą ratę leasingową - w przypadku, gdy korzystający nalicza amortyzację,

• dotkliwe skutki przy niedotrzymywaniu terminowych rozliczeń,

• odpowiedzialność za produkt ponosi korzystający, mimo iż prawnie do niego nie należy,

• obłożenie rat leasingowych podatkiem VAT (w przeciwieństwie do kredytu bankowego),

• brak możliwości użycia przedmiotu leasingu jako zabezpieczenia na poczet zaciągania innych kredytów, ponieważ korzystający jest pozbawiony prawa własności,

• relatywnie wysoki koszt leasingu; przy ustalaniu wysokości płatności, finansujący bierze pod uwagę odpisy amortyzacyjne, procent od zainwestowanego kapitału, równowartość dodatkowych usług, podatki, marżę zysku, premię za ryzyko inwestycyjne.

T. Łuczka¸ Kapitał obcy w małym i średnim przedsiębiorstwie, Wydawnictwo Naukowe PWN, Warszawa - Poznań 2001, s.35.

Por. R. Borowiecki, Zarządzanie kapitałem trwałym w przedsiębiorstwie, Wydawnictwo i Drukarnia „Secesja”, Kraków 1993, s. 27-28.

M. Jerzemowska, Kształtowanie struktury kapitału w spółkach akcyjnych, Wydawnictwo Naukowe PWN, Warszawa 1999, s. 13.

R. Borowiecki, Zarządzanie kapitałem trwałym... s. 24-25.

Por. R. Borowiecki, J. Czaja, A. Jaki, Strategia gospodarowania…, s. 36.

Por. T. Waśniewski, Analiza finansowa przedsiębiorstwa, FRRwP, Warszawa 1995, s. 287.

J. Iwin, Z. Niedzielski, Rzeczowy majątek trwały. Amortyzacja i inwestycje rzeczowe w finansach przedsiębiorstw, Wydawnictwo Naukowe PWN, Warszawa 2002, s. 16.

Loc. cit.

J. Ickiewicz, Strategia finansowania przedsiębiorstwa, Poltext, Warszawa 1996, s. 12-13.

S. Wilmańska-Sosnowska, Kredyt bankowy w strategii finansowania przedsiębiorstwa w okresie transformacji gospodarki, „Bank i Kredyt”, lipiec 1994, nr 7.

Por. A. Duliniec, Struktura i koszt kapitału w przedsiębiorstwie, Wydawnictwo Naukowe PWN, Warszawa 2001, s. 36.

Por. A. Rutkowski, Zarządzanie finansami, Polskie Wydawnictwo Ekonomiczne, Warszawa 2003, s. 279-280.

S. Antkiewicz, Akcje i obligacje w finansowaniu przedsiębiorstw, Biblioteka Menedżera i Bankowca, Warszawa 2002, s. 53.

Por: S. Antkiewicz, Akcje... s. 54-56.

J. Ostaszewski, Źródła pozyskiwania kapitału przez spółkę akcyjną, Difin, Warszawa 2000, s. 117.

Jeżeli statut spółki dopuszcza taką możliwość, operacja taka powoduje jednak powstanie obowiązku podatkowego.

A. Duliniec, Struktura… s. 26-27.

J. Ostaszewski, Zarządzanie kapitałem akcyjnym. Wybrane aspekty ekonomiczno-prawne, Centrum Informacji Menedżera, Warszawa 1996, s. 24-25.

J. Ostaszewski, Źródła… s. 22.

J. Rymarczyk, Narodowe Fundusze Inwestycyjne jako fundusze venture capital, Prace Naukowe Akademii Ekonomicznej we Wrocławiu, 1999 r., nr 778.

Loc. cit.

Por. J. Ostaszewski, Źródła… s. 129-130.

Por. J. Rymarczyk, op. cit.

M.Siudak, Zarządzanie kapitałem przedsiębiorstwa, Oficyna Wydawnicza Politechniki Warszawskiej, Warszawa 2001, s.189.

M. Siudak, Zarządzanie kapitałem…, s. 187.

Art. 69, ust. 1-2, Ustawa z dn. 29 sierpnia 1997 roku - Prawo bankowe ( Dz.U. 1997, nr 140, poz. 939 z późn. zm.)

Bank Handlowy w Warszawie, KREDYT BANKOWY - podstawowe źródło zewnętrznego finansowania przedsiębiorstw,
E-finanse dla małych przedsiębiorstw, http://www.finanse.zrp.pl

Opc. cit.

Por. Op.. cit.

Art. 720.1, Ustawa z dn. 23 kwietnia 1964 roku - Kodeks cywilny (Dz.U. z dn. 18 maja 1964 r. z późn. zm.)

Prawniczy Serwis Informacyjny e-prawnik.pl, www.e-prawnik.pl

E.F. Brigham, L.C. Gapenski, Zarządzanie finansami, cześć 1, Polskie Wydawnictwo Ekonomiczne, Warszawa 2000, s. 692.

M. Siudak, Zarządzanie kapitałem … s. 64-65.

Komisja Papierów Wartościowych i Giełd, www.kpwig.gov.pl

J. Ostaszewski, Źródła … s. 153.

Por. M. Siudak, Zarządzanie kapitałem… s. 66.

Memorandum informacyjne - powinno, miedzy innymi, określać: cel emisji (charakterystykę przedsięwzięcia, na które będą przeznaczone środki pochodzące z obligacji), wielkość emisji, cenę emisyjną, wysokość i formę ewentualnego zabezpieczenia, dane umożliwiające potencjalnym nabywcom orientację w efektach przedsięwzięcia, które jest celem emisji, ocenę zdolności emitenta do wywiązywania się z zobowiązań wynikających z obligacji oraz sprawozdanie finansowe za ubiegły rok obrotowy wraz z opinią biegłego rewidenta.

M. Siudak, Zarządzanie kapitałem… s. 65-66.

M. Siudak, Zarządzanie finansami przedsiębiorstwa, Oficyna Wydawnicza Politechniki Warszawskiej, Warszawa 1999, s. 61.

M. Siudak, Zarządzanie kapitałem… s. 61.

J. Ostaszewski, Źródła… s. 158.

M. Sierpińska, D.Wędzki, Zarządzanie płynnością finansową przedsiębiorstwa, Wydawnictwo Naukowe PWN, Warszawa 2005, s. 259.

M. Siudak, Zarządzanie kapitałem… s. 182.

M. Sierpińska, D.Wędzki, Zarządzanie płynnością… s. 260.

J. Ostaszewski, Źródła… s. 38.

Art. 709.1, Ustawa z dn. 26 lipca 2000 r. o zmianie ustawy - Kodeks cywilny z dn. 23 kwietnia 1964 r.

E. Marcinkowska, Leasing w świetle nowych regulacji prawnych i podatkowych, Czas na pieniądz 1 i 2. Zarządzanie finansami. Klasyczne zasady nowoczesne narzędzia, pod red. D. Zarzecki, Economicus Szczecin, Szczecin 2002, s. 242-251.

J. Brol, Umowa leasingu - umową nazwaną, Rzeczpospolita z dnia 09.11.2000, nr 263.

I. Lewandowska, Podatkowe skutki leasingu według jaśniejszych reguł, „Rzeczpospolita” z dn. 21.07.2001, nr 169.

Hipotetyczna wartość netto to wartość początkowa pomniejszona o odpisy amortyzacyjne z uwzględnieniem współczynnika „3”, stanowiącą minimalną cenę po której finansujący powinien sprzedać korzystającemu przedmiot umowy.

Rzeczywista wartość netto to zaktualizowana wartość początkowa pomniejszona o sumę dokonanych już odpisów amortyzacyjnych.

Dz.U., nr 106, poz. 1150, art. 23 f.1.

Dz.U., nr 113, poz. 1186, art. 3, ust. 4, pkt 4.

E. Marcinkowska, op. cit. s. 245.

1

Aktywa trwałe

Aktywa obrotowe

Kapitał własny

Kapitał obcy

długoterminowy

Kapitał obcy

krótkoterminowy

AKTYWA

(kapitał rzeczowy)

PASYWA

(kapitał finansowy)

finansowanie

aktywów

dobór źródeł finansowania

Koszty obsł. i prowizja

Nominalna wartość sprzedanych papierów

Wpływy netto

Dyskonto

Kryteria doboru

źródeł finansowania

Struktura kapitału

Tempo pomnażania wartości kapitału

Efektywność kapitału

Wartość przedsiębiorstwa

OPTYMALIZACJA

OPTYMALIZACJA

MAKSYMALIZACJA

na okaziciela

imienne

gotówkowe

aportowe

zwykłe

uprzywilejowane

Akcje

w dywidendzie

w głosowaniu

inne przywileje

w podziale majątku

Publiczna subskrypcja akcji

Inwestor

Spółka akcyjna

Emitent

Sponsor

Emitent

Sponsor

KDPW

Rejestracja akcji w KDPW

11

12

14

13

10

5

16

18

9

8

19

20

4

6

15

17

7

23

Dopuszczenie i wprowadzenie do obrotu

Emitent

Spółka akcyjna

GPW

21

22

Emitent

Spółka akcyjna

KPWiG

3

1

2

Sąd rejestrowy

Dopuszczenie do publicznego obrotu

Dom Maklerski

Wpływy ze sprzedaży papierów

Nominalna wartość sprzedanych papierów

90

100

Masa kapitałowa [ kapitał wysokiego ryzyka ]

Inwestorzy [ dostarczyciele kapitału ]

Podmiot zarządzający

Przedmiot inwestycji

Procesy

badawczo-rozwojowe

Doprowadzenie

produktu do dojrzałości

Wprowadzenie

produktu na rynek

Opanowanie rynku

Pełna dojrzałość produktu i utrwalenie pozycji na rynku

Faza

Zysk

Strata

Finan-sowanie venture capital

FINANSUJĄCY

BANK

KORZYSTAJĄCY

DOSTAWCA

płatności

leasingowe

podpisanie

umowy

ewentualny zakup przedmiotu po zakończeniu umowy

zapłata rachunku za dostawę

cesja

środki

pieniężne

spłata rat leasingowych

zamówienie wybranego przez korzystającego przedmiotu

wybór przedmiotu

dostawa przedmiotu

leasingu

---