Rynek kapitału

Mówiąc o kapitale mamy na myśli przede wszystkim tzw. kapitał fizyczny, czyli wszy­stkie przetworzone produkty używane do prowadzenia działalności gospodarczej w sferze produkcji, handlu i usług, np. budynki i hale fabryczne, maszyny i urzą­dzenia, narzędzia, surowce i półprodukty, linie kolejowe, środki transportu. Tak rozumiany kapitał fizyczny odróżniamy od tzw. kapitału finansowego, czyli róż­nego typu środków finansowych w postaci pieniędzy, akcji, obligacji, bonów skarbowych i innych papierów wartościowych, które nie mogą bezpośrednio uczestniczyć w wytwarzaniu produktów i usług, chociaż są używane do zakupu czynników produkcji i pełnią wiele innych istotnych funkcji w gospodarce. Kapitał fizyczny jest efektem procesu produkcji.

Precyzja dalszych wywodów wymaga dokonania dwóch istotnych, powiązanych wzajemnie rozróżnień: między zasobami a strumieniami oraz między ceną danego czynnika produkcji a stawką najmu tego czynnika. Szczególnie istotne jest to drugie rozróżnienie, gdyż czym innym jest kupno lub sprzedaż pewnego zasobu danego czynnika, a czym innym kupno lub sprzedaż strumienia usług tego czynnika. Zasób to ilość danego czynnika w określonym momencie czasu, np. 10 samochodów w dniu dzisiejszym, natomiast strumień to potok usług dostarczanych przez dany czynnik w pewnym okresie, np. 40 godzin pracy jednego samochodu w tygodniu. Cena danego czynnika to cena, po której jest on w określo­nym momencie kupowany (sprzedawany), czyli suma, którą trzeba zapłacić (bądź któ­rą można uzyskać) za nabycie prawa własności od dotychczasowego jej właściciela. Nabywając prawo własno­ści nabywca nabywa równocześnie (a sprzedawca traci) tytuł do przyszłego stru­mienia usług, jakie ten czynnik może dostarczyć. Z kolei stawka najmu (rental rate) danego czynnika to wynagrodzenie za usługę świadczoną przez ten czynnik, inaczej koszt tej usługi, opłata za nią, np. opłata za wynajem samochodu na 8 go­dzin. Oczywiście cena danego czynnika jest uzależniona od wartości usługi, którą ten czynnik może wyświadczyć.

Przedsiębiorstwo maksymalizujące zysk zwiększa wykorzystanie kapitału dopóty, dopóki krańcowy przychód z kapitału przewyższa krańcowy koszt korzystania z tych czynników produkcji. Punktem granicznym i zarazem optymalnym (punktem równowagi) jest punkt zrównania się tych dwu wielkości, tzn. krańcowego przychodu z kapitału z krańco­wym kosztem ich zastosowania. W warunkach doskonalej konkurencji koszt ten, czyli opłata za korzystanie z czynników produkcji, jest ich wyznaczonym przez rynek „wynagrodzeniem”. W przypadku kapitału jest to procent.

Przechodząc do analizy rynku kapitału należy mieć na uwadze różnice między kupnem lub sprzedażą danego czynnika produkcji, a ku­pnem lub sprzedażą usług świadczonych przez ten czynnik. Możemy bowiem korzystać z kapitału wynajmu­jąc go (dzierżawiąc) lub kupując. W pierwszym kontekście stosowane jest zwy­kle określenie: rynek usług kapitału, w drugim rynek kapitału czy też rynek kapitałowy. Rynek kapitału jest to rynek, na którym kupuje się lub sprzedaje kapitał. Rynek kapitału obejmuje zarówno rynek kapitału fizycznego, traktowanego kapitał w ścisłym sensie, a więc rynek dóbr kapitałowych w rodzaju budynków, maszyn, urządzeń, narzędzi i materiałów wykorzystywanych w działalności gospodarczej, jak i rynek kapitału finansowego, a więc rynek mających także znaczenie dla działalności gospodarczej różnego typu środków finansowych, w tym środków pieniężnych i papierów wartościowych.

Rynek usług kapitału

Rynek usług kapitału, tak samo jak każdy inny rynek, ma dwie strony: popytową i podażową. Generalnie rzecz ujmując popyt rynku usług kapitału dzielimy na:

• popyt na usługi kapitału pojedynczego przedsiębiorstwa,

• popyt na usługi kapitału całego rynku,

Mówiąc o popycie na usługi kapitału pojedynczego przedsiębiorstwa mamy zazwyczaj na myśli przedsiębiorstwo stosunkowo niewielkie, któremu bardziej może się opła­cać wynajmowanie (dzierżawienie) dóbr kapitałowych, niż ich kupowanie na własność. Załóżmy np., że chodzi tu o przedsiębiorstwo budowlane korzystające z wynajętych maszyn i urządzeń, takich jak; koparki, spychacze, rusztowania, betoniarki, dźwigi itd. Przedsiębiorstwo tego typu działa najczęściej w warunkach zbliżonych do doskonalej konkurencji. Przy przyjętych założeniach możemy oczekiwać, że korzystające z wynajmowanych dóbr kapitałowych przedsiębiorstwo nie ma wpływu na wysokość sta­wki najmu tych dóbr. Stawka ta, będąca swoistym „wynagrodzeniem" kapitału, jest wyznaczona przez rynek. Jest ona pewnym odsetkiem wartości użytkowane­go kapitału i dlatego często nazywana jest skrótowo procentem.

Popyt na usługi kapitału zależy przede wszystkim od wielkości krańcowego przychodu z produktu kapita­łu. Krzywa popytu na usługi kapitału przedsiębiorstwa pokrywa się z krzywą krańcowego przychodu z produktu kapitału, przy czym jej kształt wynika z prawa malejących przychodów.

W ujęciu globalnym krzywa popytu na usługi kapitału danego przedsiębiorstwa (które, jak przyjęliśmy, działa w warunkach zbliżonych do doskonałej konkuren­cji) bazuje na założeniu, że przychód (utarg) krańcowy z produktu wytwarzanego przez to przedsiębiorstwo za pomocą wynajmowanych dóbr kapitałowych oraz cena tego produktu są stałe, bez względu na to, ile jednostek dóbr kapitałowych (nakładów kapitału) to przedsiębiorstwo wykorzystuje. Przechodzenie przez to przedsiębiorstwo od wyższych do niższych stawek najmu kapitału i zwiększanie nakładów kapitału nic z tego punktu widzenia nie zmienia, tzn. cena danego pro­duktu i uzyskany z niego przychód (utarg) krańcowy pozostaną takie same, gdyż zwiększona produkcja pojedynczego przedsiębiorstwa wolnokonkurencyjnego nie wpłynie na globalną podaż tego produktu i jego cenę. Jeśli jednak na spadek stawek najmu kapitału zareagują wszystkie przedsię­biorstwa w danej gałęzi produkcji - zwiększając odpowiednio nakłady kapitału - to efektem tego będzie wzrost globalnej produkcji danego produktu i spadek jego rynkowej ceny oraz utargu krańcowego. Spadnie więc krańcowy przychód z produktu kapitału, co jest równoznaczne z przesunięciem się krzywej popytu przedsiębiorstwa na usługi kapitału w lewo i odpowiednim zmniejszeniem ilości wykorzystywanych nakładów kapitału. W re­zultacie krzywa rynkowego popytu na usługi kapitału będąca wypadkową skory­gowanych krzywych popytu przedsię­biorstw, będzie bardziej stroma niż krzywa, która powstałaby jako wypadkowa oryginalnych (nie skorygowanych) krzywych popytu tych przedsiębiorstw.

Rozpoczynając analizę podaży usług kapitału rozróżnijmy;

• podaż usług kapitału dla pojedynczego przedsiębiorstwa (inaczej podaż usług kapitału dostarczanych pojedynczemu przedsiębiorstwu),

• podaż usług kapitału dostarczanych przez pojedyncze przedsiębiorstwo,

• rynkową podaż usług kapitału.

Krzywa podaży usług kapitału dla pojedynczego przedsiębiorstwa wolnokonkurencyjnego to krzywa podaży rozważana z punktu widzenia przedsiębiorstwa działającego w warunkach zbliżonych do doskonalej konkurencji w zakresie usług kapitału i ko­rzystającego z tych usług. Przy przyjętych założeniach funkcja podaży usług kapitału jest doskonale elastyczna, co oznacza, ze jej wykresem jest linia prosta rów­noległa do osi odciętych, biegnąca na poziomie wyznaczonym przez rynkową stawkę najmu kapitału. Analizując podaż usług kapitału dostarczanych przez pojedyncze przedsiębiorstwo rozróżniamy okres krótki i okres długi.

Krótkookresowa podaż usług kapitału dostarczanych przez dane przedsiębiorstwo do pewnego punktu jest zazwyczaj doskonale elastyczna, a po przekroczeniu tego punktu całkowicie nieelastyczna. Wynika to stąd, że w stosunkowo krótkim okresie w kalkulacji kosztu krańcowego nie uwzględnia się zwykle kosztów nabycia dóbr kapitałowych po­niesionych w przeszłości przez przedsiębiorstwo, które wynajmuje je innym przedsiębiorstwom, ani też kosztów wymiany tych dóbr kapitałowych na nowe. Bierze się pod uwagę tylko takie koszty, jak np. bieżące koszty amor­tyzacji maszyn i urządzeń (których wartość rynkowa spada tym bardziej, im czę­ściej są wynajmowane) oraz bieżące koszty ich utrzymania tzn., konserwacji i napraw itp. Tego typu koszty krańcowe są relatywnie stale i dlatego dopóki dane przedsiębiorstwo wynajmujące innym ma­szyny i urządzenia budowlane nie musi ich dokupować, krzywa podaży jego usług kapitału jest linią równoległą do osi odciętych. Jest ona wyznaczona przez te stabilne koszty. Jednakże w momencie, gdy skala zapotrzebowania na wynajmowane maszyny i urządzenia wzrośnie do tego stopnia, że wynajmujące je przedsiębiorstwo nie bę­dzie dysponowało żadnymi wolnymi (jeszcze nie wynajętymi) maszynami i urzą­dzeniami - podaż jego usług kapitału stanie się całkowicie nieelastyczna.

W okresie długim w przypadku przedsiębiorstwa, które wynajmuje innym dobra kapitałowe, będziemy musieli w kalkulacji jego kosztów krańcowych uwz­ględnić, po pierwsze, koszt alternatywny zakupu maszyn i urządzeń, równy odsetkom, które traci nabywca dóbr kapitałowych nie lokując swoich pieniędzy w banku i po drugie, koszty amortyzacji oraz utrzymania tych maszyn i urządzeń dla całego okresu ich użytkowania. Te koszty muszą być przeliczone w taki sposób, aby można było je porównać ze stawką najmu tych dóbr kapitałowych uzyskiwaną od tych, któ­rym są one wynajmowane. W tej sytuacji krzywa długookresowej podaży usług kapitału tego przedsiębiorstwa jest krzywą zbliżoną do linii poziomej równo­ległej do osi odciętych. Dzieje się tak w każdym razie w stosunkowo dużym przedziale wielkości kapitału. Długookresowy popyt na usługi kapitału takiego przedsiębiorstwa jest, co widać na rysunku, do­skonale elastyczny. Wykresem funkcji popytu jest wiec linia prosta równoległa do osi odciętych.

Również w przypadku rynkowej podaży usług kapitału konie­czne jest wprowadzenie rozróżnienia miedzy okresem krótkim i okresem długim.

Rynkowa podaż usług kapitału w okresie krótkim jest zazwyczaj prawie całkowicie nieelastyczna. Wiąże się to z tym, że produkcja dóbr kapitałowych wymaga czasu (obecny zasób tych dóbr jest wynikiem wcześniejszych inwesty­cji), a ponadto dobra tego typu charakteryzują się z reguły wysoką heterogenicznoscią, tzn. nie mogą być swobodnie przenoszone od jednego zastosowania do innego.

Rynkowa podaż usług kapitału w okresie długim jest bardziej elastycz­na niż w okresie krótkim, gdyż w okresie długim zawsze można uruchomić inwestycje i wyprodukować więcej potrzebnych dóbr kapitałowych. Przedsiębiorstwa zamierzające do­starczać więcej usług kapitału muszą gromadzić zapasy dóbr kapitałowych, a to oznacza również, ze co roku muszą kupować więcej dóbr kapitałowych, aby za­stąpić nimi te, które się zużyły w sensie fizycznym lub ekonomicznym. Wzrost ilości kupowanych dóbr kapitałowych prowadzi do wzrostu ich ceny, w rezulta­cie rośnie krańcowy koszt dostarczania usług kapitału. Aby zrównoważyć ten rosnący koszt krańcowy, musi rosnąć rynkowa sławka najmu dóbr kapitałowych.

Rynek kapitału fizycznego

Przedsiębiorstwa nie tylko wynajmują (dzierżawią) dobra kapitałowe, lecz także kupują je. Mowa więc o rynku kapitału fizycznego. Rynek ten, jak każdy inny rynek, ma dwie strony: popytową i podażową.

O podmiotach gospodarczych, które nabywają dobra kapitałowe, takie jak np. hale fabryczne, maszyny, urządzenia, narzędzia, półprodukty czy surowce, mówimy, że inwestują. Przez inwestowanie rozumiemy bowiem przede wszy­stkim powiększanie istniejącego zasobu kapitału (w tym zwła­szcza majątku produkcyjnego). Przedmiotem analizy są zatem decyzje in­westycyjne związane z popytem inwestycyjnym. Decyzje tego typu należą do najważniejszych decyzji podejmowanych w gospodarce.

Popyt na kapitał (popyt inwestycyjny) maksymalizującego zysk przedsię­biorstwa podlega takim samym regułom, jak popyt na usługi kapitału. Przedsiębiorstwo musi porównywać krańcowy przy­chód z produktu kapitału czy też krańcowy przychód z inwestycji (dokładniej: krańcowy przychód uzyskany z produktu lub produktów powstałych dzięki in­westycjom) z krańcowym kosztem kapitału czy też krańcowym kosztem inwesty­cji. Krańcowy przychód z inwestycji podejmowanych przez dane przedsiębior­stwo to dochód pieniężny, jaki dokonana ostatnio inwestycja przyniesie temu przedsiębiorstwu. Jeśli inwestycją jest np. zakup określonej maszyny, to analiza opłacalności tej inwestycji może polegać na porównaniu dochodu, który ta ma­szyna przyniesie przedsiębiorstwu, z poniesionym przez przedsiębiorstwo ko­sztem jej zakupu.

Efekty inwestycji, w szczególności dochody, które one przynoszą, nie poja­wiają się natychmiast, lecz rozkładają się w dłuższym okresie. Przy ich kalkulacji trzeba wiec uwzględnić czynnik czasu. Można to uczynić w dwojaki sposób: obliczając tzw. wartość bieżącą przyszłego strumienia dochodów z danej inwestycji lub też obliczając wyrażoną w procen­tach tzw. stopę zwrotu z tej inwestycji (inaczej stopę zysku od zainwestowanego kapitału). Opłacalność danej inwestycji można ocenić porównując jej wartość bie­żącą z kosztem realizacji lub też stopę zwrotu z tej inwestycji ze stopą oprocen­towania pożyczki, którą należałoby zaciągnąć (np. w banku) w celu zrealizowa­nia inwestycji. W obydwu przypadkach porównujemy ze sobą korzyści z inwestycji z kosztami jej realizacji.

Wartość bieżącą inwestycji możemy obliczyć sumując zdyskontowa­ne (zaktualizowane) na dany moment dochody, które dana inwestycja przyniesie najprawdopodobniej w kolejnych latach w przyszłości. Dyskontowanie jest to zabieg polegający na redukowaniu (sprowadzaniu) wartości przyszłych do wartości bieżącej. Dyskontowanie jest konieczne, gdyż ta sama kwota pieniędzy dziś znaczy więcej niż jutro, pojutrze itd., bowiem zawsze możemy posiadane dziś pieniądze pomnożyć, lokując je na procent w banku lub innej instytucji finansowej. Dyskontowanie jest zabiegiem odwrotnym do naliczania odsetek. Stopę zwrotu z danej inwestycji, czy też stopę zysku od zainwestowane­go w dane przedsięwzięcie kapitału, określaną często mianem krańcowej efe­ktywności kapitału, dla celów analizy opłacalności inwestycji można zdefiniować jako stopę dyskontowa, przy której wartość bieżąca danej inwes­tycji jest równa jej kosztowi (lub też jej wartość bieżąca netto jest równa zeru). Aby stwierdzić, czy dana inwestycja jest opłacalna, należy więc najpierw obliczyć jej wartość bieżącą (lub wartość bieżąca, netto), następnie wyliczyć przy jakiej stopie dyskontowej wartość bieżąca tej inwestycji pokrywa (równoważy) jej koszt i tak wyliczoną stopę dyskontową, czyli stopę zwrotu z tej inwestycji, porównać z aktualną, stopą, oprocentowania kredytów bankowych. Jeśli stopa zwrotu (wyrażająca krańcowy przychód z produktu kapitału) przewyższa stopę oprocentowania kredytów bankowych (wyrażającą krańcowy koszt kapitału), dana inwestycja może być uznana za opłacalną.

Reguły dotyczące podaży dóbr kapitałowych nie odbiegają od reguł odno­szących się do podaży innych dóbr (np. produktów konsumpcyjnych). Przypomnę jedynie najbardziej ogól­ną zasadę: przedsiębiorstwo maksymalizujące zysk dąży do punktu równowagi, w którym koszt krańcowy równy jest utargowi krańcowemu. Aż do tego punktu produkcja danego dobra, a tym samym jego podaż, będzie zwiększana bez wzglę­du na to, czy dobrem tym jest np. ciężarówka (dobro kapitałowe), czy samochód osobowy (produkt konsumpcyjny).

W świetle powyższej analizy można skomentować krótko czynniki deter­minujące cenę dóbr kapitałowych. Podobnie jak w przypadku innych dóbr, bar­dzo istotnym czynnikiem jest charakter konkurencji na rynku (struktura rynku). Pozycja przedsiębiorstwa monopolistycznego, mającego z założenia znaczny wpływ na cenę, jest inna niż przedsiębiorstwa wolnokonkurencyjnego, które nie ma wpływu na rynkową cenę danego dobra. Na rynku doskonale konkurencyjnym cena danego dobra kapitałowego jest wyzna­czona przez punkt przecięcia się krzywej popytu na to dobro z krzywą podaży tego dobra. Popyt jest uzależniony od wartości bieżącej inwestycji, której przed­miotem jest dane dobro kapitałowe, a kształt krzywej popytu - od stopy zwrotu z inwestycji (inaczej krańcowej efektywności kapitału), która odzwierciedla krańcowy przychód z produktu kapitału. Krzywa ta jest, zgod­nie z prawem malejących przychodów, opadająca. Im wyższa jest cena danego dobra kapitałowego, tym więcej tego dobra skłonni są dostarczyć na rynek jego producenci. Równocześnie rosnąca podaż dobra sprzyja spadkowi jego ceny. In­nym czynnikiem wpływającym na cenę dóbr kapitałowych jest rynkowa stopa oprocentowania kredytów bankowych, gdyż od niej zależy m.in. wartość bieżąca inwestycji w tego typu dobra. Wzrost stopy procentowej, równoznaczny ze wzro­stem stopy dyskontowej, wykorzystywanej do kalkulacji wartości bieżącej inwes­tycji, prowadzi do spadku tejże wartości bieżącej, spadku popytu na dane dobro kapitałowe, a tym samym obniżki ceny tego dobra równoważącej rynek. Spadek stopy procentowej oddziałuje, oczywi­ście, w drugą stronę.

Rynek kapitału finansowego

Kapitał finansowy występuje w różnych formach. Najpowszechniejszą z nich są środki pieniężne, gromadzone głównie w bankach i innych instytucjach finansowych. Są one wypożyczane gospodarstwom domowym, przedsiębiorstwom czy też instytucjom sfery publicznej i w związku z tym określane często jako kapitał pożyczkowy.

Popyt na kapitał pożyczkowy zależy głównie od potrzeb gospodarki, w szczególności od potrzeb przedsiębiorstw, gospodarstw domowych oraz instytucji publicznych (w tym zwłaszcza państwa). Rozmiary popytu przedsiębiorstw na kapitał pożyczkowy wynikają z potrzeb sfinansowania przez nie ich działalności bieżącej (wydatki na materiały i surowce, płace pracowników itp.) oraz realizo­wanych przez nie inwestycji (wydatki na budynki, maszyny, urządzenia itd.). Po­pyt na pożyczki gospodarstw domowych wynika głównie z ich wydatków na trwałe dobra konsumpcyjne. Istotne znaczenie ma w praktyce popyt na pożyczki zgłaszany przez różne instytucje państwowe, związany zarówno z ich działalno­ścią inwestycyjną jak i bieżącą. Na łączny popyt na kapitał pożyczkowy wpływa też, oczywiście, stopa oprocentowania pożyczek: im jest wyższa, tym popyt na kapitał pożyczkowy jest mniejszy.

Podaż kapitału pożyczkowego zależy przede wszystkim od depozytów pie­niężnych ludności w bankach i innych instytucjach finansowych. Głównym źródłem tych depozytów są oszczędności gospodarstw domowych. W rezultacie gospodarstwa domowe są głównym dostawcą środków pieniężnych do gospodar­ki. Inni dostawcy to cudzoziemcy i ewentualnie państwo, jeśli jego wpływy z podatków i innych źródeł przewyższają jego wydatki na różne produkty i usługi, płace pracowników sektora państwowego, świadczenia socjalne itp. Oszczędzanie to powstrzymywanie się od bieżącej konsumpcji. Im mniejszą część swoich dochodów ludzie wydają na bieżącą konsumpcję, a więc im wię­kszą ich część oszczędzają, tym większe są możliwości finansowania rozwoju produkcji oraz konsumpcji w przyszłości. Proces oszczędzania warunkuje zatem proces inwestowania; zaoszczędzone środki pieniężne umożliwiają gromadzenie funduszy na inwestycje. Ponadto oszczędności jednych ludzi przekształcają się w pożyczki i wydatki innych ludzi. Ludzie gromadzą oszczędności, ponieważ chcą je zainwestować lub odłożyć na przyszłą konsumpcję, a ponadto dlatego, że uzyskują od tych oszczędności dodatkowe dochody, tzn. odsetki. Poziom oszczędności zależy wiec przede wszy­stkim od wysokości stopy oprocentowania depozytów bankowych - im wyższa stopa procentowa, tym większe oszczędności. Inne ważniejsze czynniki determinujące podaż oszczędności gospodarstw domowych (a tym samym, i podaż kapitału pożyczkowego) to: bieżące dochody gospodarstw domowych i stosunek tych dochodów do dochodów przewidywanych na przy­szłość oraz oczekiwania gospodarstw domowych odnośnie do przyszłych zmian cen. W kształtujących się dopiero gospodarstwach domowych dochody bieżące są relatywnie ni­skie i niski jest stosunek tych dochodów do dochodów przyszłych. Gospodarstwa takie oszczędzają więc mało i często są zadłużone. Natomiast w gospodarstwach dojrzałych dochody bieżące są relatywnie wysokie, podobnie jak sto­sunek tych dochodów do dochodów przyszłych (np. dochodów po przejściu na emeryturę). Gospodarstwa takie oszczędzają wiec relatywnie dużo, a pożyczają mało.

Stopa procentowa

Wiemy już, że stopa procentowa wpływa na rozmiary popytu na kapitał pożyczkowy oraz wielkość jego podaży. Z drugiej strony, podaż pożyczek i popyt na nie wpływają na wysokość rynkowej stopy procentowej. Stopa procentowa równoważąca rynek to stopa wyznaczona przez punkt przecięcia krzywej popytu na kapitał pożyczkowy z krzywą jego podaży.

Stopa procentowa to wyrażony w procentach iloraz sumy odsetek uzy­skanych z zainwestowanej kwoty pieniędzy (lub innych środków finanso­wych) i wielkości tej zainwestowanej kwoty w danym okresie, Ponieważ gro­madzenie środków finansowych związane jest z oszczędzaniem, a oszczędzanie to powstrzymywanie się od bieżącej konsumpcji, możemy alternatywnie zdefinio­wać stopę procentową jako stopę wyrażającą koszt odłożonej konsumpcji. Istotne znaczenie ma rozróżnienie między nominalną a realną stopą procentową. Nominalna stopa procentowa to stopa procentowa nie uwzględniająca wzrostu cen, czyli inflacji. Natomiast realna stopa procentowa to stopa procen­towa nominalna pomniejszona o stopę inflacji, czyli procent wzrostu średniego poziomu cen. Jeśli od naszych oszczędności bank wypłaca nam 10% rocznie, to jest to oczywiście nominalna stopa oprocentowania depozytów bankowych. Przy rocznej stopie inflacji np. 8% realna stopa oprocentowania naszych depozytów wyniesie tylko 2% rocznie.

W rzeczywistości w gospodarce istnieje wiele stóp procentowych: stopa oprocentowania depozytów w bankach i innych instytucjach finansowych, stopa oprocentowania obligacji emitowanych przez państwo i inne podmioty gospodar­cze, stopa oprocentowania kredytów dla przedsiębiorców, stopa oprocentowania kredytu hipotecznego dla nabywców domów mieszkalnych, stopa oprocentowania kredytów konsumpcyjnych (sprzedaż ratalna, karty kredytowe) itd. Wysokość tych stóp procentowych jest zwykle zróżnicowana, przy czym zróżnicowanie to zależy od wielu czynników. W przypadku kredytu pieniężnego należą do nich m.in.: ryzyko związane z pożyczaniem pieniędzy różnym kredytobiorcom (bar­dzo zróżnicowane w praktyce, stąd różne oprocentowanie pożyczek), koszt poży­czania pieniędzy (zwykle w przeliczeniu na jedną jednostkę pieniężną zna­cznie wyższy przy drobnych pożyczkach niż przy dużych) oraz okres, na jaki pożyczka jest udzielana (im dłuższy okres, tym więcej niewiadomych).

Proces oszczędzania zależy w dużej mierze od wyborów dokonywanych przez gospodarstwa domowe. Ich wybory nie sprowadzają się jednak wyłącznie do tego, ile oszczędzać. Istnieje bowiem również problem wybo­ru form oszczędzania. Proces oszczędzania powiązany jest w praktyce w dużym stopniu z procesem inwestowania, przy czym procesy te realizują się we współ­czesnej gospodarce przez lokowanie pieniędzy na rachunkach w bankach i innych instytucjach finansowych (np. funduszach emerytalno-rentowych) oraz nabywanie zarówno różnego rodzaju aktywów finansowych, w szczególności akcji przedsię­biorstw i obligacji emitowanych przez państwo oraz inne podmioty gospodarcze, jak też aktywów realnych, takich jak: złoto, biżuteria, dzieła sztuki, ziemia, budynki, maszyny i urządzenia itd. Interesują nas tu jednakże przede wszystkim aktywa finansowe, a mówiąc dokładniej niektóre problemy związane z wybo­rem tzw. portfela aktywów finansowych.

Wybór portfela aktywów finansowych to, inaczej mówiąc, wybór struktury tych aktywów, rozdział oszczędności między różne ich rodzaje. Ludzie, którzy są w stanie zaoszczędzić część swoich dochodów bieżących, muszą zdecydować czy przechowywać oszczędności w domu, czy zdeponować je np. w banku (a jeśli w banku, to w którym i na jakim rachunku), czy może ulokować je w całości lub w części w papierach wartościowych, takich jak obli­gacje państwowe oraz udziały i akcje różnych spółek (z kolei jeśli akcje, to ja­kich spółek i w jaki sposób nabyte: czy na tzw. rynku pierwotnym, bezpośrednio od emitenta, czy też na rynku wtórnym, np. na giełdzie), czy też nabyć za te oszczędności różne dobra realne. Przy dokonywaniu tego typu wyborów i bierze się pod uwagę różne kryteria wyboru. Wśród nich istotne znaczenie mają zwłaszcza relatywne stopy oprocentowania różnych aktywów oraz relatywne ryzyko związane z ich nabyciem. Trzeba jednakże pamiętać, że czynniki te są ze sobą powiązane, przy czym obydwa mają znaczny wpływ zarówno na ewentualne zyski z różnych aktywów finansowych, jak też na ich ceny. Przyjmuje się najczęściej, że z ryzykiem mamy do czynienia w przypadku działań, które mogą zakończyć się zarówno sukcesem jak i niepowodzeniem, przy czym prawdopodobieństwo i końcowego wyniku jest znane. O niepewności mówimy wtedy, gdy prawdopodobieństwa wyniku naszych działań nie da się precyzyjnie określić, np. długookresowe prognozy zmian pogody lub cen. Ryzyko towarzyszy wielu działaniom gospodarczym ludzi, przy czym jedne z nich są bardziej ryzykowne niż inne. Działania bardziej ryzykowne wiążą się na ogół z możliwością zdobycia lub utraty większych sum. Dla przykładu lokowanie oszczędności w akcje spółek jest o wiele bardziej ryzykowne niż w obligacje państwowe. Nabywając takie obligacje zapewniamy sobie relatywnie większe bezpieczeństwo, gdyż państwo gwarantuje stałe ich oprocentowanie oraz ich wykup po pewnym okresie, ale równocześnie pozbawia­my się szans na uzyskanie wysokich dochodów. Nabywając akcje musi­my liczyć się z ryzykiem strat finansowych, ale mamy też szansę na wysokie dochody. Ryzyko to jest wysokie, gdyż, po pierwsze, nikt nie ma cał­kowitej pewności co do tego, czy dywidendy będą wypłacane, a jeśli będą, to w jakiej wysokości , a po drugie, przewidywania co do prawdopo­dobnych zysków kapitałowych, które mają miejsce tylko wtedy, gdy cena sprze­daży danej akcji przewyższa cenę jej kupna mogą się radykalnie zmieniać.

Są różne sposoby zmniejszania ryzyka. Stosunkowo najlepszym i najpowszechniej stosowanym jest po prostu zróżnicowanie portfela posiadanych aktywów, tzn. inwestowanie równocześnie w różne rodzaje aktywów realnych i finansowych, a także różnicowanie portfela w ramach danego rodzaju aktywów, np. akcji. Zakup akcji kilku spółek jest mniej ryzykowny niż zakup akcji tylko jednej spółki. Przy inwestowaniu w akcje tylko jednej spółki za bezpieczniejsze uchodzi nabywanie akcji spółki o bardzo zdywersyfikowanej działalności, niż spółki stosunkowo niewielkiej, wyspecjalizowanej w jednym ro­dzaju działalności.

Specyficznym, ale zarazem coraz szerzej praktykowanym, sposobem zmniej­szenia ryzyka jest lokowanie pieniędzy w funduszach powierniczych lub firmach inwestycyjnych, które inwestują je w udziały (w tym akcje) różnych przedsiębiorstw oraz w obligacje i inne papiery wartościowe. Instytucje te na ogół lepiej od indywidualnych inwestorów potrafią zarówno korzystnie lokować powierzone im pieniądze, jak i zmniejszać związane z tym ryzyko. Inwestorzy unikający ryzyka skłonni są poświęcić część swoich zasobów na opłacenie tych, którzy potrafią to ryzyko zmniejszyć. Jest to jedna z przyczyn szybkiego wzrostu w wielu krajach znaczenia tzw. inwestorów instytucjonalnych, wśród których liczącą się rolę obok funduszy emerytalnych i spółek ubezpieczeniowych odgrywa­ją również spółki inwestycyjne, np. tzw. fundusze wzajemne oraz fundusze powiernicze.

Rynek akcji.

Załóżmy, że przedsiębiorstwo finansuje rozwój (w szczególności zakupy dóbr kapitałowych) wyłącznie przez sprzedaż akcji. Co determinuje cenę (kurs) tych akcji? Przy danej liczbie akcji pytanie to jest równoznaczne z pytaniem o to, co determinuje rynkowa, wartość przedsiębiorstwa, gdyż ta ostatnia to nic innego jak wartość jednej akcji (czyli jej rynkowa cena) pomnożona przez liczbę sprze­danych akcji.

Rynkowa cena (kurs) akcji danego przedsiębiorstwa zależy bezpośrednio od rozmiarów podaży tych akcji oraz od popytu na nie, a pośrednio od czynni­ków, które tę podaż i ten popyt determinują. Jak dowodzi praktyka, wśród tych czynników są również czynniki pozaekonomiczne, jak choćby nastroje społeczne czy też różne wydarzenia lub zjawiska polityczne. W praktyce na rynku papierów wartościowych obraca się akcjami oraz innymi papierami emitowanymi przez wiele różnych podmiotów gospodarczych. Ogólna sytuacja na tym rynku wpływa więc również na cenę akcji konkretnego przedsiębiorstwa, jednakże przy założe­niu, ze ogólne warunki panujące na rynku nie zmieniają się oraz przy danej poda­ży akcji tego przedsiębiorstwa ich cena zależy od popytu na nie i czynników ten popyt determinujących. Wśród nich istotne znaczenie odgrywają zwłaszcza oczekiwane dywidendy, na które z kolei największy wpływ mają oczekiwane zyski. W normalnej, w pełni ukształtowanej gospodarce rynkowej inwestorzy nabywający akcje danego przedsiębiorstwa oczekują, że będą od nich otrzymywali dywidendy (najlepiej regularnie, co roku). Jeśli spodziewają się, że przedsiębiorstwo to nie będzie wypłacało w przyszłości żadnych dywidend, uznają jego akcje za mato atrakcyjne. Cena akcji firmy jest wiec zdeterminowana przede wszy­stkim bieżącymi oczekiwaniami przyszłych dywidend. Te oczekiwania z kolei wynikają z mniej lub bardziej racjonalnych przewidywań przyszłych zysków. Ra­cjonalne przewidywanie to najlepsza z wszystkich możliwych prognoza dokona­na na podstawie dostępnych informacji.

Przewidywanie przyszłych zysków przedsiębiorstwa nie jest, oczywiście, sprawą prostą. Aby to zrobić, trzeba umieć ocenić produkty tego przedsiębior­stwa (i porównać je z innymi), określić przyszłą podaż tego typu produktów i popyt na nie, wielkość konkurencji na rynku, tendencje postępu technicznego ma­jące wpływ na metody produkcji, ceny nabywanych przez to przedsiębiorstwo czynników produkcji itd. Dopiero po uporaniu się z tym wszystkim potencjalny inwestor będzie w stanie wyliczyć przyszłe zyski i dywidendy oraz określić dzięki zastosowaniu procedury dyskonta bieżącą wartość rynkową przedsię­biorstwa i cenę jego jednej akcji.

Popularną miarą oceny spółki akcyjnej jest współczynnik cena/zysk, tzn. stosunek bieżącej ceny rynkowej akcji danej spółki do jej zysku z jednej akcji za ostatnie cztery kwartały. Im niższy jest ten współczynnik, tym chętniej akcje danej spółki są nabywane. Niski poziom tego współczynnika uznawany jest więc przez inwestorów za symptom dużych potencjalnych możliwości wzrostu ceny akcji w przyszłości. Ponieważ cena akcji spółki zależy od wartości bieżącej przyszłych zysków, współczynnik cena/zysk zależy od stosunku oczekiwanych przyszłych zy­sków do zysków bieżących (aktualnych). Im wyższy (niższy) jest ten stosunek, tym odpowiednio wyższy (niższy) jest współczynnik cena/zysk. Obserwowane często fluktuacje tego współczynnika są wiec przede wszystkim wynikiem fluktu­acji stosunku oczekiwanych przyszłych zysków spółek do ich zysków bieżących,

Ceny akcji zmieniają się głównie dlatego, że zmieniają się oczekiwania in­westorów co do przyszłych zysków spółek. Czasami ceny akcji zmieniają się znacznie przy niewielkich obrotach na giełdzie, a czasami na odwrót, ceny akcji zmieniają się niewiele przy bardzo dużych obrotach na giełdzie. Zależy to przede wszystkim od tego, jak kształtują się oczekiwania inwestorów. Jeśli np. zdecydo­wana większość inwestorów wierzy, że zyski danej spółki wzrosną w niezbyt odległej przyszłości bardziej niż zyski innych spółek, to również rynkowa cena tych akcji ukształtuje się na poziomie relatywnie wyższym. Równocześnie, przy powszechnej wierze we wzrost ceny akcji danej spółki i przy faktycznym jej wzroście, giełdowy obrót nimi będzie stosunkowo niewielki, gdyż inwestorzy, którzy je już posiadają, nie będą skłonni się ich wyzbywać tak długo, jak długo liczą na pokaźne zyski. Wystąpi zatem duży popyt na te akcje przy niewielkiej ich podaży, a w efekcie znaczny wzrost ceny akcji przy niewielkim obrocie giełdowym. Obrót giełdowy akcjami danej spółki będzie niewielki również wte­dy, gdy zdecydowana większość inwestorów będzie przekonana, że zyski tej spółki w najbliższym okresie będą bardzo małe lub w ogóle ich nie będzie. Ci, którzy posiadają akcje takiej spółki, będą chcieli się ich pozbyć (aby uniknąć strat finansowych). Nie będzie jednak wielu chętnych do ich nabywania. W rezultacie cena akcji może spaść bardzo znacznie przy niewielkim obrocie na gieł­dzie. Jeśli jednakże oczekiwania inwestorów co do przyszłych zysków danej spółki, jej dywidend i ceny akcji będą bardzo rozbieżne, obrót giełdowy akcja­mi tej spółki maże być bardzo duży przy stosunkowo niewielkiej zmianie rynkowej ceny akcji. W skrajnym przypadku, gdy oferty sprzedaży akcji zostaną dokładnie zrównoważone ofertami kupna, cena akcji może w ogóle się nie zmienić.

rys 1

rys. 2

rys. 3

rys. 4

rys. 5

rys. 6

---